發(fā)布時間：2023-08-04 17:18:44
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資項目的評估方法樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
風(fēng)險投資就是投資者要把資本投向蘊(yùn)藏著失敗風(fēng)險的項目中，在項目成功的運(yùn)作中獲得高資本收益的一種投資過程。在進(jìn)行風(fēng)險投資之前，最重要的就是對所投資的項目進(jìn)行全面的評估和篩選，具體的風(fēng)險投資項目的價值評估程序包括：
1.價值評估前的信息收集
風(fēng)險投資家要對項目進(jìn)行價值評估首先是要進(jìn)行信息的收集，包括內(nèi)部信息和外部信息。
2.評估方法的選擇
由于單一的評估方法都有其局限性，因此投資者可以采用多種方法評估，并且要結(jié)合企業(yè)自身的情況，根據(jù)企業(yè)的現(xiàn)金流以及市場預(yù)期，選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，以降低評估方法本身的缺陷所造成的風(fēng)險。
3.折現(xiàn)率的選擇
被投資者普遍接受的折現(xiàn)率為內(nèi)部收益率，然而內(nèi)部收益率會隨著不斷變化的市場以及不同的投資階段而有所不同，因此投資者在選用折現(xiàn)率時要結(jié)合多種可能的影響因素分析。
二、實物期權(quán)在風(fēng)險投資項目評估中的應(yīng)用價值
風(fēng)險投資的評估方法有很多種，實物期權(quán)方法可以減少對投資項目價值的錯誤估計風(fēng)險，并且還可以為項目的投資和退出選擇恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)，從而可以有效的降低投資失敗的風(fēng)險，另一方面還可以有效的激勵風(fēng)險投資家，使得投資項目的價值最大化。從具體的實物期權(quán)方法分析過程來看，這種方法可以很好的揭示影響項目價值的各種因素以及所造成影響的程度，為價值評估和管理行為提供了依據(jù)。
三、實物期權(quán)法在風(fēng)險投資決策評估中的缺陷和建議
1.實物期權(quán)法的缺陷。
實物期權(quán)法作為風(fēng)險投資過程中的一種戰(zhàn)略分析思想，不僅是對傳統(tǒng)方法的創(chuàng)新，更是一種突破。但是實物期權(quán)方法在作為資產(chǎn)定價方法和投資決策方法方面還存在著一些不足：
（1）實物期權(quán)和金融期權(quán)有本質(zhì)的區(qū)別，實物期權(quán)定價方法不能使用金融期權(quán)定價模型進(jìn)行估計，由于實物期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)不具有非連續(xù)性和不可交易性，因此不得使用無風(fēng)險套利均衡定價原理；
（2）實物期權(quán)的某些輸入變量不容易被確定，例如波動率等難以觀察或處理，而且實物期權(quán)沒有像金融期權(quán)那樣成熟的交易市場，另外實物期權(quán)比較容易隨著時間變化給其時間應(yīng)用操作帶來很大的影響；
（3）復(fù)合期權(quán)的價值不易被確定，由于復(fù)合期權(quán)是由多個實物期權(quán)結(jié)合而成的，所以在確定價值時受多個不確定性因素的影響，增加了確定價值的不易程度；
2.風(fēng)險投資運(yùn)作中應(yīng)用實物期權(quán)方法的建議
在風(fēng)險投資的過程中，理論上實物期權(quán)方法可以作為一種科學(xué)全面的評估方法，然而在實際運(yùn)用過程中使用這種方法會遇到很多的困難。對于實物期權(quán)方法的運(yùn)用具有一定的局限性，在項目的篩選階段可以用這種方法來分析，在項目的評估談判階段可以用這種方法決策。實物期權(quán)方法在項目篩選過程中的應(yīng)用在于它可以識別項目全部的潛在價值，是對投資項目價值的一種初步判斷；實物期權(quán)方法應(yīng)用于評估階段是要系統(tǒng)的定量分析評估項目的價值，是對所投資項目的全方位評估和深入理解。實物期權(quán)不僅可以幫助投資者合理的安排投資的比例，也可以使投資者正確判斷投資退出的時機(jī)問題。具體來說，遇到以下這樣的情況是，可以應(yīng)用實物期權(quán)的方法進(jìn)行投資分析：
（1）涉及的投資數(shù)額量巨大；
（2）投資項目未來收益不確定性較強(qiáng)；
（3）實物期權(quán)的標(biāo)的在產(chǎn)能夠清楚的識別；
（4）有可比較的類似投資項目存在；
（5）投資項目不需要快速做出評估決策；風(fēng)險投資者在進(jìn)行項目投資時，選定運(yùn)用實物期權(quán)方法來進(jìn)行評估決策后，要重點關(guān)注實物期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的識別以及對影響定價的變量要進(jìn)行合理的估計和預(yù)測。對于非關(guān)鍵性環(huán)節(jié)的工作，比如復(fù)雜的計算過程，投資者可以合理的利用計算機(jī)來完成計算過程，這樣不僅可以減輕投資者的負(fù)擔(dān)，也可以提高計算的準(zhǔn)確性。
四、結(jié)語
一、傳統(tǒng)的投資評估方法
投資評估方法是判斷項目是否值得投資的手段。目前投資項目評估使用的基本方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法（包括凈現(xiàn)值法和內(nèi)涵報酬率法）和一些輔助方法（回收期法和會計收益率法）。折現(xiàn)現(xiàn)金流量法通過考慮時間價值來判斷投資項目的財務(wù)可行性。其中，凈現(xiàn)值法（NPV）是按預(yù)先規(guī)定的折現(xiàn)率將投資項目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量貼現(xiàn)到項目建設(shè)起點年份的現(xiàn)值之和。NPV法需要考慮計算期內(nèi)的凈現(xiàn)金流量、資金貼現(xiàn)率以及計算期這樣幾個參數(shù)，一般以NPV不小于0的方案為可接受的方案。內(nèi)含報酬率法是指在項目整個壽命期內(nèi)，能使項目逐年現(xiàn)金流入的現(xiàn)值總額等于現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額的折現(xiàn)率，也是累計凈現(xiàn)值等于零時的最大收益率，它反映了項目內(nèi)部潛在的最大獲利能力。內(nèi)含報酬率的評判條件是要高于切合實際的資本成本?；厥掌诜ê蜁嬍找媛史ㄗ鳛轫椖客顿Y評估的輔助方法，由于計算簡單，因此在實際運(yùn)用中比較流行?；厥掌诜ɡ没厥掌诟拍睿错椖渴栈爻跏纪顿Y的時間作為項目評價指標(biāo)的方法。會計收益率法通過計算出估計的項目整個壽命期內(nèi)年平均凈收益與原始投資資本占用之比，最終與項目事前確定的最小可接受收益率進(jìn)行比較，從而對可選項目進(jìn)行取舍。
以上方法在對投資項目進(jìn)行財務(wù)評價時綜合運(yùn)用可以較好地得出決策結(jié)果。然而，對于折現(xiàn)現(xiàn)金流量法而言，幾乎未考慮因為一些非財務(wù)因素的存在，導(dǎo)致投資項目實施過程中經(jīng)營效率下降的影響；回收期法和會計收益法更是注重眼前利益，基本不考慮未來收益情況。因此在考慮環(huán)境因素等非財務(wù)因素時，這兩類方法都存在短期性問題，即容易選擇急功近利的項目，放棄長期成功的項目。低碳時代下，企業(yè)只有將環(huán)境因素融入到投資項目決策中，才能夠恰當(dāng)?shù)淖プC(jī)遇，迎接挑戰(zhàn)。
二、低碳時代環(huán)境成本對傳統(tǒng)投資評估方法的改進(jìn)
隨著低碳觀念深入人心，一系列非財務(wù)因素對投資項目的影響得到空前重視，其中環(huán)境因素占據(jù)了很大比重。環(huán)境因素是指一個組織的活動、產(chǎn)品或服務(wù)中能與環(huán)境發(fā)生相互作用的因素。對于企業(yè)而言，影響其投資項目決策的環(huán)境因素很多，包括由于考慮環(huán)境因素而給企業(yè)帶來的潛在收益以及忽視環(huán)境因素給企業(yè)帶來的潛在成本。由于企業(yè)在進(jìn)行財務(wù)評價時，一般都能較全面地估計出投資項目能夠帶來的實際收益和潛在收益，因此本文在考慮環(huán)境因素對企業(yè)投資決策影響的同時，僅考慮該因素給企業(yè)帶來的潛在成本，稱之為環(huán)境成本。
美國環(huán)境保護(hù)局（EPA）建議在投資評估中采用環(huán)境成本核算四層級方法：通常的成本；潛在隱藏的成本；或有成本；形象和關(guān)系成本。通常的成本是指為達(dá)到環(huán)境保護(hù)法規(guī)所強(qiáng)制實施的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)所發(fā)生的費(fèi)用。當(dāng)前，我國的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)包括環(huán)境質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、污染物排放標(biāo)準(zhǔn)、環(huán)?；A(chǔ)標(biāo)準(zhǔn)、環(huán)保方法標(biāo)準(zhǔn)和環(huán)保樣品標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)要達(dá)到這些標(biāo)準(zhǔn)要求，在投資項目實施中很有可能發(fā)生一些增加環(huán)保設(shè)備投資及營運(yùn)費(fèi)用等；潛在隱藏的成本包括企業(yè)對廢棄物的管理以及參加稅收、環(huán)境保險等所發(fā)生的支出；或有成本，即企業(yè)在未來投資項目實施過程中很有可能發(fā)生的罰款以及法律費(fèi)用等；形象和關(guān)系成本，包括企業(yè)為了維護(hù)其形象，保持與環(huán)境保護(hù)等監(jiān)督者的關(guān)系所發(fā)生的潛在成本。企業(yè)在投資決策中進(jìn)行環(huán)境成本核算時，同樣可將其分類為以上四種。
由于上述四種成本企業(yè)很難估計發(fā)生的時間，在項目投資決策中，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資項目的特點來估計其所包含的環(huán)境成本，結(jié)合以往的的經(jīng)驗以及同類行業(yè)或同類投資項目所發(fā)生的環(huán)境成本，對決策的投資項目所包含的環(huán)境成本項目進(jìn)行權(quán)重估計（基于初始投資額的大?。Ｓ捎诃h(huán)境因素的存在最終影響的是企業(yè)的經(jīng)營效率的下降，因此可以將環(huán)境成本的權(quán)重進(jìn)行綜合計算后，分?jǐn)傊另椖拷?jīng)營期內(nèi)，表現(xiàn)為導(dǎo)致每年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量下降的百分比。同時，由于考慮了環(huán)境成本，因此企業(yè)應(yīng)當(dāng)提高原估算的項目資本成本，這樣估算的結(jié)果才會更加準(zhǔn)確。由此結(jié)合投資評估方法，進(jìn)行投資項目的估計。以凈現(xiàn)值法為例，即NPV＝Σ經(jīng)營現(xiàn)金凈流量×（1－綜合環(huán)境成本百分比）現(xiàn)值＋建設(shè)期、回收期的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值。
在以上環(huán)境成本中，當(dāng)企業(yè)較多地考慮通常的成本后，潛在隱藏成本、或有成本以及形象和關(guān)系成本都會有所緩解，反之亦然。為了綜合反應(yīng)這四項成本的關(guān)系以及消除時間因素對其的影響，企業(yè)在對環(huán)境成本項目進(jìn)行權(quán)重估計后，可采用幾何平均的方法，計算分?jǐn)偳暗木C合環(huán)境成本百分比，然后以項目的經(jīng)營期為期限，采用算術(shù)平均法分?jǐn)傊另椖空麄€經(jīng)營期內(nèi)，通過調(diào)整經(jīng)營現(xiàn)金凈流量來對投資項目進(jìn)行決策。
例如，某產(chǎn)品開發(fā)企業(yè)，擬對某一項目進(jìn)行投資，已知初始投資額為15000萬元，經(jīng)營期為四年，假設(shè)該項目投資風(fēng)險與企業(yè)平均風(fēng)險相同，可以使用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本10%作為折現(xiàn)率。企業(yè)在未考慮環(huán)境因素的情況下，計算的項目各年現(xiàn)金凈流量以及凈現(xiàn)值如表1所示：
若企業(yè)結(jié)合該投資項目的特點，以及同類行業(yè)或類似投資項目所發(fā)生的環(huán)境成本估計：針對于該項初始投資額為15000萬元的項目，企業(yè)未來將發(fā)生通常的成本為10%，潛在隱藏的成本為4%，或有成本和形象、關(guān)系成本均為2%，且企業(yè)估計考慮環(huán)境成本后，項目的資本成本上升為15%。
分?jǐn)偤蟮木C合環(huán)境成本百分比＝3.56%／4＝0.89%，即由于環(huán)境成本的存在，經(jīng)營期經(jīng)營現(xiàn)金凈流量每期將減少0.89%。計算結(jié)果如表2所示：
改進(jìn)后的投資評估方法優(yōu)點在于將環(huán)境因素融入到投資決策中，由于行業(yè)以及投資項目不同，因此企業(yè)可以因地制宜對其環(huán)境成本項目進(jìn)行權(quán)重估計，不存在一個統(tǒng)一定論的結(jié)果，這樣就具備了環(huán)境敏感度特征。當(dāng)然，對環(huán)境成本項目權(quán)重的估計人為因素較多，需要借助于外界以及以往經(jīng)驗的信息，且企業(yè)趨于一些自利因素的影響很可能不愿花費(fèi)精力和費(fèi)用進(jìn)行環(huán)境成本的估計。因此，對于項目投資評估方法的改進(jìn)尚存在研究的空間。
三、結(jié)論
在低碳時代，企業(yè)的財務(wù)管理工作同樣將發(fā)生革命性的變化。投資作為企業(yè)財務(wù)管理工作的一個最重要方面，必然面臨著同樣的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。在投資方面，隨著環(huán)境法規(guī)的日益完善以及企業(yè)環(huán)保責(zé)任的加大，環(huán)境成本在企業(yè)投資中所占的比重越來越大，因此在進(jìn)行項目投資決策時，環(huán)境成本作為一個不可忽視的成本應(yīng)當(dāng)被考慮。當(dāng)然，對于環(huán)境成本的量化尚不存在定論，同時也是理論界尚待解決的難點問題，對于企業(yè)而言，摸索中前進(jìn)必然有利于其準(zhǔn)確的進(jìn)行項目投資決策，提高企業(yè)價值，同時從長遠(yuǎn)來看能夠促進(jìn)其更好更快的發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
［1］劉根霞：《考慮環(huán)境影響的投資項目財務(wù)評估》，《河南工程學(xué)院學(xué)報（社會科學(xué)報）》2008年第1期。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險投資 項目 風(fēng)險因素
一、風(fēng)險投資項目風(fēng)險
風(fēng)險投資也稱創(chuàng)業(yè)投資。風(fēng)險投資項目即風(fēng)險投資支持的對象，風(fēng)險投資項目從本質(zhì)上與其他投資項目沒多大區(qū)別。風(fēng)險投資項目是現(xiàn)代科技日新月異發(fā)展的產(chǎn)物，由于其資金來源與投資對象的特殊性，其特點是大多沒有抵押和擔(dān)保，大多是面向高新技術(shù)，高風(fēng)險與高收益并存，金融與科技、資金與管理相結(jié)合，投資大但流動性很小的中長期投資，信息不對稱，是一種積極的投資，通常是一種投資組合或者聯(lián)合投資的高風(fēng)險投資。
風(fēng)險投資項目風(fēng)險研究的意義在于它是風(fēng)險投資理論探索的需要，它可以幫助投資者從專業(yè)的角度出發(fā)，防范因投資而帶來的風(fēng)險和危機(jī)，指導(dǎo)風(fēng)險投資家作出正確的投資決策，依據(jù)風(fēng)險投資風(fēng)險的系統(tǒng)特征進(jìn)行風(fēng)險識別、評估和防范的理論研究，可以增強(qiáng)風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險意識，為分析和防范其風(fēng)險提供有效工具，幫助風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)建立風(fēng)險防范系統(tǒng)；風(fēng)險投資是推動國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量，是角逐世界經(jīng)濟(jì)舞臺的需要，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)濟(jì)增長方式改變的需要，健全科技投資體制的需要，對我國的風(fēng)險投資事業(yè)以及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展都有十分重要的意義。
對項目風(fēng)險識別的認(rèn)識是一個逐步深化的過程，風(fēng)險因素的識別方法可歸納為利用不同的方法來識別風(fēng)險，從風(fēng)險不同類型來識別投資風(fēng)險，將投資項目的風(fēng)險評估模型化、程序化、定量化，運(yùn)用公式和模式對項目效率及風(fēng)險進(jìn)行評估，做到事前充分的信息搜集和審慎的研究評估，只有這樣方可預(yù)測可能出現(xiàn)的風(fēng)險，事先防范，將投資風(fēng)險度降低。國內(nèi)外關(guān)于投資風(fēng)險問題的研究方法主要有實證分析法、規(guī)范分析法、比較研究法和案例研究法。
作為風(fēng)險識別、評估及防范機(jī)制的建設(shè)，風(fēng)險投資項目還存在以下問題：研究內(nèi)容系統(tǒng)性不夠，缺乏對風(fēng)險投資的各個主體如投資者、風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)、風(fēng)險投資項目等面臨風(fēng)險的系統(tǒng)研究。有關(guān)風(fēng)險因素對投資績效的影響基本上處于理論探討和定性研究的階段，還停留在介紹和探討風(fēng)險因素研究意義上，現(xiàn)存的不同類型的識別方法、評估指標(biāo)及防范措施，主觀色彩濃厚，缺少跟蹤研究，其信度、效度還將經(jīng)受考驗。對風(fēng)險系統(tǒng)性特征較少反映，缺乏從大量的調(diào)查樣本中尋找規(guī)律，風(fēng)險控制手法相對單一。因此，有必須采用科學(xué)規(guī)范的研究方法分析風(fēng)險投資風(fēng)險，有助于對風(fēng)險投資風(fēng)險識別、評估、防范理論的發(fā)展。
二、風(fēng)險投資項目中風(fēng)險的產(chǎn)生
傳統(tǒng)風(fēng)險是指人們進(jìn)行風(fēng)險投資遭到損失的可能性及程度，項目風(fēng)險機(jī)制是項目風(fēng)險產(chǎn)生、發(fā)展、轉(zhuǎn)移、分散的機(jī)能與規(guī)律。其宏觀機(jī)制是投資風(fēng)險的外源性機(jī)制，微觀機(jī)制是投資風(fēng)險的內(nèi)源性機(jī)制，其運(yùn)行機(jī)制即指從項目選擇、項目組織、項目激勵等運(yùn)行的角度作用于投資的風(fēng)險，動態(tài)機(jī)制從時間與過程的角度作用于投資的風(fēng)險。
利用分類手段能夠揭示風(fēng)險的屬性，它分為以下幾種類型： 根據(jù)控制角度分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險；根據(jù)項目系統(tǒng)要素分環(huán)境風(fēng)險、結(jié)構(gòu)風(fēng)險和行為主體風(fēng)險；根據(jù)對目標(biāo)的影響分為工期風(fēng)險、費(fèi)用風(fēng)險、質(zhì)量風(fēng)險、市場風(fēng)險、信譽(yù)風(fēng)險等；根據(jù)系統(tǒng)開發(fā)進(jìn)程分為：分析階段風(fēng)險、設(shè)計階段風(fēng)險、開發(fā)階段風(fēng)險、實施階段風(fēng)險和系統(tǒng)轉(zhuǎn)化階段風(fēng)險等；根據(jù)風(fēng)險來源分成內(nèi)部風(fēng)險和外部風(fēng)險；根據(jù)風(fēng)險的性質(zhì)可分為自然風(fēng)險、人為風(fēng)險；根據(jù)風(fēng)險發(fā)生的損失程度和概率大小可劃分為主要風(fēng)險和次要風(fēng)險；根據(jù)風(fēng)險發(fā)生結(jié)果劃分為純粹風(fēng)險和投機(jī)風(fēng)險。風(fēng)險投資項目風(fēng)險的特征是風(fēng)險的高概率性、風(fēng)險管理調(diào)整的頻繁性、風(fēng)險出現(xiàn)的規(guī)律性、項目風(fēng)險的可控制性和風(fēng)險與收益的辯證統(tǒng)一性。
風(fēng)險投資項目風(fēng)險產(chǎn)生的原因分為主觀原因和客觀原因。主要是指信息不充分所導(dǎo)致的風(fēng)險，它包括項目的組織結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)流程缺陷所導(dǎo)致的組織型風(fēng)險、項目人員素質(zhì)及知識結(jié)構(gòu)的不合理導(dǎo)致素質(zhì)型風(fēng)險、項目的定位不準(zhǔn)所導(dǎo)致的職能型風(fēng)險；客觀原因主要是指外部環(huán)境的異常變化或市場發(fā)育不成熟給風(fēng)險投資項目帶來的風(fēng)險。政策法規(guī)不夠健全帶來的風(fēng)險、現(xiàn)有的風(fēng)險資本市場缺乏風(fēng)險資本的有效退出機(jī)制風(fēng)險、采用技術(shù)或技術(shù)的集合的不確定性風(fēng)險，因此，對風(fēng)險的認(rèn)識必須上升到系統(tǒng)性的結(jié)構(gòu)層面上。
風(fēng)險投資風(fēng)險影響因素一般可歸納為：
戰(zhàn)略風(fēng)險因素。指項目的長期戰(zhàn)略目標(biāo)和內(nèi)外部環(huán)境的適應(yīng)性對今后項目的生存和發(fā)展的影響，它包括決策因素（判斷和決策失誤程度，意識因素和精神素質(zhì)，特別是風(fēng)險意識，信息因素）、政策法律因素（政策因素、法律因素和環(huán)境因素）其中環(huán)境方面的風(fēng)險因素主要體現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、投資環(huán)境因素和退出因素。
生產(chǎn)及市場風(fēng)險因素。它包括管理因素（即管理團(tuán)隊結(jié)構(gòu)的合理性及人員配置合理性，企業(yè)文化），生產(chǎn)因素（原材料、能源供應(yīng)及價格狀況，中試風(fēng)險因素，生產(chǎn)技術(shù)人員情況，批量生產(chǎn)風(fēng)險以及外部企業(yè)與本項目的協(xié)作情況），技術(shù)因素（技術(shù)的先進(jìn)性、技術(shù)的可替代性、技術(shù)壽命的不確定性、技術(shù)可行性風(fēng)險、技術(shù)成功的不確定性、技術(shù)的適用性、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)和配套技術(shù)的不確定性）、市場因素（市場需求因素、市場的接受能力、接受時間、市場進(jìn)入障礙、產(chǎn)品競爭能力）；
項目融資風(fēng)險因素。融資風(fēng)險方面的因素可分為資金供應(yīng)、財務(wù)狀況及資金成本三個方面。主要是指項目資金不能適時供應(yīng)，或者經(jīng)營狀況不佳（或風(fēng)險發(fā)生）時得不到風(fēng)險基金持續(xù)不斷支持，或者是獲得資金支持的代價太高，或者周轉(zhuǎn)困難、支付不靈等而導(dǎo)致項目失敗的可能性。
人因風(fēng)險因素。領(lǐng)導(dǎo)者因素（因素、道德因素）、員工因素和政府的因素應(yīng)積極采取防范措施予以清除不利因素。
三、風(fēng)險投資項目關(guān)鍵風(fēng)險因素的識別
風(fēng)險識別（Risk工dentificati。n）是指對尚未發(fā)生的、潛在的以及客觀存在的各種風(fēng)險進(jìn)行系統(tǒng)地、連續(xù)地預(yù)測、識別、推斷和歸納，并分析產(chǎn)生事故原因的過程。必須采取有效方法和途徑識別項目所面臨的以及潛在的各種風(fēng)險。
項目風(fēng)險識別的原則必須滿足以下條件，即注重歷史數(shù)據(jù)，杜絕憑直覺管理，持續(xù)的風(fēng)險管理思想，獨(dú)特的效果評價標(biāo)準(zhǔn)，識別的不完全性。
必須要將定性分析與定量分析有機(jī)結(jié)合，充分利用已有的項目開發(fā)經(jīng)驗，建立風(fēng)險投資項目中風(fēng)險因素結(jié)構(gòu)方程模型，促進(jìn)投資決策的科學(xué)化和規(guī)范化進(jìn)程，達(dá)到隱形直覺管理的最大成效，有利于提高項目投資的成功率，另外，保險是最佳的回避風(fēng)險的方法，能更有效地發(fā)揮風(fēng)險投資在國民經(jīng)濟(jì)中的作用。從數(shù)據(jù)收集、變量度量和分析方法角度采用風(fēng)險識別方法，并使用風(fēng)險因素與投資績效關(guān)系的概念模型來進(jìn)行風(fēng)險因素的識別，從而有效地促進(jìn)風(fēng)險投資。
四、風(fēng)險投資項目風(fēng)險的評估與防范
風(fēng)險評估也稱風(fēng)險衡量或度量，它是對風(fēng)險投資某一特定風(fēng)險發(fā)生的可能性及風(fēng)險損失的程度進(jìn)行估計和度量。風(fēng)險定性評估方法是一種典型的模糊評估方法，快速地對項目風(fēng)險進(jìn)行估計并采取防范措施。應(yīng)從項目生命周期的角度研究項目風(fēng)險評估的整體情況，應(yīng)從風(fēng)險管理過程的角度研究項目風(fēng)險評估，應(yīng)從方法加大對項目風(fēng)險評估方法的研究。
風(fēng)險投資項目風(fēng)險的防范在于建立風(fēng)險管理防范體系，進(jìn)行項目風(fēng)險管理計劃內(nèi)容和編制，并構(gòu)建動態(tài)防范體系，以及進(jìn)行風(fēng)險控制。強(qiáng)化風(fēng)險管理與培訓(xùn)，建立專門的風(fēng)險管理機(jī)構(gòu)和專職的風(fēng)險管理人員，事先做好防范措施，使項目避免和降低技術(shù)風(fēng)險帶來的損失。
參考文獻(xiàn)：
[1]蔡莉，熊文.我國風(fēng)險資本市場的特殊性分析.科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理，2003.7
摘要：為完善海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估分析中的不確定性和風(fēng)險性，在借鑒先進(jìn)區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估方法（區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法及區(qū)間內(nèi)含報酬率法）的基礎(chǔ)上，本文提出將區(qū)間海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估方法有效地運(yùn)用到海洋交通工程上，為項目可行性提供科學(xué)的判定標(biāo)準(zhǔn)。為檢驗區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估方法的實用性，對某港口工程以區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估分析方法進(jìn)行了經(jīng)濟(jì)評估和分析，來確定該項目的可行性和可操作性。
關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)評估分析 區(qū)間 海洋交通工程
015年9月1日，國家海洋局公布今年上半年我國海洋生產(chǎn)總值27 303億元，同比增長6.94%。隨著海洋經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推進(jìn)，海洋交通工程的經(jīng)濟(jì)評估已頗受重視。以往海洋交通工程采用傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)評估指標(biāo)，但卻不能消除海洋交通工程實施中存在諸多的信息不確定性和風(fēng)險不可預(yù)見性?；趨^(qū)間的經(jīng)濟(jì)評估指標(biāo)具有緩減和平衡海洋交通工程信息不對稱帶來的不足。
一、基于區(qū)間的海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估分析方法的提出
以未來現(xiàn)金流折現(xiàn)為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)評估方法有凈現(xiàn)值法、投資回收期法及內(nèi)含報酬率法。傳統(tǒng)評估方法的操作性強(qiáng)，關(guān)鍵參數(shù)也較易確定，但基于區(qū)間的經(jīng)濟(jì)評估分析方法能消除和處理項目評估中不確定信息更簡單易行。近年來關(guān)于項目的區(qū)間經(jīng)濟(jì)分析研究已有一定進(jìn)展，肖峻（2008）等研究者提出區(qū)間成本的涵義來優(yōu)化決策項目經(jīng)濟(jì)評估；并在此基礎(chǔ)上延伸了確定區(qū)間情況下區(qū)間現(xiàn)金流和區(qū)間利率的概念，提出以區(qū)間凈現(xiàn)值為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)評估新方法；上述文獻(xiàn)均將區(qū)間概念運(yùn)用于電力工程的經(jīng)濟(jì)評估。根據(jù)項目區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估方法的實用性和通用性，借鑒肖峻等人的區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估指標(biāo)概念，筆者認(rèn)為區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法及區(qū)間內(nèi)含報酬率法同樣適用于海洋交通工程項目的經(jīng)濟(jì)評估。
結(jié)合海洋交通工程投資特點，投資內(nèi)容獨(dú)特（每個項目都至少涉及到一項固定資產(chǎn)投資）；投資數(shù)額多；影響時間長（至少一年或一個營業(yè)周期以上）；發(fā)生頻率低和變現(xiàn)能力差導(dǎo)致工程項目投資風(fēng)險大。那么，基于區(qū)間的經(jīng)濟(jì)評估指標(biāo)方法更利于減少海洋交通工程項目信息處理的不確定性。本文擬在區(qū)間經(jīng)濟(jì)評估指標(biāo)概念的基礎(chǔ)上，提出系統(tǒng)的海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估體系：區(qū)間凈現(xiàn)值法、區(qū)間投資回收期法和區(qū)間內(nèi)含報酬率法。
二、基于區(qū)間的海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估方法的介紹
根據(jù)估計投資項目各年凈現(xiàn)金流量的原則，以及區(qū)間概念是建立在項目計算期的基礎(chǔ)上的，可以確定海洋交通工程的計算周期。假設(shè)投資計算期為n，那么各期的現(xiàn)金流為NCF0，NCF1，NCF2…NCFn。NCFn=（CI-CO）n，表示第n期現(xiàn)金流入量CI扣除現(xiàn)金流出量CO的差額，（CI-CO）n即是區(qū)間數(shù)。
（一）區(qū)間凈現(xiàn)值法
以凈現(xiàn)值來體現(xiàn)項目計算期即整個區(qū)間數(shù)值的方法，以既定折現(xiàn)率折算至項目期初的現(xiàn)值之和。區(qū)間凈現(xiàn)值（Interval NPV），簡稱INPV。計算方法如下：
INPV=[（ci-co）t-/（1+ix）t，（ci-co）t+/（1+ix）t]
區(qū)間凈現(xiàn)值法運(yùn)用如下：
若INPV>0，則意味著不僅能保證項目獲得預(yù)定收益外，還可得到更高收益，在經(jīng)濟(jì)上項目可行；
若INPV
若INPV的區(qū)間最小值（NPV-）小于零，INPV的區(qū)間最大值（NPV+）大于零，即NPV-
（二）區(qū)間投資回收期法
就是結(jié)合動態(tài)的區(qū)間變化，主要采用以貨幣時間價值為基礎(chǔ)的投資時間回收期來確定項目可行性的方法。區(qū)間投資回收期（Interval PT，簡稱IPT），在項目現(xiàn)金流出量的基礎(chǔ)上，計算項目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值可以回收的期限。計算方法如下：
（-）t（1+i）-t=[0，0]
也可表示為： =[PT-，PT+]
區(qū)間動態(tài)投資回收期是個區(qū)間化概念，有區(qū)間最小值（PT-）和區(qū)間最大值（PT+），在利用此方法進(jìn)行判斷項目可行性時，需要以區(qū)間動態(tài)投資回收期和基準(zhǔn)投資回收期進(jìn)行比較和分析，以此來得出最優(yōu)方案。區(qū)間投資回收期法運(yùn)用如下：
若IPT區(qū)間最小值（PT-）和IPT區(qū)間最大值（PT+）都大于基準(zhǔn)投資回收期，則表明項目投資回收期過長，投資風(fēng)險過大，無法在確定周期內(nèi)收回投資成本，表示項目在經(jīng)濟(jì)上不可行；
若IPT區(qū)間最小值（PT-）和IPT區(qū)間最大值（PT+）都小于基準(zhǔn)投資回收期，則說明項目投資回收期短，極易收回投資成本，在實施項目過程中可控風(fēng)險，表示項目在經(jīng)濟(jì)上是可行的；
若IPT的區(qū)間最小值（PT-）小于基準(zhǔn)投資回收期，IPT的區(qū)間最大值（PT+）大于基準(zhǔn)投資回收期，即PT-
（三）區(qū)間內(nèi)含報酬率法
就是在動態(tài)區(qū)間范疇下，根據(jù)項目本身內(nèi)含報酬率來評價方案優(yōu)劣的一種方法。區(qū)間內(nèi)含報酬率（IIRR），是項目計算期區(qū)間內(nèi)未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說是使項目整個計算期內(nèi)投資項目凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。計算方法如下：
（-o）t（1+IRR-）-t=[0，0]
也可表示為：
=[IRR-，IRR+]
區(qū)間內(nèi)含報酬率是一個區(qū)間化的概念。在項目實施過程中，區(qū)間內(nèi)含報酬率大于基準(zhǔn)資金成本率（基準(zhǔn)收益率）則項目可行，且在合理范圍內(nèi)，區(qū)間內(nèi)含報酬率越高方案越優(yōu)。區(qū)間內(nèi)含報酬率法運(yùn)用如下：
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）和IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）都大于基準(zhǔn)投資收益率，則表明項目投資能獲得預(yù)期收益，表示項目在經(jīng)濟(jì)上可行；
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）和IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）都小于基準(zhǔn)投資收益率，則表示項目投資根本無法獲得預(yù)期收益，該項目在經(jīng)濟(jì)上不可行；
若IIRR的區(qū)間最小值（IRR-）小于基準(zhǔn)投資收益率，IIRR的區(qū)間最大區(qū)（IRR+）大于基準(zhǔn)投資收益率，則表示項目投資獲得預(yù)期收益具有不確定性，該項目實施在經(jīng)濟(jì)上有風(fēng)險。
三、基于區(qū)間的海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估方法的運(yùn)用
（一）某海洋交通工程簡介
該海洋交通工程位于東南沿海，交通工程建設(shè)規(guī)模為3萬噸級外海散雜泊位1個。項目計算期32年，其中項目建設(shè)期2年，使用期30年。項目設(shè)計年吞吐量80萬噸，本項目竣工投產(chǎn)后，第一年完成設(shè)計吞吐量的60%（計48萬噸）；第二年完成80%（計64萬噸），第三年達(dá)到設(shè)計吞吐量80萬噸。
本項目總投資估算19 806.9萬元（含建設(shè)期貸款利息412.9萬元）。資金來源和籌措是自有資金6 932.4萬元（不計息），占總投資的35%；其余65%（計12 874.5萬元）由項目業(yè)主向商業(yè)銀行貸款解決。根據(jù)資金來源和籌措的比例，按目前銀行5年以上貸款利率計，再考慮潛在的通貨膨脹和風(fēng)險系數(shù)。因此，本項目的財務(wù)基準(zhǔn)收益率確定為8%。根據(jù)國家發(fā)改委、建設(shè)部頒發(fā)的《建設(shè)項目經(jīng)濟(jì)評價方法與參數(shù)》（第三版）的要求，目前對于海洋交通港口基礎(chǔ)設(shè)施項目社會折現(xiàn)率采用8%。
以該海洋交通工程為例，計算期內(nèi)的區(qū)間現(xiàn)金流量如表1 所示。海洋交通行業(yè)區(qū)間財務(wù)基準(zhǔn)利率為[8%，11%]，基準(zhǔn)投資回收期為12年，研究該項目在經(jīng)濟(jì)上的可行性。
（二）基于區(qū)間的海洋交通工程經(jīng)濟(jì)評估方法的計算和運(yùn)用
結(jié)合各年的效益、費(fèi)用量情況，在確定的海洋交通工程計算期32年內(nèi)，利用選取給定的海洋交通港口基礎(chǔ)設(shè)施項目的社會折現(xiàn)率8% 作為區(qū)間折現(xiàn)率，分別用INPV 法、IPT 法和IIRR 法三種方法對該項目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評估，計算結(jié)果見表2 所示。
通過表2的計算結(jié)果，從INPV指標(biāo)分析來看，區(qū)間凈現(xiàn)值的區(qū)間中位數(shù)2 605.52萬元大于零，表明不僅能保證項目得到預(yù)定收益，還可獲得更高收益；從IPT 指標(biāo)分析來看，區(qū)間投資回收期的區(qū)間中位數(shù)9.1年小于基準(zhǔn)投資回收期10年，能夠收回初始投資；從IIRR 指標(biāo)分析來看，區(qū)間內(nèi)含報酬率的區(qū)間中位數(shù)9.225%大于基準(zhǔn)收益率8%，表明該項目預(yù)期收益明顯?？梢姡卷椖拷?jīng)濟(jì)評估方法下各項指標(biāo)均較好，符合經(jīng)濟(jì)評價要求，經(jīng)分析本項目經(jīng)濟(jì)上可行。項目有較強(qiáng)的抗風(fēng)險性，項目生命力較強(qiáng)。從經(jīng)濟(jì)與社會影響角度分析，本項目的建設(shè)對腹地內(nèi)的國民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展起著較大的作用。
本文采用動態(tài)區(qū)間分析方法，建立了一套基于區(qū)間現(xiàn)金流和項目區(qū)間計算期的海洋工程經(jīng)濟(jì)評估方法體系，分別用區(qū)間凈現(xiàn)值（INPV）法、區(qū)間動態(tài)投資回收期（IPT）法和區(qū)間內(nèi)部收益率（IIRR）法進(jìn)行評估確定計算期內(nèi)項目的經(jīng)濟(jì)可行性。這個評估方法體系有助于海洋工程經(jīng)濟(jì)評估實施者作出更科學(xué)的判斷。J
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關(guān)鍵詞：教學(xué)改革;項目導(dǎo)向;創(chuàng)新能力;實踐教學(xué)
中圖分類號：G642.41 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1674-9324（2016）40-0174-02
投資項目評估課程具有綜合性強(qiáng)、實踐要求高、應(yīng)用領(lǐng)域廣等特征。在教學(xué)過程中引入項目導(dǎo)向法，加強(qiáng)項目案例分析，并與實驗教學(xué)相結(jié)合，使學(xué)生對理論知識的認(rèn)知和掌握在實驗聯(lián)系中加以深化和應(yīng)用，真正實現(xiàn)“在做中學(xué)”的理想教學(xué)模式，是本課程教學(xué)改革的新方向。
一、投資項目評估課程開展項目導(dǎo)向教學(xué)的創(chuàng)新思路
在項目導(dǎo)向的前提下，教學(xué)重心由理論教學(xué)向理論與實踐并重的模式轉(zhuǎn)移，學(xué)生既要掌握課程所涉及的知識與技能，還需跟隨學(xué)習(xí)模塊的推進(jìn)完成項目評估的任務(wù)，并在此過程中領(lǐng)悟理論知識，熟練評估流程，掌握評估技能，達(dá)到課程教學(xué)的目的。相比傳統(tǒng)教學(xué)，這種教學(xué)理念在人才培養(yǎng)、教學(xué)方式、課程設(shè)置和師資隊伍建設(shè)方面都有所創(chuàng)新。
1.轉(zhuǎn)變?nèi)瞬排囵B(yǎng)。投資項目評估課程的教學(xué)，除了理論知識的傳授，還要培養(yǎng)學(xué)生的應(yīng)用能力，完成投資項目的評估工作。引入項目導(dǎo)向教學(xué)法，加強(qiáng)學(xué)生對項目設(shè)置的參與性，有利于提高學(xué)生的動手能力和應(yīng)變能力。在“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的時代背景下，發(fā)揮課程的實用價值，理論與實踐并重，加大實驗課程的比例，突出投資專業(yè)特色，培養(yǎng)適應(yīng)市場需求的畢業(yè)生，為創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新項目提供專業(yè)的評估工作人員，為新時代培養(yǎng)高、能、尖、專的人才，是人才培養(yǎng)主要方向。
2.改革教學(xué)理念?，F(xiàn)有的教學(xué)實踐表明，學(xué)生主動學(xué)習(xí)意識不強(qiáng)和理論與實踐結(jié)合不夠緊密是比較突出的問題。這需要從課程教學(xué)內(nèi)容、教學(xué)模式，乃至課程體系進(jìn)行改革。以項目為導(dǎo)向調(diào)整教學(xué)內(nèi)容、創(chuàng)新教學(xué)模式、重組課程體系，利用翻轉(zhuǎn)課堂、慕課、教學(xué)平臺等新的教學(xué)手段，凸出項目教學(xué)，加強(qiáng)實境訓(xùn)練，發(fā)揮學(xué)生的主觀能動性。把鞏固學(xué)生的專業(yè)知識、提高應(yīng)用能力和創(chuàng)新能力作為投資項目評估課程教學(xué)改革的核心，培養(yǎng)理論水平和操作技術(shù)全方位發(fā)展的新時代大學(xué)生。
3.設(shè)置教學(xué)模塊。投資項目評估知識的實踐應(yīng)用領(lǐng)域很廣，按照評估工作進(jìn)程來設(shè)置教學(xué)模塊符合專業(yè)發(fā)展的需要。在具體的教學(xué)中以項目導(dǎo)向為驅(qū)動，按照教材和教學(xué)課程安排，可以把課程教學(xué)內(nèi)容劃分為不同的模塊，通過項目設(shè)計把不同模塊聯(lián)系起來。實踐操作以模塊為核心，不同模塊能夠分開實施，編制獨(dú)立的實驗指導(dǎo)書，單獨(dú)填寫實驗報告。同時又可以聯(lián)合起來形成投資項目的整體評估報告，集中反映投資項目的經(jīng)濟(jì)價值。不僅如此，模塊設(shè)置與理論教學(xué)并不沖突，教學(xué)時間安排與實驗進(jìn)程也不矛盾，理論知識學(xué)習(xí)與實踐操作安排互相銜接，學(xué)生的課堂學(xué)習(xí)與實境演練相輔相成。
4.建設(shè)“雙師型”師資隊伍。引入項目導(dǎo)向法以后，投資項目評估課程對教師的能力要求有所提高。教師除了具備扎實的理論功底，能夠嫻熟傳輸課堂教學(xué)知識，還需要具備豐富的投資項目評估經(jīng)驗，可以引導(dǎo)學(xué)生開展實踐項目的方案設(shè)計和評估操作，這就需要建設(shè)理論與實踐并重的“雙師型”教學(xué)團(tuán)隊。不斷激勵教師通過實驗技能培訓(xùn)、項目開發(fā)、學(xué)習(xí)深造等增強(qiáng)實驗教學(xué)的水平，達(dá)到參與項目運(yùn)作的職業(yè)要求，還可以通過外聘專家進(jìn)入教學(xué)隊伍或者開展師資培訓(xùn)等來提升教師的專業(yè)素養(yǎng)。
二、項目導(dǎo)向教學(xué)法在投資項目評估教學(xué)中的實踐
1.教學(xué)進(jìn)程規(guī)劃。投資項目具有獨(dú)特的時間和空間，是一個便于計劃、籌資、執(zhí)行的時間和空間單位，項目導(dǎo)向教學(xué)法下的投資項目評估課程教學(xué)也是一個系統(tǒng)化的活動，其遵循一定的工作流程：（1）選擇設(shè)置評估項目，引導(dǎo)學(xué)生分組設(shè)立投資項目，并對項目進(jìn)行歸類;（2）制定項目評估計劃，落實教學(xué)實踐地點、方式和基礎(chǔ)資料準(zhǔn)備等內(nèi)容;（3）實施項目評估計劃，并根據(jù)不同項目的特點進(jìn)行靈活調(diào)整;（4）檢驗項目評估結(jié)果，如，教學(xué)目標(biāo)是否實現(xiàn)、教學(xué)過程是否合理、評估方法的是否有效等;（5）反饋項目評估效果，總結(jié)亟需整改的問題，并提出應(yīng)對措施。
2.教學(xué)項目設(shè)計。本文以投資項目評估工作中的經(jīng)濟(jì)決策模塊為例，進(jìn)行項目導(dǎo)向教學(xué)。在引導(dǎo)學(xué)生分組選定投資項目，完成前階段的教學(xué)和實踐任務(wù)以后，后續(xù)經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析的教學(xué)設(shè)計如表1所示：
3.教學(xué)項目實施。在項目設(shè)計的基礎(chǔ)上，通過引導(dǎo)學(xué)生完成投資項目評估過程所涉及任務(wù)的方式來實施項目。教師以理論知識傳授為主，案例講解和實踐操作指導(dǎo)為輔。學(xué)生分組對選定的投資項目進(jìn)行評估，包括基礎(chǔ)條件評估和投資決策分析等一系列的評估任務(wù)，并最終形成評估報告。在此過程中，學(xué)生發(fā)揮主觀能動性和豐富的創(chuàng)造力，對投資項目的各個環(huán)節(jié)進(jìn)行評價，掌握相關(guān)知識和技能。教師掌控學(xué)生的操作進(jìn)程，并進(jìn)行必要的指導(dǎo)。
4.教學(xué)效果檢驗。引入項目導(dǎo)向法后，既要延續(xù)傳統(tǒng)教學(xué)的理論考核，還需考察學(xué)生的實踐技能，學(xué)生小組的項目實施報告、已經(jīng)完成并提交的項目成果、參加投資決策類比賽的成績等都應(yīng)作為考察依據(jù)。教師對教學(xué)的各個環(huán)節(jié)進(jìn)行總體監(jiān)控，學(xué)生小組在每一個教學(xué)模塊完成后，通過講評演示的方式把本小組的項目實施內(nèi)容進(jìn)行展示，教師和其他組的學(xué)生對這些項目成果進(jìn)行評價分析，教師引導(dǎo)學(xué)生對優(yōu)秀的項目進(jìn)行總結(jié)，交流實踐過程的得失，從而進(jìn)一步提升學(xué)生對相關(guān)知識和操作技能的認(rèn)知水平。
三、項目導(dǎo)向教學(xué)法在投資項目評估教學(xué)應(yīng)用中的思考
1.擴(kuò)充案例教學(xué)，增加實踐課時。教學(xué)案例能夠讓學(xué)生直觀感受投資項目評估所涉及的領(lǐng)域和評估方法的實用性，學(xué)生還可以通過課后閱讀和專業(yè)導(dǎo)讀，接觸更多的投資項目，了解已有項目的投資評估運(yùn)作，并通過實踐課時來訓(xùn)練動手能力，不斷提高自主解決問題和分析問題的水平。采用課堂討論與項目交流的方式，可以清楚認(rèn)識自身的不足和其他同學(xué)的優(yōu)勢，從而取長補(bǔ)短，總結(jié)經(jīng)驗，共同進(jìn)步。
2.細(xì)化項目選擇，避免出現(xiàn)偏差。從培養(yǎng)學(xué)生的創(chuàng)新能力出發(fā)，結(jié)合前期教學(xué)效果，以學(xué)生為主來選擇項目具有一定的可操作性，也符合培養(yǎng)創(chuàng)新型人才的教學(xué)目標(biāo)。但是，教師要起到關(guān)鍵的指導(dǎo)作用，在實驗指導(dǎo)書中詳細(xì)列出項目選擇的方法、需要考慮的因素和注意的問題等，將任務(wù)細(xì)化，把握項目的難易程度，并且還要隨時掌握學(xué)生的學(xué)習(xí)情況，并在教學(xué)過程中進(jìn)行適度的調(diào)整。
3.改善考核辦法，調(diào)整評價思路。試卷考核是投資項目評估課程的傳統(tǒng)考核方式，引入項目導(dǎo)向法以后，實踐環(huán)節(jié)的操作水平也要加以反映，僅靠試卷成績很難完整體現(xiàn)學(xué)生的學(xué)習(xí)水平?，F(xiàn)有的考核比例不夠科學(xué)，對學(xué)生實踐能力的考核力度不夠，課時較少，成績績點較低，這極大地影響了學(xué)生對實踐環(huán)節(jié)的重視程度。因此，需要對現(xiàn)有的課程考核方式進(jìn)行改革，可以把學(xué)生實際操作形成的資料納入進(jìn)來作為考核依據(jù)，科學(xué)合理地反映學(xué)生的學(xué)習(xí)水平和實踐效果。還可以采用過程性考核和終結(jié)性考核相結(jié)合的方式，既注重理論考核，也要對項目實施過程中的階段性成果進(jìn)行考核，還需要對評估過程中形成的實驗報告等進(jìn)行終結(jié)性考核。
4.改變教學(xué)理念，加強(qiáng)學(xué)生參與。改革教學(xué)理念，以培養(yǎng)和提升學(xué)生的創(chuàng)新能力為核心，將項目評估的主動性和決策權(quán)交予學(xué)生，這將對學(xué)生的學(xué)習(xí)能力有很大的促進(jìn)作用。在教學(xué)過程中，教師要關(guān)注學(xué)生的階段學(xué)習(xí)效果，重視學(xué)生的學(xué)結(jié)和歸納，消除學(xué)生學(xué)習(xí)和實踐中反映出來的知識盲點，培養(yǎng)學(xué)生的參與性和互動性，加強(qiáng)學(xué)生與學(xué)生之間、學(xué)生與教師之間的交流，做到教學(xué)相長，教與學(xué)共同進(jìn)步。投資項目評估課程傳統(tǒng)的教學(xué)模式以教師教授為主，學(xué)生參與度不高，學(xué)習(xí)積極性不夠，難以掌握和應(yīng)用投資決策方法。在面臨具體的評估任務(wù)時，實際動手能力偏弱。引入項目導(dǎo)向教學(xué)法作為傳統(tǒng)教學(xué)手段的有益補(bǔ)充，對于教學(xué)質(zhì)量的提高和學(xué)生綜合素質(zhì)的提升有著積極的促進(jìn)作用。把項目導(dǎo)向教學(xué)法的項目導(dǎo)向、教學(xué)結(jié)合和情景設(shè)計等特點在調(diào)整教學(xué)內(nèi)容、創(chuàng)新教學(xué)模式和完善實踐教學(xué)等方面發(fā)揮出來，有助于統(tǒng)一理論教學(xué)和實踐操作，激發(fā)學(xué)生的創(chuàng)造能力和主觀能動性，增強(qiáng)學(xué)生的就業(yè)競爭力。
參考文獻(xiàn)：
[1]周慧B.論項目導(dǎo)向教學(xué)在高職教育中的運(yùn)用[J].繼續(xù)教育研究，2009，（1）：39-41.
關(guān)鍵詞：能源項目；投資決策；貼現(xiàn)現(xiàn)金流法；實物期權(quán)
中圖分類號：F407.2 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1671-9255（2014）04-0037-06
能源項目具有投資金額大、建設(shè)周期長、技術(shù)難度高、投資風(fēng)險大等特點，決定能源項目投資效益的第一步就是對能源項目的價值評估。目前，有多種價值評估和投資決策分析方法，包括以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法為主的傳統(tǒng)投資決策方法和實物期權(quán)方法，每一種方法都有其自身的假設(shè)條件和應(yīng)用效果，為了科學(xué)合理的評價能源項目，有必要對各種方法進(jìn)行綜述分析和比較研究。
一、能源項目的傳統(tǒng)投資決策方法
（一）傳統(tǒng)決策方法
能源項目的傳統(tǒng)投資決策方法主要是貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF），通過考慮整個生命周期的能源開發(fā)項目的各種利益和成本現(xiàn)金流量的計算方法，并對這些發(fā)生在不同時間點的成本和效益轉(zhuǎn)換在同一時間比較資金的使用時間。DCF評價方法主要有凈現(xiàn)值（NPV）法、內(nèi)涵報酬率（IRR）法、效益費(fèi)用比率法。
1.凈現(xiàn)值（NPV）法
凈現(xiàn)值法是指某一能源項目在整個項目開發(fā)周期中每年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量按一定的貼現(xiàn)率計算，得到凈現(xiàn)值，以此作為投資決策的依據(jù)。計算公式如下：
其中，NPV代表該能源資源項目的凈現(xiàn)值，CIt為該能源項目在第t年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產(chǎn)生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：只有當(dāng)NPV>0時，該能源項目才能進(jìn)行投資開發(fā)。
2.內(nèi)含報酬率（IRR）法
內(nèi)含報酬率法是使某一能源項目在整個項目開發(fā)周期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和等于零的折現(xiàn)率，它能反映項目為其所占有資金所能提供的盈利率。計算公式為：
其中，IRR為內(nèi)含報酬率，CIt為該能源項目在第t年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產(chǎn)生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：設(shè)投資者要求獲得的基準(zhǔn)收益率為i0，則只有當(dāng)IRR≥i0時，該能源項目才能進(jìn)行投資開發(fā)。
3.效益費(fèi)用比率法
效益費(fèi)用比率法是指某一能源項目在整個項目開發(fā)周期內(nèi)所產(chǎn)生的效益現(xiàn)值之和與費(fèi)用現(xiàn)值之和的比值，記為CI/CO。計算公式為：
CIt為該能源項目在第t年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，COt為該能源項目在第t年產(chǎn)生現(xiàn)金流出，r為貼現(xiàn)率，n為該能源項目壽命周期。判斷依據(jù)：當(dāng)CI/CO>1時，能源資源開發(fā)項目才具有經(jīng)濟(jì)可行性。
（二）傳統(tǒng)投資決策方法的缺陷
以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法為主的傳統(tǒng)投資決策方法的最大優(yōu)點是它考慮了資金的時間價值，能動態(tài)反映能源項目的經(jīng)濟(jì)價值。但是它也有著天生的缺陷和不足，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
1.沒有考慮不確定性與投資價值的關(guān)系
能源項目具有較大的不確定性，其投資和發(fā)展面臨著市場環(huán)境的變化，利用凈現(xiàn)值法對能源項目投資決策的計算步驟是：首先，確定項目開發(fā)周期中每年所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量；然后，根據(jù)能源項目的風(fēng)險大小確定貼現(xiàn)率；最后，計算出項目的凈現(xiàn)值，判斷是否進(jìn)行投資。由于預(yù)測能源項目長期的現(xiàn)金流很難，且能源項目未來現(xiàn)金流量容易受能源價格、市場利率、通貨膨脹率、匯率、國家政策等不確定性因素的影響，因此，當(dāng)能源項目面臨未來的不確定性越大，凈現(xiàn)值法則越不可靠。
2.確定貼現(xiàn)率具有主觀性
凈現(xiàn)值法中最重要的就是確定貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)率是受到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、行業(yè)風(fēng)險、通貨膨脹率等因素影響，反映了項目所具有的風(fēng)險，貼現(xiàn)率的高低會影響投資者對能源項目的投資決策。然而，能源項目折現(xiàn)率往往是管理者依據(jù)自身經(jīng)驗而確定的數(shù)值，反映著管理者的預(yù)期，具有較強(qiáng)的主觀性。
3.容易忽視具有長期戰(zhàn)略意義的項目
從長遠(yuǎn)看，能源項目的投資建設(shè)事關(guān)國家能源戰(zhàn)略布局，是國民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行、人民安居樂業(yè)的物質(zhì)保障。若僅以貼現(xiàn)現(xiàn)金流法對項目進(jìn)行評估，可能會因凈現(xiàn)值為負(fù)或內(nèi)含報酬率低于基準(zhǔn)收益率而否定該項目投資，對國家經(jīng)濟(jì)、人民生活、企業(yè)經(jīng)營帶來長遠(yuǎn)損失。因此，在對項目進(jìn)行投資決策時應(yīng)注意考慮項目具有的長遠(yuǎn)戰(zhàn)略價值。
4.忽略了投資者的柔性管理
在能源項目具有的不確定性越大的情況下，投資者的積極主動管理就顯得越重要。在項目投資實施的過程中，投資者可根據(jù)能源項目的自身情況和市場環(huán)境的變化對項目做出相應(yīng)調(diào)整，即柔性管理。而傳統(tǒng)投資決策方法是假設(shè)未來的管理均在項目開始投資時就已確定，從而忽略了投資者的柔性管理。
5.忽視了項目投資決策的不可逆性和可延遲。
傳統(tǒng)的投資決策方法的一個重要假設(shè)是資本投資具有可逆性，認(rèn)為市場條件沒有預(yù)料的好，可以很容易撤出項目，收回初始投資。而現(xiàn)實中的投資項目一般流動性差，存在沉沒成本，特別是能源項目，一旦投入，就不容易撤出。例如，最初的能源勘探成本將無法收回，成為沉沒成本，而已建設(shè)的一些工程或購置的特種設(shè)備也無法按原價進(jìn)行出售。
二、實物期權(quán)法的特點
由于傳統(tǒng)投資決策方法無法較好地處理柔性管理和提高能源項目在不確定性環(huán)境下的投資價值，實物期權(quán)理論便逐漸進(jìn)入理論界和實務(wù)界的視野。實物期權(quán)理論是金融期權(quán)理論在實物資產(chǎn)期權(quán)的延伸，是對傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法的改進(jìn)，是從一個新的視角去看待不確定性。實物期權(quán)理論本質(zhì)上是一種思維方式，它考慮標(biāo)的資產(chǎn)的凈現(xiàn)值與不確定性所隱含的期權(quán)屬性。傳統(tǒng)投資理論中，認(rèn)為不確定性會降低資產(chǎn)價值，但實物期權(quán)理論認(rèn)為，如果投資者能有效管理投資項目，則不確定性將會增加項目的價值。 Arrow和Fisher（1974）首次提出了實物期權(quán)思想，他們認(rèn)為在不確定環(huán)境下不可逆投資決策中延遲投資是具有價值的。[1]1977年，Myers第一次提出了“實物期權(quán)”（Real Option）一詞，他認(rèn)為柔性管理和金融期權(quán)具有一些類似的特點，如對一項實物資產(chǎn)的看漲期權(quán)是賦予企業(yè)擁有按約定價格購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利而非義務(wù)；同時，看跌期權(quán)是賦予企業(yè)擁有按約定價格出售資產(chǎn)的權(quán)利。[2]期權(quán)價值的核心就是其權(quán)利和義務(wù)的不對稱。如同金融期權(quán)一樣，在對項目進(jìn)行投資分析時，利用實物期權(quán)理論擴(kuò)大收益和限制損失。但與金融期權(quán)相比，實物期權(quán)和金融期權(quán)的差別主要表現(xiàn)在以下4個方面：
（1）非獨(dú)占性。金融期權(quán)具有所有權(quán)的獨(dú)占性，而實物期權(quán)則不同。雖然有些實物期權(quán)也具有獨(dú)占性，但在多數(shù)情況下，項目的投資機(jī)會可能被多個競爭者所擁有，即實物期權(quán)可以被多個投資者擁有，也意味著實物期權(quán)具有競爭性。（2）非交易性。期權(quán)的交易性包括兩方面，即標(biāo)的資產(chǎn)的交易性和期權(quán)本身的交易性。對于金融期權(quán)來講，由于標(biāo)的資產(chǎn)和期權(quán)都在是市場上公開交易的，具有一個比較有效的市場。而實物期權(quán)則不同，其標(biāo)的資產(chǎn)幾乎不存在交易市場，此外，實物期權(quán)本身也不能單獨(dú)進(jìn)行交易。（3）先占性。由于實物期權(quán)的非獨(dú)占性或競爭性，率先執(zhí)行實物期權(quán)往往可以獲得先發(fā)優(yōu)勢，取得戰(zhàn)略主動權(quán)，從而實現(xiàn)實物期權(quán)的最大價值。（4）先后相關(guān)性。對于金融期權(quán)來說，期權(quán)到期時的價值完全取決于標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格和執(zhí)行價格，與其他因素?zé)o關(guān)。而在多數(shù)情況下，企業(yè)或項目開發(fā)所擁有的各種實物期權(quán)之間存在先后相關(guān)性，即一個實物期權(quán)的執(zhí)行價值不僅取決于當(dāng)時自身的特征，而且還與其它尚未執(zhí)行的實物期權(quán)有關(guān)，即實物期權(quán)具有復(fù)合性。[3]
三、實物期權(quán)的類型及計算方法
（一）實物期權(quán)的類型
實物期權(quán)理論經(jīng)歷了三十多年的發(fā)展和實踐，已形成較為完善的理論體系。實物期權(quán)的總價值（ENPV）是實物資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值（NPV）與實物期權(quán)的價值（OP）之和，即：ENPV=NPV+OP。能源項目所隱含的實物期權(quán)大致可以分為如下幾種：
1.延遲期權(quán)
當(dāng)項目的外部和內(nèi)部環(huán)境出現(xiàn)較多問題，決策者認(rèn)為該項目的前景不容樂觀時，決策者有權(quán)推遲投資，以獲得更多的市場信息和技能，直到外部和內(nèi)部問題減少到?jīng)Q策者可以控制時再進(jìn)行投資，從而降低項目失敗的風(fēng)險，這項權(quán)利就是延遲期權(quán)。例如，當(dāng)能源價格未來趨勢不明確，投資決策者有權(quán)決定推遲能源開發(fā)。只有當(dāng)能源價格上升幅度足夠大，決策者才會投資；如果能源價格發(fā)生持續(xù)下跌，將會放棄投資項目。因此，未來能源開采項目具有的投資機(jī)會價值為max（V-I1，0）其中，V類似于期權(quán)到期的市場價格，表示項目預(yù)期的現(xiàn)金流現(xiàn)值，I1類似于期權(quán)到期時的執(zhí)行價格，表示項目投資支出。其投資條件為：V>I1，即只有當(dāng)項目預(yù)期的現(xiàn)金流現(xiàn)值V大于投資支出時，投資才具有價值。
2.擴(kuò)張投資期權(quán)
能源項目投資者擁有根據(jù)項目實際進(jìn)展和市場情況來決定在未來增加投資、擴(kuò)大規(guī)模的權(quán)利。擴(kuò)張投資期權(quán)具有重要的戰(zhàn)略性意義，例如，當(dāng)能源價格或其他市場條件優(yōu)于預(yù)期，則投資者可以通過再增加成本IE來擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模（x%），這類似于支付執(zhí)行價格IE，得到初始規(guī)模額外的x%的擴(kuò)張期權(quán)，其價值為V+max（xV-IE，0）。
3.收縮投資期權(quán)
收縮投資期權(quán)是與擴(kuò)張投資期權(quán)相對應(yīng)的實物期權(quán)，即項目投資者有權(quán)在未來時間內(nèi)減小項目的投資規(guī)模，以降低投資風(fēng)險。如投資能源項目后，能源市場條件變得比預(yù)期的差，則投資者可以將生產(chǎn)規(guī)模減小c%，類似于看跌期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是項目初始規(guī)模c%的那一部分，執(zhí)行價格為潛在的執(zhí)行成本（IC），價值為max（IC-cV，0）。
4.放棄期權(quán)
在未來時間內(nèi)，如果項目的收益不足以彌補(bǔ)投入的成本或市場條件變壞的情況下，投資者有權(quán)放棄對項目的繼續(xù)投資，以控制繼續(xù)投資的可能損失。例如，當(dāng)投資能源項目后，由于能源價格非常低或其他原因，投資者可以向放棄投資，以清算價值為執(zhí)行價格的放棄期權(quán)。該期權(quán)可以看作是投資項目的現(xiàn)值為V，執(zhí)行價格為清算價格或最優(yōu)轉(zhuǎn)換用途的價值（A）的美式看跌期權(quán)。該期權(quán)可以使管理者得到的價值為max（V，A）。
5.增長期權(quán)
項目投資者通過初始投資獲得成功后，獲得未來成長的機(jī)會，而擁有在未來一段時間進(jìn)行新的投資機(jī)會的權(quán)利。例如，由于技術(shù)進(jìn)步，在能源開發(fā)項目中發(fā)現(xiàn)了新的資源或新的副產(chǎn)品，這是基于投資者做出最初的投資，否則不能獲得發(fā)現(xiàn)新資源或新的副產(chǎn)品的機(jī)會。
6.轉(zhuǎn)換期權(quán)
項目投資者擁有根據(jù)市場情況轉(zhuǎn)換項目的投入要素或產(chǎn)出品的權(quán)利。以石油冶煉為例，若把石油冶煉設(shè)備設(shè)計為可以選擇使用多種能源（例如燃料油、煤氣或電力），而且還可以將原油轉(zhuǎn)化為多種產(chǎn)品（例如汽油、油或聚酯），則投資者可根據(jù)其投入要素和產(chǎn)出品的價格波動，選擇在未來將投入轉(zhuǎn)化為最便宜的投入，或?qū)a(chǎn)出轉(zhuǎn)換為將來最有利可圖的產(chǎn)出品。
7.復(fù)合期權(quán)
能源項目投資的每一階段并非相互獨(dú)立的，而是具有先后相關(guān)性。每一階段的投資都賦予投資者擁有對后續(xù)投資的一個期權(quán)，其價值是以后階段的價值，其成本是進(jìn)入下一階段所必須的投資成本支出。
（二）實物期權(quán)的計算
1.假設(shè)前提
（1）資本市場是完善的，沒有交易成本。即能源投資市場是充分自由且有效的情況下，項目中所嵌套的期權(quán)的獲取或是放棄不會產(chǎn)生成本。該假設(shè)基礎(chǔ)是建立在無套利原則之上的。（2）能源價格服從幾何布朗運(yùn)動。設(shè)任意一種能源價格p，在風(fēng)險中性環(huán)境下有以下隨機(jī)過程：
其中，σP為能源價格變動的瞬時標(biāo)準(zhǔn)差，dZP為維納過程增量，并服從N（0，1）分布。（3）無風(fēng)險利率r為確定的常數(shù)。（4）標(biāo)的資產(chǎn)不分紅。 2.實物期權(quán)的計算方法
實物期權(quán)價值主要有三種計算方法：偏微分方程式法、模擬方法與二叉樹法。
（1）偏微分方程式法
偏微分方程式法是指以偏微分方程和其邊界條件為基礎(chǔ)對期權(quán)價值進(jìn)行數(shù)學(xué)表達(dá)的一種數(shù)學(xué)方程，它將連續(xù)變化的期權(quán)價值與可參考證券的市場價格變化聯(lián)系在一起。最具代表性的是Black-Scholes公式：
其中，
C為看漲期權(quán)的價值；S0為標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)在的價格；K為看漲期權(quán)的執(zhí)行價格；r為無風(fēng)險收益率；σ為標(biāo)的資產(chǎn)收益率的方差；T為期權(quán)合約的有效期；N（d1）、N（d2）分別為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布隨機(jī)變量小于d1、d2的概率。
（2）模擬方法
模擬方法是將資產(chǎn)價格從當(dāng)前價格到未來期權(quán)到期日之間可能的價格變化路徑給列示出來，確定每種路徑終點的最優(yōu)策略，并計算其收益。然后將這些收益值進(jìn)行平均，再將平均值貼現(xiàn)到現(xiàn)在得到期權(quán)的現(xiàn)值。最常用的是Monte Carlo模擬方法，它能夠處理實物期權(quán)應(yīng)用中很多方面的問題，包括復(fù)雜的決策規(guī)則以及期權(quán)價值與標(biāo)的資產(chǎn)的復(fù)雜關(guān)系，而且模擬分析由新增加的不確定性因素所帶來的計算量比其他數(shù)值方法小。
（3）二叉樹期權(quán)定價模型
在一個多階段的二叉樹模型中，假設(shè)在每個時間點，標(biāo)的資產(chǎn)價格都有兩種變化可能（上升或下降）。t=0時，資產(chǎn)具有初始價值S0，在一個較短時間段內(nèi)t=1時，資產(chǎn)價格上升為Su概率為p，價格下降到Sd概率為1-p；在t=2時，資產(chǎn)的價值可能為Suu、Sud、Sdd，以此類推。
在二叉樹期權(quán)定價模型中，可根據(jù)到期日的結(jié)果分布，沿著二叉樹倒推出實物期權(quán)在t=0時的價值。
四、實物期權(quán)在能源項目中的研究與應(yīng)用
實物期權(quán)方法最早應(yīng)用于石油、天然氣、銅礦等自然資源領(lǐng)域，隨后在企業(yè)價值評估、風(fēng)險投資、企業(yè)并購與破產(chǎn)及研發(fā)項目評價等領(lǐng)域也得到廣泛應(yīng)用。本文主要論述實物期權(quán)方法在能源投資項目的研究與應(yīng)用。
國外學(xué)者對實物期權(quán)方法的研究和應(yīng)用都較早，并取得了一定的研究成果。Tourinho（1979）首次運(yùn)用期權(quán)定價技術(shù)對油氣儲量價值進(jìn)行評估。[4]Brennan、Schwartz（1985）首次將資產(chǎn)定價方法與實物期權(quán)分析方法聯(lián)系起來，在充分考慮礦山經(jīng)營靈活性的基礎(chǔ)上，從礦山最優(yōu)化開采的角度建立了礦山投資價值評估方法，但該方法由于其微分方程過于復(fù)雜，無法獲得解析解。[5]Paddock、Siegel和Smith（1988）在Brennan和Schwartz的研究基礎(chǔ)上提出了在石油勘探開發(fā)領(lǐng)域應(yīng)用期權(quán)估價法的經(jīng)典模型，將此方法應(yīng)用于評價對油氣資源何時開發(fā)，是最早的實物期權(quán)在油氣投資決策中應(yīng)用研究。[6]隨后，F(xiàn)rimpong和Whitinng（1997）從礦產(chǎn)資源開發(fā)項目的可行性研究角度出發(fā)，建立了礦山價值的評估方法。[7]Kemma（1993）以殼牌公司為研究對象，對期權(quán)估價法在實踐操作方面進(jìn)行了研究，這是首次在公司決策應(yīng)用的嘗試。Pickles、Smith（1993）利用二叉樹模型對石油資產(chǎn)估價進(jìn)行了研究。Beliossi（1996）以Lasmo公司為例，對Paddock，Siegel和Smith（1988）模型進(jìn)行了擴(kuò)展，提出了評價油氣公司價值的方法。Amram和Kulatilaka（1999）闡述了實物期權(quán)在四步解決過程：構(gòu)造應(yīng)用框架；期權(quán)定價模型的實現(xiàn)；結(jié)果的檢查；必要時進(jìn)行再設(shè)計。這四個步驟使得實物期權(quán)理論具有很強(qiáng)的實踐性。[8]Dias、Antonio（2004）研究運(yùn)用實物期權(quán)方法在油田開發(fā)時的投資規(guī)模和投資時機(jī)。[9]Cortazar、Gravet和Urzua（2008）擴(kuò)展了Brennan和Schwartz模型，利用LSM模擬方法進(jìn)行求解，該模型考慮了便利收益的隨機(jī)變動，實證研究主要集中在礦產(chǎn)品價格和便利收益的隨機(jī)變動行為上。[10]
國內(nèi)學(xué)者對實物期權(quán)的研究始于20世紀(jì)90年代末。陳小悅、楊潛林（1998）最先引入實物期權(quán)的概念，將期權(quán)定價理論引入實物投資領(lǐng)域，介紹了實物期權(quán)的基本分類 ， 并使用離散模型和連續(xù)模型對實物期權(quán)進(jìn)行估值。[11]柳興邦（2002）引入實物期權(quán)方法進(jìn)行油氣勘 探經(jīng)濟(jì)評價，并對凈現(xiàn)值法和實物期權(quán)方法進(jìn)行了比較，認(rèn)為實物期權(quán)方法更適合油氣勘探經(jīng)濟(jì)評價工作。[12]張能福、蔡嗣經(jīng)（2002）對礦山投資項目中的投資時間長、價格波動大等不確定性進(jìn)行了分析，認(rèn)為這些不確定因素常常導(dǎo)致現(xiàn)金流量法低估礦業(yè)工程的投資價值，運(yùn)用期權(quán)定價理論評估礦業(yè)工程投資機(jī)會是合理的。[13]高世葵、黃大忠（2004）綜述分析了油氣勘探項目的各種經(jīng)濟(jì)評價方法，包括傳統(tǒng)方法和實物期權(quán)法，并用實物期權(quán)評估了石油勘探項目的不確定性所帶來的投資機(jī)會柔性管理的期權(quán)價值。[14]張磊、胡城翠（2007）對煤炭資源實物期權(quán)價值進(jìn)行分析，驗證實物期權(quán)方法比傳統(tǒng)的煤炭資源開發(fā)投資評價方法更能提高煤炭資源資產(chǎn)的價值。[15]黃生權(quán)、陳曉紅（2006）根據(jù)礦業(yè)投資項目的投資特征 ，分析了礦產(chǎn)品價格和成本的隨機(jī)性，運(yùn)用實物期權(quán)理論，建立了礦業(yè)投資最佳時機(jī)決策模型，并運(yùn)用實例驗證了模型的有效性。[16]王曉麗（2010）通過采用GARCH（1，1）模型對B-S期權(quán)定價模型中的波動率參數(shù)進(jìn)行預(yù)測，可以更精確地對期權(quán)進(jìn)行定價，從而更好地服務(wù)于企業(yè)的并購決策。[17]李松青（2010）認(rèn)為以DCF法為主的各種礦業(yè)權(quán)價值評估方法對礦業(yè)活動的不確定性考慮不周，不能科學(xué)的對礦業(yè)權(quán)價值進(jìn)行評估，實物期權(quán)理論可以研究礦業(yè)權(quán)價值評估問題。[18]張雪梅、戴桂鋒（2013）根據(jù)實物期權(quán)理論對傳統(tǒng)凈現(xiàn)值定價模型進(jìn)行了修正，提出了延遲期權(quán)定價模型，并結(jié)合礦業(yè)投資價值評估闡述了該模型的應(yīng)用價值和方法。[19]
五、結(jié)語
本文在論述有關(guān)能源項目投資決策方法的基礎(chǔ)上，分析和比較了傳統(tǒng)評估方法和實物期權(quán)法，現(xiàn)將當(dāng)前評估方法的特點及其未來發(fā)展的趨勢總結(jié)如下： （1）傳統(tǒng)項目評價方法未考慮項目的高風(fēng)險性、高投入性以及不可逆性，忽略了項目投資的靈活性價值。傳統(tǒng)項目評價方法低估了能源投資項目的價值，對投資項目不能科學(xué)合理的評價，會導(dǎo)致企業(yè)做出錯誤的投資決策。以凈現(xiàn)值為代表的傳統(tǒng)決策方法對于不確定性較高的項目的投資決策缺乏科學(xué)性、合理性以及有效性。
（2）能源項目投資隱藏著多種期權(quán)性質(zhì)，這些期權(quán)并非相互獨(dú)立、互無關(guān)聯(lián)而是相互影響、相互作用，不同期權(quán)之間構(gòu)成了復(fù)合期權(quán)。在運(yùn)用實物期權(quán)理論進(jìn)行能源項目投資決策分析時，關(guān)鍵在于發(fā)現(xiàn)和挖掘出項目中所隱藏的期權(quán)，只有正確判斷其隱含的期權(quán)性質(zhì)，才能對項目投資決策做出正確的評估。
（3）實物期權(quán)的理論研究已逐漸趨于成熟，其運(yùn)用范圍也逐漸得到擴(kuò)大，一些學(xué)者將實物期權(quán)的思想方法運(yùn)用到投資決策、自然資源價值評估、無形資產(chǎn)評估、企業(yè)并購、股票定價等方面。
總之，實物期權(quán)的柔性操作策略所具有的價值，正逐漸被學(xué)者和投資者所重視、研究和應(yīng)用，相信實物期權(quán)方法在投資決策、價值評估、資產(chǎn)定價等方面將發(fā)揮越來越重要的作用。
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項目價值評估的常用方法為貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（DCF）。但DCF只重視當(dāng)前可預(yù)測的現(xiàn)金流而忽視了管理柔性（即期權(quán)特性），這可能導(dǎo)致低估項目的價值。事實上，市場的不確定性越強(qiáng)，管理的柔性就越大，投資的期權(quán)價值就越高。因此，在不確定的環(huán)境條件下，采用實物期權(quán)的方法評估項目的價值更具合理性。
實物期權(quán)價值評估的方法有兩類：一類是由Black-Scholes提出的B-S模型，該方法借鑒金融期權(quán)定價的方法，常用來評估簡單的實物期權(quán)情況，如延遲決策、研發(fā)、許可、專利、成長機(jī)會和放棄等。雖然理論上很有吸引力，但實際應(yīng)用一直受限于各種技術(shù)的復(fù)雜性，缺乏解決問題的直覺知識和嚴(yán)格的假設(shè)。另一類是Cox、Ross和Rubinstein開發(fā)的二叉樹期權(quán)價值評估方法，該方法由于其直觀性和易于使用而獲得廣泛應(yīng)用。同時，該模型能避免B-S等只能單一期權(quán)而不能處理多期權(quán)狀況。因此，本研究采用二叉樹模型。另外，由于未來環(huán)境的不確定性決定了項目的現(xiàn)金流、折現(xiàn)率等參數(shù)不可能被精確估計，決策者只能根據(jù)可能性進(jìn)行推斷。所以，本文將模糊理論和二叉樹方法有機(jī)結(jié)合去評估具有實物期權(quán)的項目。
二、評估方法的基本原理
很多企業(yè)在投資時往往只考慮日后如何經(jīng)營，卻很少想過如何適時兌現(xiàn)投資，更少想過如何收拾虧損殘局。本文作者在大型控股集團(tuán)公司工作多年，他們在該文中提出“投資時就要考慮退出”的觀點，結(jié)合香港和記黃埔公司的諸多操作實務(wù)，解釋了如何選擇適當(dāng)?shù)臅r機(jī)、適當(dāng)?shù)耐緩?，實現(xiàn)投資順利退出。尤其應(yīng)該注意的是，作者還提出了投資退出并不只限于項目虧損時的萬不得已，而應(yīng)該是主動的發(fā)展戰(zhàn)略，在恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)以退為進(jìn)。
對于中國的行政總裁、財務(wù)經(jīng)理和投資經(jīng)理來說，此文能使你在投資時考慮得更周全，使投資項目不僅有一個良好的開始，更有一個完美的結(jié)局。
對企業(yè)來說，投資總是做“加法”容易，做“減法”難。企業(yè)通過投資、再投資壯大規(guī)模后，往往面臨著如何退出已有投資的問題。不少企業(yè)正是由于沒能在投資的進(jìn)入與退出之間取得較好的平衡，因而在市場競爭中陷入被動。當(dāng)然，企業(yè)的投資活動包羅萬象，本文所探討的只是狹義上的投資，即在財務(wù)報表上反映為長期資產(chǎn)的部分。
退出是為了進(jìn)攻
1999年10月，李嘉誠旗下的和記黃埔公司將其擁有的Orange公司48%的股權(quán)賣給德國的電信巨頭Mannesmann公司，成為全球資本市場關(guān)注的焦點。早在1994年，和黃公司以約60億美元購入英國Orange移動電話公司，加上其它移動電話業(yè)務(wù)，和黃公司建立了強(qiáng)大的移動通訊王國。1999年移動通訊業(yè)務(wù)炙手可熱之際，和黃退出了Orange的投資。在這一交易中，和黃連同所獲票據(jù)及Mannesmann約10%的股權(quán)，不僅賺得130億港元的利潤，而且成為單一最大股東。
種“橙（Orange）”賣“橙”的故事從一個側(cè)面說明了投資退出在企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略中的重要性。其可圈可點之處在于，由于成為Mannesmann一最大股東，和黃退出Orange后反而擴(kuò)展了移動通訊業(yè)務(wù)在歐洲的地域版圖。
投資退出能帶來哪些效應(yīng)呢？
實現(xiàn)投資良性循環(huán)握握緊拳頭是為了更有力的出擊。投資項目只有做到有進(jìn)有退，才能回籠資金或騰出資源抓住新的投資機(jī)會，順利進(jìn)入下一輪投資計劃，實現(xiàn)投資的良性循環(huán)和增值，進(jìn)而優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，控制投資總量。
優(yōu)化財務(wù)狀況投投資退出有利于確保企業(yè)現(xiàn)金流量的平衡，改善企業(yè)財務(wù)狀況。一方面，以高溢價退出投資項目，可為企業(yè)帶來可觀的特殊收益和現(xiàn)金流；另一方面，退出經(jīng)營不善及負(fù)債高的項目或業(yè)務(wù)，可讓企業(yè)有效重組債務(wù)，達(dá)到止血消腫的目的。
優(yōu)化資源配置投投資退出作為一種收縮戰(zhàn)略，也是企業(yè)優(yōu)化資源配置的重要手段。如企業(yè)可通過投資退出盤活沉淀、閑置、利用率低下的存量資產(chǎn)，從而完善和調(diào)整現(xiàn)有的經(jīng)營結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)組合質(zhì)量和運(yùn)用效率，達(dá)到優(yōu)化資源配置的目的。
引進(jìn)多元投資主體投企業(yè)通過減持或降低在投資項目的股權(quán)比例，可以引入專業(yè)或策略投資者共同經(jīng)營投資項目，不僅有利于項目公司形成多元產(chǎn)權(quán)模式，健全項目公司治理結(jié)構(gòu)，而且為項目公司重新設(shè)計科學(xué)、合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)提供了可能。
培育核心業(yè)務(wù)投企業(yè)還可以借助投資退出來進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，集中資源專注發(fā)展核心業(yè)務(wù)和主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，提高核心能力。90年代中期，深圳萬科集團(tuán)從房地產(chǎn)以外的廣告、藥業(yè)、文化傳播等行業(yè)里退出，目的就是要打造中國房地產(chǎn)第一品牌。
把握退出時機(jī)
綜觀企業(yè)退出投資的各種情況，大致可分為自然退出、被動退出和主動退出三大類。企業(yè)研究投資退出戰(zhàn)略的重點，應(yīng)是主動退出。它是指在投資項目公司存續(xù)的情況下，企業(yè)基于退出條件、項目盈利能力、戰(zhàn)略調(diào)整等種種考慮退出所投項目。
就退出條件而言，企業(yè)沒有不可退出的投資，只有不能滿足的要價。企業(yè)應(yīng)當(dāng)密切配合市場條件和時機(jī)的變化，從價值最大化角度出發(fā)，以較高溢價退出優(yōu)質(zhì)或正常經(jīng)營項目，實現(xiàn)投資增值，創(chuàng)造特殊收益。
項目盈利能力可能是企業(yè)考慮是否投資退出最直接的因素。除了那些經(jīng)營不正?；蜻B年出現(xiàn)虧損且扭虧無望的投資項目要積極部署退出外，企業(yè)還應(yīng)對目前雖能維持經(jīng)營、但項目盈利能力較差的項目主動考慮退出。
此時，企業(yè)有必要根據(jù)投資項目的資金來源及經(jīng)營地域預(yù)先設(shè)定盈利標(biāo)準(zhǔn)?？晒﹨⒖嫉挠笜?biāo)主要有：項目論證階段預(yù)期的投資回報率、企業(yè)整體在近幾年的平均凈資產(chǎn)報酬率、國內(nèi)外長期債券利率、國內(nèi)外銀行貸款利率、加權(quán)盈利指標(biāo)等。
從戰(zhàn)略調(diào)整角度看，企業(yè)選擇主動退出投資主要包括以下情形：投資項目與企業(yè)發(fā)展目標(biāo)、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向或核心業(yè)務(wù)不相符；企業(yè)難以取得投資項目的管理控制權(quán)和發(fā)展主導(dǎo)權(quán)；企業(yè)內(nèi)部因資產(chǎn)整合、重組，需要退出相應(yīng)投資；企業(yè)根據(jù)目標(biāo)負(fù)債及自身現(xiàn)金流量情況對投資總量進(jìn)行控制，當(dāng)投資總量超出上限，或負(fù)債率超過目標(biāo)水平，或財務(wù)、現(xiàn)金流量出現(xiàn)困難時，主動退出有關(guān)投資；投資項目公司因合并、分立、購并及引入新的合作伙伴等事項使資本規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)或合作條件發(fā)生重大于己不利的變化；投資項目公司因違反有關(guān)法律、行政法規(guī)造成短期內(nèi)無法消除的重大影響。
總之，企業(yè)應(yīng)建立和健全對投資項目的監(jiān)控機(jī)制，動態(tài)掌握投資項目的進(jìn)展及經(jīng)營情況，對投資項目定期進(jìn)行分析，慎重部署投資退出。
選擇退出途徑
投資退出其實也是一種資產(chǎn)經(jīng)營活動，因此需要借助資本經(jīng)營手段來完成。一般說來，企業(yè)退出投資往往是在產(chǎn)權(quán)的流動中實現(xiàn)的，主要手段不外乎通過轉(zhuǎn)、售、并、停、關(guān)，其中以轉(zhuǎn)、售、并最為理想。從資產(chǎn)經(jīng)營角度看，投資退出主要有以下途徑：公開上市投這是投資退出的最佳途徑，具有成本低、高增值的特點。企業(yè)應(yīng)當(dāng)充分利用證券市場的價值發(fā)現(xiàn)功能，推動投資項目公司到海內(nèi)外證券市場直接或分拆上市。
整體出售投和公開上市相比，出售可以立即收回現(xiàn)金或可流通證券，既可以立即從項目公司中完全退出，也可較快取得現(xiàn)金或可流通證券的利潤分配。就效應(yīng)角度而言，整體出售具備收購方對一般兼并收購所要求達(dá)到的效果，但整體出售可能存在市盈率偏低的情況，難以取得較高溢價。
改制、重組后退出投將項目公司改制、重組成股份合作制企業(yè)、股份公司直至上市公司，通過資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓、出售退出投資。如協(xié)議轉(zhuǎn)讓給投資項目公司其他股東；協(xié)議轉(zhuǎn)讓或定向配售給戰(zhàn)略投資者；通過技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓等。
物色收購?fù)顿Y項目的對象投直接或通過專業(yè)性的經(jīng)紀(jì)、中介機(jī)構(gòu)物色對投資項目感興趣的公司收購、兼并項目公司，實現(xiàn)投資套現(xiàn)。收購、兼并的對象可以是整個投資項目，也可以是部分股權(quán)或資產(chǎn)。
股份回購?fù)懂?dāng)投資項目為上市公司時，則可通過將股票賣回給項目公司而回收全部或部分所投資金。如果是普通股，企業(yè)可和項目公司簽訂股票賣回的賣方期權(quán)，直接將股票賣回給項目公司；如果是優(yōu)先股，則需通過制定強(qiáng)制贖回條款進(jìn)行。
托管和融資性租賃投托管經(jīng)營是指托管經(jīng)營公司與企業(yè)所有者經(jīng)過協(xié)商，通過契約方式，以保全并增值受托資產(chǎn)為前提，對受托企業(yè)進(jìn)行有償經(jīng)營。托管將企業(yè)經(jīng)營者從企業(yè)要素中分離出來，成為新的獨(dú)立的利益主體，其實是一種間接退出投資方式。
企業(yè)內(nèi)部合并、轉(zhuǎn)讓投這一方式在控股公司或企業(yè)集團(tuán)中運(yùn)用得十分普遍。企業(yè)內(nèi)部通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓或劃撥，對同類業(yè)務(wù)及投資項目進(jìn)行專業(yè)歸并；企業(yè)內(nèi)有上市公司的，可將非上市的業(yè)務(wù)注入上市公司套現(xiàn)；將難以退出的不良資產(chǎn)從有關(guān)下屬企業(yè)剝離，通過其它下屬企業(yè)或由母公司進(jìn)行消化、盤活。
關(guān)閉、破產(chǎn)、清算投清理也是投資退出的一條途徑。企業(yè)一旦確認(rèn)項目投資失敗或成長太慢，不能獲取預(yù)期回報，就需要果斷退出。當(dāng)投資項目無法通過其它途徑退出且無必要維持時，也應(yīng)關(guān)閉、解散，通過清算退出。
上述有關(guān)退出投資的方式并不是相互獨(dú)立，而是緊密聯(lián)系的。企業(yè)應(yīng)當(dāng)綜合運(yùn)用這些方式進(jìn)行投資退出的部署。
實現(xiàn)順利退出
企業(yè)如何能夠順利退出？以下四點建議可供參考：
客觀評估投資價值投投資項目的作價直接決定了投資退出是否成功。資產(chǎn)作價的重要參考和基礎(chǔ)是資產(chǎn)評估價值，因此企業(yè)在投資退出時應(yīng)進(jìn)行資產(chǎn)評估。資產(chǎn)評估要在綜合考慮資產(chǎn)原值、凈值、重置成本、獲利能力等因素的前提下，選擇相應(yīng)的資產(chǎn)評估方法，包括收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法、清算價格法或其他評估方法。
投資退出的策略安排投如項目整體退出有難度，可分階段減持或退出；如整體轉(zhuǎn)讓有難度，可對業(yè)務(wù)或資產(chǎn)進(jìn)行分拆轉(zhuǎn)讓；如直接轉(zhuǎn)讓、出售有難度，可通過以股換股、以資換股、資產(chǎn)置換、托管、資股轉(zhuǎn)債等方式間接退出，或?qū)⒉糠仲Y產(chǎn)通過資產(chǎn)管理公司進(jìn)行融資性租賃、抵押后間接退出；力求以現(xiàn)金或票據(jù)(如債券)方式回收投資。在這一方式有難度時，也可以根據(jù)企業(yè)的實際情況以股權(quán)、資產(chǎn)、負(fù)債或其他方式回收。
投資時就考慮退出投企業(yè)在項目投資初期，就應(yīng)高度關(guān)注投資權(quán)益的流動性和變現(xiàn)能力，提高投資的證券化程度，為日后正常、高效和低成本退出創(chuàng)造條件，降低壁壘。
企業(yè)應(yīng)爭取在項目公司合同條款中通過“賣股期權(quán)”等靈活安排，就投資退出的時間和方式作出意向性規(guī)定。條件成熟的，可爭取改制為股份合作制企業(yè)、股份公司和上市公司。
此外，企業(yè)在核心業(yè)務(wù)以外領(lǐng)域進(jìn)行投資時，不宜以追求控股及大股東地位為目標(biāo)，而應(yīng)以策略性投資為主，通過引入戰(zhàn)略投資者，形成投資主體多元化格局，以方便日后的退出。
