發(fā)布時間：2023-09-03 14:56:53
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的公司的企業(yè)價值樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
【關鍵詞】財務治理；企業(yè)價值
一、公司財務治理
財務治理大體上可歸結為：是在公司制條件下，政府、出資人和經營管理者之間在財務收支管理、財務剩余索取、財務監(jiān)督、財務利益分配和財務人員配置等方面劃分權限，從而形成相互制衡關系的財務管理體制。一般體現(xiàn)在：
1.公司內部財務管理權限劃分制度及相對應的人事安排制度
公司資本投資決策權、經營收入和產品定價決定權、成本費用開支權、利潤實現(xiàn)確認權與分配權、注冊資本擴張與縮小決策權、對外融資舉債決策權等方面的權限劃分，在社會主義市場經濟條件下，國有和國有控股公司中，國家政府作為所有者或出資者，成為財權劃分的主要方面。同時，掌握財權的人員、特別是高層掌管財權的人員選聘安排制度，是公司財務治理的重要組成部分。財務治理和其他管理體制一樣，沒有相應的人事安排制度作為其基本條件，企業(yè)內部的經營管理活動及其引起的財務行為就不能做到令行禁止，也不能在企I內部形成財權制衡。在國有和國家控股的公司中，政府職能部門代表國家制定和掌握該人事安排制度。
2.所有者對經營管理者、上層經營管理者對下層經營管理者的財務監(jiān)督體制及財務激勵機制
監(jiān)督機制在國有和國有控股公司中，國家政府以所有者和社會管理者雙重身份參與公司的財務監(jiān)督活動，設計和調整公司的財務監(jiān)督體制。激勵機制是促使不同層次的經營管理者認真努力工作的條件。在國有和國有控股公司中，國家政府直接以所有者身份參與財務激勵機制的設計、建立和調整，并監(jiān)督其實行。
3.下層經營管理者對上層經營管理者和所有者的財務信息反饋制度，財務監(jiān)督體制
為了盡力消除“信息不對稱”造成的不利影響，上層經營管理者和所有者會建立一種定期的信息反饋報告制度，迫使下屬及時、盡可能準確報告企業(yè)的財務信息，而相對應的下屬對上層、一般員工對高層和不同層次經營管理者的財務監(jiān)督，通過工會或派員參與監(jiān)事會、董事會的形式表現(xiàn)出來。
公司財務治理是內含于公司治理結構中的關于企業(yè)財權配置的一種制度安排，可以說財務治理是公司治理的核心和重要組成部分。財務治理可理解為：是以財權為基本紐帶，以融資結構為基礎，在股東為中心的共同治理理念的指導下，通過財權的合理配置，形成有效的財務激勵與約束機制，實現(xiàn)相關者利益最大化和企業(yè)決策科學化的一套制度安排。
二、企業(yè)價值
從傳統(tǒng)會計的角度，企業(yè)價值指企業(yè)資產的賬面價值，在企業(yè)資產負債表上列示，但均以歷史成本為前提，并沒有考慮任何風險因素，所以企業(yè)的賬面價值可能與企業(yè)的真實價值相差甚遠。從現(xiàn)代財務管理的角度看，企業(yè)價值是企業(yè)未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值，通常使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對企業(yè)進行估值，該種方法一定程度考慮了一定期間內資金的風險因素，有利于統(tǒng)籌安排長短期規(guī)劃、有效籌措資金等。
企業(yè)價值管理是指以價值評估為基礎、以價值增長為目的一種綜合管理模式。它強調以創(chuàng)造價值、實現(xiàn)價值增長為目標，在企業(yè)的經營管理中遵循價值理念和價值增長規(guī)律，其核心內容是進行價值衡量，通過對價值驅動因素的分析和評估，挖掘企業(yè)生產、采購、銷售、研發(fā)、投資、財務等經營環(huán)節(jié)的價值增值潛力。因此，整個企業(yè)管理就是價值管理，它強調的是一種整體視角和觀念，與傳統(tǒng)的財務管理區(qū)別顯著。
三、企業(yè)價值與財務治理的關系
1.企業(yè)價值最大化是現(xiàn)代財務治理的目標
2.有效的財務治理可以提升企業(yè)價值
財務管理的過程實際上就是一個對企業(yè)的價值造成影響的過程?，F(xiàn)代企業(yè)財務管理的核心就是通過財務決策，來實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的理財目標。具體來說，財務管理提升企業(yè)價值主要體現(xiàn)在三大方面：
（1）創(chuàng)造企業(yè)價值的活動。包括稅收籌劃、集中化管理（尤其是資金）、盈余管理、融資管理、投資并購、成本控制等；
（2）支持企業(yè)價值的活動。包括全面預算管理、財務流程再造、運營資本管理、利潤管理、績效管理、薪酬管理、風險管理等；
（3）保持企業(yè)價值的活動。包括財務管理系統(tǒng)建設、會計管理、會計信息管理、會計制度與組織管理等。
四、結束語
探究發(fā)現(xiàn)財務治理水平與企業(yè)價值存在正相關關系 ，財務治理的確影響著企業(yè)價值，即治理水平較高的公司，其企業(yè)價值也越大，可以將其理解為資本市場的投資者們愿意為擁有良好財務治理水平的公司支付溢價。盡管財務治理機制在我國現(xiàn)代企業(yè)中并沒有完全發(fā)揮其積極的作用，但是不斷提高企業(yè)財務治理機制，強化財務治理對于公司整體的有效性及全面性，以提升企業(yè)價值為最終導向，最終以期將財務治理與企業(yè)價值的有效融合邁向新的境界。
Abstract： As a new management concept and management pattern， Value-based management is known as a new focus in academia. And the determination of value drive-factors is the key factors to the success of the value management mode. This paper， based on the existing research， offers a brief overview of the main driving factors of enterprise.
關鍵詞：基于價值的公司管理；驅動因素
Key words： Value-based management；drive-factors
中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2013）13-0012-02
————————————
作者簡介：石晶（1988-），女，山東濟南人，山東財經大學會計專業(yè)研究生，研究方向為財務管理；盧緒昌（1976-），男，山東濟南人，積成電子股份有限公司，會計師，研究方向為財務管理；許麗君（1988-），女，山東濟南人，濟南市第五人民醫(yī)院，助理會計師，研究方向為財務管理。
0 引言
價值管理是指以價值評估為基礎、以價值增長為目的的一種綜合管理模式。它雖然自20世紀90年代中期以來，基于價值的企業(yè)管理模式逐漸受到西方企業(yè)界的認可和推崇，但是，價值管理模式在實務應用中存在缺乏理論指導的局限性。特別是從上世紀年代末開始，中國的很多企業(yè)開始注意到基于價值的管理理念，也開始意識到公司價值創(chuàng)造的重要性，但是卻不知道應該如何發(fā)掘自身的價值創(chuàng)造潛力。而企業(yè)價值的產生主要來自于驅動因素的刺激，所以，本文在現(xiàn)有基于價值的公司管理的研究基礎上，對企業(yè)價值的驅動因素進行了系統(tǒng)的概述和總結。
1 企業(yè)價值的驅動因素的確定
確定經營價值驅動要素是實現(xiàn)基于價值的管理的秘訣。盡管對于價值驅動因素的含義，學術界現(xiàn)在仍沒有統(tǒng)一的結論，但可以明確的是，價值驅動因素是一個變量，它能夠影響到生產率、客戶滿意度等業(yè)務結果。而要確定價值驅動因素，需要從以下三個方面來考慮：
1.1 整體性 整體性是指價值驅動因素應該與整個組織的價值創(chuàng)造緊密結合起來。這樣可以促使組織內部的不同層級都以創(chuàng)造公司價值為總體目標，易于組織的協(xié)調合作。
1.2 全面性 全面性是指價值驅動因素不僅僅使用財務績效指標來確定和衡量，同時也要采用戰(zhàn)略方面的績效指標。在公司管理中，我們不僅要采用財務指標，還應結合非財務指標來進行價值驅動分析。
1.3 可持續(xù)性 企業(yè)除了要注重當前的經營狀況外，還更應集中注意力于未來的盈利增長趨勢和能力，以及未來利潤的增加情況。因為公司的價值創(chuàng)造主要面對的是未來期間，而不是過去的歷史狀態(tài)。
2 基于價值的公司管理的價值驅動因素
企業(yè)價值的創(chuàng)造是企業(yè)所處經營環(huán)境中各種因素共同驅動的結果，這些因素是驅動企業(yè)價值創(chuàng)造的決策變量。所以，所有對企業(yè)價值創(chuàng)造或增長產生影響的因素都可以看做是價值驅動因素。
長期以來，國內外專家和學者以及企業(yè)管理層都對價值驅動因素不斷的進行探討，然而，對價值驅動因素的界定仍具有不同的認識。但這不妨礙價值驅動因素本身的研究價值。在對已有的研究文獻進行梳理后，我們依然可以發(fā)現(xiàn)被大多數(shù)專家和學者以及企業(yè)界共同認可的研究結果。綜合其研究結果，我們認為企業(yè)價值驅動因素是指影響和推動企業(yè)價值增長、促進價值創(chuàng)造的主要相關變量。本文借鑒王曉巍（2007）提出的價值驅動因素劃分標準，按財務屬性將其劃分為財務性因素和經營性因素。具體來說，經營性價值驅動因素是指企業(yè)在具體的經營過程中驅動企業(yè)價值創(chuàng)造的相關變量，主要包括人力資本、治理結構、技術創(chuàng)新能力等因素，其一般難以直接量化。財務性價值驅動因素是指能直接表現(xiàn)企業(yè)價值創(chuàng)造結果的相關變量，主要包括盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力等因素。財務性價值驅動因素一般可以直接用財務數(shù)據(jù)或財務指標來表達，可以直接量化其對企業(yè)價值的影響。
Alfred Rappaport（1986）通過自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型揭示出七大驅動因素，即銷售增長率、銷售利潤率、所得稅率、固定資產增長率、營運資本增長率、現(xiàn)金流量時間分布和加權資本成本。其可以看做一種結果度量標準，即財務性價值驅動因素。這一結果最為經典也被大多數(shù)專家和學者認同。劉淑蓮（2004）在此模型基礎上，結合卡普蘭價值鏈，從財務觀與經營觀兩個角度來探索價值驅動因素，研究戰(zhàn)略規(guī)劃和價值創(chuàng)造之間的關系。她從卡普蘭價值鏈提出應該結合價值創(chuàng)造與價值評估，強調價值發(fā)現(xiàn)與增值。她特別強調了產品/服務、形象/聲譽、客戶關系對企業(yè)價值的驅動作用。羅菲（2007）也以自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型為出發(fā)點，結合作業(yè)成本計算、戰(zhàn)略成本管理、平衡計分卡方法，對價值驅動因素作出具體分析。他指出財務性驅動因素為股東權益收益率，并可具體分解為息稅前銷售利潤率、總資產周轉率、財務成本比率、權益乘數(shù)和稅收效應比率，而非財務性因素主要有客戶方面、內部經營過程方面及學習和成長方面。其實這兩篇文章的研究思路大體相同，都在財務性因素的基礎上，同時考慮經營性因素對企業(yè)價值的影響，且這些經營性因素都是從經營戰(zhàn)略的制定與選擇方面來界定。而他們的不同之處只是在于價值驅動因素的最終確定上。劉淑蓮的研究結果與Rappaport的結果大體相同，但羅菲對于股東權益收益率的分解采用了杜邦分析的思路，表明公司盈利能力的提高及企業(yè)價值的創(chuàng)造涉及到公司經營活動的各個方面，如籌資結構、銷售收入、成本控制、資產管理等。
除以自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型為出發(fā)點分析價值驅動因素外，楊松令、張衛(wèi)（2012）從經濟學角度，認為企業(yè)價值的大小取決于企業(yè)如何對所擁有的資源進行優(yōu)化配置，其可以表示為：企業(yè)價值=資源+企業(yè)能力（資源配置）。由此他們推出企業(yè)的價值驅動因素為擁有的資源和企業(yè)能力。所謂企業(yè)擁有的資源，主要包括物質資源、人力資源和財務資源，即為經營性因素。企業(yè)能力反映出企業(yè)的財務性因素，主要表現(xiàn)為生產運作能力、人力資源管理能力和財務營運能力。而王玉英（2011）以智力資本理論框架為理論基礎，將企業(yè)價值定義為賬面價值和智力資本價值的和。其認為決定企業(yè)價值的財務性價值驅動因素為EVA值，而經營性價值驅動因素為智力資本，即人力資本、組織資本、顧客資本和技術資本。他以稅后凈經營利潤與資本成本之差表示EVA值，該值與傳統(tǒng)的財務指標如凈資產收益率、投資回報率等指標相比，綜合了財務報表中資產負債表和損益表全部科目，能更全面地反映一個企業(yè)真實的經營業(yè)績。
3 結語
綜上所述，現(xiàn)在對企業(yè)價值驅動因素的研究，多是從經營和財務兩方面出發(fā)，特別是加強了對經營性因素方面的研究。但對于價值驅動因素的確定，我們應注意其層次性和系統(tǒng)性。此外，價值驅動因素還必須盡量細化、微觀化，增強因素的可量性、可記性、可比性，以最終落實到企業(yè)經營活動的基層，便于管理和控制。
參考文獻：
[1]湯姆·科普蘭等著，郝紹倫等譯.價值評估——公司價值的衡量和管理.電子工業(yè)出版社，2003.
[2]楊松令，張衛(wèi).基于經濟學視角的企業(yè)價值驅動因素探究[J].《中文核心期刊要目總覽》會計類核心期刊，2012，3：20-21.
[3]羅菲.VBM框架下的價值驅動要素分析[J].發(fā)展研究，2007，5：96-98.
[4]劉淑蓮.企業(yè)價值評估與價值創(chuàng)造戰(zhàn)略研究——兩種價值模式與六大驅動因素[J].會計研究，2004，9：67-71.
新理財（以下簡稱“新”）：從國際范圍看，上世紀90年代以來，CFO在公司管理中的作用日益顯要。中國公司的CFO目前也面臨著職能上的轉型。以您的觀點看，CFO應在公司中發(fā)揮什么樣的作用？
寇日明（以下簡稱“寇”）：用兩句話來概括CFO的作用，就是在資本市場上籌到足額合適的資金，在生產經營活動中管理好、用好資金。
在資本市場上籌到足額合適的資金，就是說在需要錢的時候能籌到錢。合適的資金是指需要債務還是需要股權、是長期資金還是短期資金、是浮動利率債務還是固定利率債務、是外幣還是本幣等等。要能夠通過融資，不僅支持企業(yè)的產品經營，而且使企業(yè)長期保持一個健康的財務結構。不是說有錢就可以拿來用的。
在生產經營活動中管理好資金，是說對企業(yè)的所有收入和支出要管理好、匹配好、用好。在其他投資上，不管是實務投資，如收購資產，還是短期資金的管理，要把這些可用的資金用好，不能亂來。比如我們是發(fā)電公司，有個什么公司說你們錢這么多，你拿來我給你運作一下，風險怎么低，收益怎么高，你說能不能干呢？我說不能干。因為我們是靠發(fā)電賺錢的，不是靠所謂的運作。
我認為不能一味說CFO多么重要，財務總監(jiān)就是財務總監(jiān)，不能一味夸大自己。為什么財務總監(jiān)不是CEO而是CFO呢？就不是CEO嘛！
新：我注意到您在多個場合說過神話資本市場功能的危害，資本運作真的不是企業(yè)做大的捷徑嗎？
寇：資本市場確實是企業(yè)做大的最重要，也是最好的工具，但這里有一個前提，就是你在產品市場上是經營成功的，你的產品是有競爭力。沒有這個前提，資本市場運作就變成了為企業(yè)挖掘墳墓的工具。我比較兩個公司，一個公司領導特別懂資本運作，另一個公司領導是個工程師，不懂資本運作。兩個公司都在實業(yè)領域。這個工程師說，我什么資本運作都不做，我就兢兢業(yè)業(yè)把這個工程建好。另一個懂資本運作的公司領導說，這個錢我暫時用不著，是不是拿去賺一把，賺回來以后再搞這個工程，結果這個公司搞得一塌糊涂。這樣的例子在中國過去的十年當中簡直是屢見不鮮。你說哪個好？哪個實現(xiàn)了公司目標？是那個老老實實做工程的領導實現(xiàn)了公司目標。而那個花心的領導老覺得錢賺少了，肯定沒有實現(xiàn)公司目標。所以道理非常簡單。資本運作的目的是使企業(yè)做大，產品規(guī)模做大。一個企業(yè)如果不以產品市場的經營作為基礎進行資本市場運作，這個企業(yè)就是在玩累卵游戲。即便進行了幾次成功的運作，也一定是曇花一現(xiàn)，總有一天會轟然倒塌。
新：那么一個公司如何才能做大做強呢？
寇：一個公司經營最重要的戰(zhàn)略就是專業(yè)化經營，不管是從規(guī)模優(yōu)勢，還是能力上說，專業(yè)化經營比之多元化經營都具有優(yōu)勢。首先，隨著市場國際化程度的不斷提高，企業(yè)的專業(yè)化分工也越來越細，不僅一個企業(yè)，甚至一個國家都在尋求自己的比較優(yōu)勢。其次一個人只能做好一件事情，一個企業(yè)也一樣。只有集中精力做一件事，才可能做得比別人好。第三，企業(yè)規(guī)模大才能有優(yōu)勢，真正能成百年老店的企業(yè)都是長期集中在某一個行業(yè)。我老舉一個例子，就是吉列刮胡刀，做了多少年了，天天都在研究怎么更新?lián)Q代。一個刮胡刀集中了很多高科技的東西。它做別的可能也能做好，為什么不做？因為這么大的市場已經夠了。所以企業(yè)長期來講一定要專業(yè)化經營，對專業(yè)化戰(zhàn)略的執(zhí)行一定要持之以衡，不能見異思遷。經常有人一個事情做得好好的，一看見別人賺錢了，就老想賺那個超額利潤。其實市場經濟越發(fā)展，賺到超額利潤的機會就越少，賺到超額利潤的時間也越短。要想長期地和別人競爭，只能靠自己的實力，集中精力，持之以衡地在一類產品上創(chuàng)新、研發(fā)，把產品做得更好。真正的核心競爭力是再往前走的能力，大家都在這條路上走，我跑得更快。
做大是指企業(yè)要有持續(xù)擴張的意愿和能力，其前提是股東價值的最大化。做強則體現(xiàn)在企業(yè)的盈利水平和持續(xù)創(chuàng)造價值的能力上。企業(yè)要做大做強，首先要找到具有市場前景的產品，找到自己的比較優(yōu)勢，建立并專注于自己的核心業(yè)務。其次要具有能夠保證企業(yè)健康素質的公司治理結構、企業(yè)文化和具有開拓創(chuàng)新能力的企業(yè)管理者。第三要在利潤增長的同時尋求規(guī)模的擴張，通過規(guī)模擴張求得公司價值的持續(xù)增長。
新：您在前面談到了股東價值最大化，能具體談一下您的看法嗎？
寇：公司價值理論上的定義是企業(yè)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值的和。自由現(xiàn)金流就是企業(yè)的凈利潤加上折舊。折現(xiàn)值就是每年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到今天累加起來，這是公司價值。簡單地講，公司價值就是每年的凈利潤乘上它的經營壽命。有的公司可以用不正當手段把某年的利潤做得很高，但是這會損害企業(yè)的壽命。公司管理層應該這么理解，凈利潤大了不是股東價值最大化，凈利潤還要乘上公司的經營壽命才是股東價值。你一年就倒閉了，盡管那一年利潤很大，但公司的價值很小。我是百年老店，年年都有現(xiàn)金流，我的公司價值就很大。為什么叫持續(xù)發(fā)展，提高盈利水平，就是這兩個乘起來才等于公司價值。所以要對股東價值理論上的定義和實際怎么理解有一個清晰的概念。把這個理念用到公司的管理當中，就應該這么來想。公司的經營要健康，健康才能長壽。
新：長江電力自上市以來保持了穩(wěn)定的業(yè)績增長，在同行業(yè)中處于領先地位，請問貴公司采用了什么競爭戰(zhàn)略？又是如何控制經營風險的？
寇：公司的競爭戰(zhàn)略只有兩種：一種是成本領先戰(zhàn)略；一種是差異化戰(zhàn)略。電力基本上沒有什么差異化戰(zhàn)略，不管火電、水電都是電。只有成本領先，成本低才有競爭力。我們公司主要是成本控制得比較好，所以我們的競爭力就比較強。關于成本控制，一個企業(yè)除了生產環(huán)節(jié)的成本之外，因為多元化導致的成本增加是一個非常嚴重的問題。比如一個好好的發(fā)電企業(yè)不老老實實地做主業(yè)，今天在這兒搞個酒店，明天在那兒搞個賓館，這上面的成本支出往往是損害企業(yè)長遠利益、損害企業(yè)長期發(fā)展的關鍵。電力企業(yè)如果要說控制成本大家都一樣。水電第一是折舊，占50%，財務費用占20%，大修理費用占10%，剩下一點人工費用。就這么幾項。所以成本控制大家的水平都差不多。如果有成本不一樣的，那些成本大的企業(yè)背后一定有很多的樓堂館所。這些東西占的份量很大。我們主要是主業(yè)集中，集中精力做發(fā)電，而且主要是水電。
公司的風險分很多環(huán)節(jié)，一個是電力生產的風險，如沒有完成電力生產任務，原因一個是來水少，一個是設備出了故障。這是生產經營中的風險。還有一個風險是市場風險。如電力價格沒上去、發(fā)了電賣不出去等。如果說財務風險的話，如電費回收、利率變化和匯率變化導致的成本增加、融不到資等是與財務有關的風險。在電費回收方面，2004年我們的電費回收率是100%。這主要是因為我們和購電企業(yè)共同努力建立了一個好的誠信合作關系。我們稱為把水流變成電流，把電流變成現(xiàn)金流。電費回收好，一是因為我們電價比較有競爭力，葛洲壩歷年電價水平比較低，只有一毛五，其他電站電價水平都比較高；二是我們和購電方簽訂了非常嚴格的合同，大家都按照合同來辦事。國內有些電站可能是計劃性分配，合同簽得不是很嚴格。我們的合同非常明白，按照合同，我們沒有發(fā)生過欠費。電網公司對我們也很支持，我們共同建立了比較良好的以信譽為基礎的合作關系。
新： 您在工作理念中提到“公司的戰(zhàn)略目標要通過全面預算管理的方式層層落實下去?！蹦敲垂臼侨绾螌嵤┤骖A算管理的？
寇：實行全面預算管理的關鍵看大家認識是不是一致，認識一致就要有一個配套的制度出來，大家都要執(zhí)行這個制度，沒有預算的開支就不能列進來，超支就不能花錢。我們對下屬單位的考核指標，一是安全生產；二是管理創(chuàng)新；三是預算執(zhí)行情況。預算有兩種：一是費用預算；二是資本性支出預算。管理費用在我們公司占的比重非常小，費用比較清楚，哪些東西應該花錢，哪些東西不應該花錢，都有制度，基本上能按預算執(zhí)行。如果這個都不能執(zhí)行，公司就沒有管理了。資本性支出預算的編制非常重要，資本性預算做不好，盡管不形成當年成本，但它不僅會增加企業(yè)今后的成本，而且會使企業(yè)偏離主業(yè)方向。
新：您認為一個好的CFO應具備哪些素質？您是怎樣做CFO的？
寇：CFO首先要懂得戰(zhàn)略；其次要懂得怎么把這個戰(zhàn)略付諸實踐。所謂付諸實踐就是能夠發(fā)現(xiàn)戰(zhàn)略執(zhí)行當中的問題，因為你更懂公司價值，更懂公司價值最大化是公司追求的目標。再一個就是把公司的長期目標通過預算的方式一年一年地實現(xiàn)。CFO應該一個心眼地做好一件事情，你可以把這叫做刻板。有的人看見什么賺錢就做什么，我就不能認同這是一種戰(zhàn)略。我認為要專心，專心致致地做好一件事情。這個是我對戰(zhàn)略的理解。我是按照我的理想在做這個公司。我認為我已經知道一個公司存在的目的在哪里，它存在的目的就是給股東創(chuàng)造價值。我剛才講了，創(chuàng)造價值一是要把這個企業(yè)做長久，二是要把企業(yè)利潤做大。什么叫做長久，健康才能長壽。企業(yè)管理要健康，制度要健全，文化要健康，這樣才能做長久。當然也要不斷更新思路。利潤就是增加收入，降低成本。一個財務總監(jiān)就是圍繞這兩個題目做你應該做的事情。
新：可以看出您是一個務實的人。作為一個績優(yōu)藍籌公司的財務總監(jiān)您有壓力嗎？
財務管理是對企業(yè)資金運動全過程進行決策、計劃和控制的管理活動。其實質是以價值形式對企業(yè)的生產經營全過程進行綜合性的管理。財務管理作為企業(yè)管理的核心，其目標必須與企業(yè)的目標相一致。企業(yè)利潤最大化是企業(yè)同時也是財務管理追求的目標。但企業(yè)利潤最大化在長期的實踐中由于沒有考慮利潤與風險的配比，往往使企業(yè)財務管理者因盲目追求短期利潤的最大化，而導致企業(yè)長期利潤很低甚至是負數(shù)。同時，企業(yè)利潤最大化也沒有考慮取得利潤時的時間價值因素，盡管企業(yè)在某一時期內利潤絕對數(shù)較高，但除去通貨膨脹和機會成本之后，實際利潤卻很低甚至為負數(shù)。
一、財務管理與公司價值目標
隨著證券業(yè)的蓬勃發(fā)展，企業(yè)價值逐漸成為人們討論的熱點。企業(yè)價值是企業(yè)債券的價值和股票的價值之和。樹立企業(yè)價值最大化目標的原因主要在于：它克服了利潤最大化出現(xiàn)的與時間和風險脫節(jié)的問題。但它并沒有取得人們所期望的輝煌成就，相反，還導致了比利潤最大化目標更甚的混亂。
二、實現(xiàn)其目標價值應樹立的觀念
在追求企業(yè)利潤最大化的社會環(huán)境中，現(xiàn)代市場經濟的財務管理體制具有新的特點和作用，但由于其固有的限制，在運用過程中出現(xiàn)了偏差。因此，有必要對其進行修正，應樹立以下觀念：
（一）企業(yè)利潤價值最大化只是一個相對理想的概念
利潤的形成受諸多因素的影響，其中包括一些不可控因素。企業(yè)的利潤價值代表企業(yè)新創(chuàng)造的財富，企業(yè)利潤越多，越接近企業(yè)目標。以創(chuàng)造企業(yè)利潤價值最大化為目標，能夠促使企業(yè)講求經濟核算，改進技術，加強管理，提高勞動效率，降低成本，關心市場，提高產品質量，開發(fā)新產品。但以利潤最大化為目標也存在一些問題：比如它未考慮利潤的時間價值；未考慮所獲取利潤和資本投入量的關系；未考慮所獲利潤承擔風險的大小。因此，片面追求利潤最大化，可導致企業(yè)的各種短期行為，同時還會引起企業(yè)因不能科學計量風險因素，導致決策失誤的不良影響。因此在實際工作中，往往是選擇次優(yōu)化目標。為獲得最大利潤而不惜任何代價的做法，是不必要也是不可取的。
（二）企業(yè)利潤價值最大化不等于效益最大化
利潤價值最大化是企業(yè)生產經營凈成本的最大化，是企業(yè)生產經營收入減去生產經營支出后的余額，而效益最大化是指投入產出之比例。利潤最大化是一個絕對指標，效益最大化則是一個相對指標。因此，利潤最大化并不意味著投入產出之比也是最高的。企業(yè)管理者在運用財務管理追求利潤最大化的基礎上，同時要提高效益之比，這
樣才能使企業(yè)規(guī)模擴展與集約經營并重，效益和利潤協(xié)調增長。
（三）利潤最大化不僅意味著報告期的利潤最大化，同時也應包括更長時期內的利潤最大化
在實現(xiàn)當期利潤目標的同時，要顧及本期的財務決策可能給以后各期帶來的不良影響。
三、利用財務管理實現(xiàn)公司價值應考慮其幾個價值指標
我們應考察一些輔的指標，對企業(yè)價值最大化方案作出正確選擇。從當前我國企業(yè)中存在的較大問題（如壞賬過多、負債過大、成本費用過高、凈資產收益率過低等）出發(fā)，筆者認為企業(yè)在運用財務管理實現(xiàn)其自身價值的同時，要考慮以下幾個指標：
（一）凈資產收益率
它反映企業(yè)盈利的真正績效，也是杜邦分析體系的核心指標。通過這一指標，可以找出企業(yè)中影響利潤高低的因素和解決的辦法。因為：凈資產收益率=稅后利潤÷平均凈資產=總資產周轉率×銷售利潤率×權益乘數(shù)=（銷售收入÷平均總資產）×（稅后利潤÷銷售收入）×（總資產÷凈資產）
從凈資產收益率指標的分解中可以得出，要提高凈資產收益率，就要不斷提高稅后利潤。這就要求企業(yè)要提高銷售收入，加強內部管理，降低產品成本，提高銷售利潤率。同時要求企業(yè)有適當?shù)呢搨秘攧崭軛U的作用，獲取更大的利潤，更好地實現(xiàn)其自身價值。
（二）存貨周轉率和應收賬款周轉率
存貨和應收賬款是企業(yè)資產賬戶中兩個重要的科目。存貨的高低影響著企業(yè)占用資金的高低，影響著銷售成本，從而影響銷售利潤；應收賬款的長期掛賬是企業(yè)壞賬的根源。加強對二者的管理能提高企業(yè)的利潤。其中：存貨周轉率＝產品銷售成本÷存貨平均余額×100%；應收賬款周轉率＝賒銷凈額（銷售收入）÷平均應收賬款
（三）成本費用利潤率
成本費用問題是當前企業(yè)中存在的一個重大問題。一個企業(yè)沒有盈利或者盈利過低并不是因為產品銷路不好，而是因為成本費用太高。加強成本費用的控制，已成為許多企業(yè)迫切需要解決的問題之一。因此企業(yè)在運用財務管理體制如何提高利潤的決策時，要把重點放在降低成本費用上。這就需要檢查成本費用利潤率的高低。成本費用
利潤率＝利潤總額÷（營業(yè)成本+期間費用）×100%
（四）流動比率和資產負債率
這是考察一個企業(yè)短期和長期償債能力的主要指標。負債經營已成為企業(yè)存在的普遍現(xiàn)象，但負債過多也加大了企業(yè)的風險。能否償還到期債務是確認企業(yè)破產與否的界限，同時也是投資者進行投資和債權人據(jù)以借貸的評判標準。其中，流動比率＝流動資產÷流動負債，資產負債率＝負債總額
÷資金總額
因此，在財務管理體制中，如何更好地運用這些指標，更全面、更深入地反映企業(yè)是否提高了經濟效益的總價值、是否為公司取得了更好的價值，是一個很重要的問題，也是公司價值提高與否的關鍵問題。
四、財務管理與公司價值之間存在的問題
在市場經濟環(huán)境下，將“企業(yè)價值最大化”或“股東財富最大化”作為我國現(xiàn)代企業(yè)財務管理的目標，與“企業(yè)利潤最優(yōu)大化”目標相比較，無疑前進了一大步。主要表現(xiàn)在：它不僅克服了企業(yè)利潤最大化目標沒有考慮資金時間價值、風險價值、投入與產出的關系，可能導致企業(yè)財務決策帶有短期行為等缺點，而且還充分體現(xiàn)了企業(yè)所有者對資本保值與增值的要求。即：通過企業(yè)的合理經營，采用最優(yōu)的財務政策，在權衡資金的時間價值和風險價值報酬的前提下，使企業(yè)的總價值達到最大，進而使股東財富達到最大。財富最大化不僅考慮了取得收益的時間，而且考慮了收益與風險的關系，避免了企業(yè)由于盲目追求其利潤價值而造成的行為短期化，具有極大的綜合性，可以讓企業(yè)更全面地經營決策。但是，在中國現(xiàn)有條件下，財富最大化存在著不可避免的局限性。
（一）“企業(yè)財富最大化”是一個十分抽象而很難具體確定的目標
1.從非上市企業(yè)來看，其未來財富或價值只能通過資產評估才能確定，但又由于這種評估要受到其標準或方法的影響，因而難以準確地予以確定。2.從上市企業(yè)來看，其未來財富或價值雖然可通過股票價格的變動來顯示，但由于股票價格的變動不是公司業(yè)績的惟一反映，而是受諸多因素影響的“綜合結果”，因而股票價格的高低實際上不可能反映上市公司財富或價值的大小。3.我國大多數(shù)企業(yè)還不是股份制企業(yè)，而且目前的股份制企業(yè)多為國家控股企業(yè)，在整個國家經濟中占的比例不大，不足以代表我國企業(yè)的整體特征，也還沒有形成具有普遍意義的股東概念。所以，“財富最大化”目標在實際工作中難以被企業(yè)管理當局和財務管理人員所捉摸，也不能更好地反映公司的價值概念。
（二）由于上市企業(yè)大都相互參股，其目的在于控股或穩(wěn)定購銷關系，或者說，法人股，似乎并不把股價最大化作為其財務管理追求的惟一目標
市場上又缺乏一個能合理衡量企業(yè)股價的機制和市場。目前我國證券市場還不規(guī)范，市場非理性的投資遠遠超過理性投資，股價波動劇烈，較多地偏離了企業(yè)的真實價值。
（三）“企業(yè)財富最大化”目標在實際工作中可能會導致企業(yè)所有者與其他利益主體之間的矛盾
企業(yè)是所有者的企業(yè)，其財富最終都歸其所有者所有，所以“企業(yè)財富最大化”直接反映了企業(yè)所有者的利益，是企業(yè)所有者所希望實現(xiàn)的利益目標。另外，由于企業(yè)投資者很少能參與企業(yè)的直接管理，當作為財務管理主體的企業(yè)與投資者目標不一致時，企業(yè)的財務管理就會傾向于企業(yè)本身，背離股東財富最大化目標。這可能與其他利益主體如債權人、經理人員、內部職工、社會公眾等所希望的利益目標發(fā)生矛盾，從而不能更好地創(chuàng)造企業(yè)價值。
事實上，即使在一些西方國家，絕大多數(shù)企業(yè)也并非把“企業(yè)財富最大化”作為其財務管理的目標或惟一目標。例如：法國企業(yè)的財務主管選擇的是“稅后收益”和“資金的流動性”兩個目標；在日本，只有索尼、三菱等少數(shù)幾家大公司的財務主管選擇的是“股東財富最大化”目標，而其他大部分企業(yè)的財務主管選擇的也是“稅后收益”和“資金的流動性”兩個目標；美國企業(yè)的財務主管選擇的是“每股收益增長”目標。因此，怎樣利用企業(yè)的財務管理行為來實現(xiàn)公司的價值還需要依據(jù)本公司的實際狀況來確定。
五、造成這種問題的原因
（一）我國各項規(guī)章制度還很不完善，證券交易還很不規(guī)范，所以，股票和債券價格往往受非經濟因素的影響，并不能準確地反映出企業(yè)的真正價值。
（二）在我國，法人股禁止上市流通，企業(yè)真正的大股東并不能從證券市場上直接獲利，他們對股價的最高化沒有足夠的興趣。
（三）追求股價的最高化可能導致企業(yè)偏離正常的經營軌道。如為迎合股市的大趨勢而做出某種決策的目的并不是為了發(fā)展企業(yè)，而是為了股東對某類題材的炒作。
（四）虛擬經濟與實際經濟相脫離，容易誤導投資者，使其做出錯誤的選擇。
（五）企業(yè)價值最大化公式計算復雜，且大多使用估計，實際上使企業(yè)難以操作，實用性不強。
因此，企業(yè)價值最大化在我國當前的財務管理中還只能是一個理論公式和理想的發(fā)展目標，對企業(yè)財務管理的指導作用并不大。又因為這些因素的影響，有人提出了以現(xiàn)金流量最大化、現(xiàn)金股利最大化、凈現(xiàn)值最大化等作為財務管理的目標，但這些目標僅使財務管理在某些方面可供選擇，并不能代表財務管理的總目標。那么，到底該選取什么樣的目標才更符合當前的經濟發(fā)展狀況、更能為公司創(chuàng)造更高的企業(yè)價值呢？
六、利用財務管理體系來實現(xiàn)公司價值應注意的幾個問題
（一）財務管理的目標必須與企業(yè)的目標相一致
無論是公司或是企業(yè)，都是以盈利為目的的生產經營組織，追求企業(yè)最大利潤是每一個在市場經濟中角逐的企業(yè)的現(xiàn)實目標。因此，企業(yè)利潤最大化無論過去、現(xiàn)在還是將來，都是符合企業(yè)存在的目的。由于這一目標更接近人們的認識，且看得見，摸得著，因而更容易被企業(yè)管理者和所有者接受和理解。
（二）企業(yè)價值最大化最適用于股份制企業(yè)尤其是上市公司的財務管理
對上市公司來說，除去非經濟因素的影響，股東評價企業(yè)業(yè)績的信息只能從其會計報表中獲得。但會計報表并不反映企業(yè)的市場價值，它只是企業(yè)過去某一時期財務狀況、經營成果和資金變動狀況的事后反映，而股東在會計報表中尋找的最重要的指標是企業(yè)利潤的高低，所以，決定企業(yè)價值高低的因素，又回到了企業(yè)利潤最大化上。另外，企業(yè)價值的高低是企業(yè)經營成果的外在表現(xiàn)。上市公司從證券市場上獲得的最大益處，是能增資擴股或發(fā)行債券籌集大量資金。但我國明文規(guī)定，企業(yè)在增資擴股和發(fā)行新債券時，要考察公司最近三年是否連續(xù)盈利，也就是說，盈利指標與企業(yè)價值息息相關。只有在利潤最大化的前提下，企業(yè)價值最大化才有持續(xù)存在的根本。
（三）企業(yè)利潤最大化對企業(yè)財務管理的事前計劃起著決定性的作用
企業(yè)在經營決策時，運用的量本利分析、因素變動分析、敏感系數(shù)分析均是建立在企業(yè)利潤最大化的基礎之上的。通過這些分析，企業(yè)才能明確地知道該在哪些方面加強經濟核算，降低產品成本，開拓市場，擴大銷售，進行多樣化經營。只有這樣，才能更好地利用財務管理工作為公司創(chuàng)造更高的價值。
（四）目前，考察國有企業(yè)的保值增值指標及其輔助指標，是以利潤為基礎的
利潤的高低決定著這些指標的優(yōu)劣，也反映著企業(yè)價值的高低。
（五）企業(yè)資產存量的重組和增量的優(yōu)化配置及其企業(yè)的兼并和分立，也遵循著利潤最大化的目標
（六）我國市場經濟環(huán)境下，企業(yè)為了實現(xiàn)其價值，應考慮以下三個目標
1.提高企業(yè)經濟效益目標。從資本保全、資本保值增值、利潤和經濟效益四者的關系來看，提高企業(yè)經濟效益是關鍵、是核心。因為沒有經濟效益，就沒有利潤；沒有利潤，就沒有資本保值與增值；沒有資本保值，就沒有資本保全，就不能更好地實現(xiàn)企業(yè)的自身價值。
2.提高企業(yè)“三個能力”目標。即科學有效地組織企業(yè)財務活動，不斷提高企業(yè)的營運能力、盈利能力和償債能力。其中：營運能力是指企業(yè)根據(jù)外部市場環(huán)境的變化，合理配置各項生產要素的能力，它對盈利能力的持續(xù)增長和償債能力的不斷提高均有著決定性的影響；盈利能力是指企業(yè)賺取利潤的能力，它是償債能力的基礎；償債能力是指企業(yè)償還各種到期債務的能力。企業(yè)的所有者、債權人、經營者等有關方面都十分重視這三個能力，企業(yè)只有具備了這三個能力，才能在市場競爭中立于不敗之地。
關于企業(yè)價值的內涵，不同領域的專家給出了不同的理解。金融經濟學家認為，企業(yè)的價值是指一個企業(yè)的預期的“自由現(xiàn)金流量”加上“加權平均資本成本”為貼現(xiàn)率折現(xiàn)后所得到的現(xiàn)值，他們認為價值直接決定了公司財務上的相關決策，同時體現(xiàn)了企業(yè)的持續(xù)發(fā)展能力。也有經濟學家（如曹建海）指出，企業(yè)的價值被認為是由企業(yè)未來的獲利能力來決定的，通過企業(yè)的經營來使得所有和企業(yè)相關的利益主體（包括股東、債權人、經營管理者、企業(yè)員工、政府部門等）獲得其預期回報的能力。此觀點認為，如果企業(yè)所實現(xiàn)的價值越高，那么企業(yè)可提供其利益相關者回報的能力也就越高[1]。
對于上市公司而言，在股票的交易市場中，企業(yè)的股權在市場上的估計價值，也就是企業(yè)的市場價值。從長期來看，企業(yè)股票的價值是由企業(yè)的市場價值決定的，因此對企業(yè)價值進行合理評估是企業(yè)價值最大化的管理需要，同時也是量化企業(yè)價值的重要手段之一，對于企業(yè)內部而言，通過企業(yè)價值評估能夠讓對董事會和股東對生產經營活動的效果進行了解，而對于外部而言，這也能作為投資者的決策基礎。
二、企業(yè)融資方式分析
在融資方式的分析過程中，由于企業(yè)的資金在企業(yè)面對市場進行融資時，因而資金的獲取渠道存在相對較大的區(qū)別。所以可以把融資方式劃分為兩種類型，分別是內源融資和外源融資。
1.內源融資
內源融資主要就是企業(yè)正常經營活動所獲取到的資金，也就公司內容融通的資金，其包含了留存收益與折舊。內源融資主要的目的是進行企業(yè)規(guī)模的再擴大，通過對企業(yè)自有性資金以及在生產與經營過程中企業(yè)的資金上的積累來實現(xiàn)這一目標，企業(yè)通過轉化留存盈余、折舊基金以及留存收益上的方式來參與投資的過程。
公司在謀劃上市之前，一般而言，它會在其發(fā)展的初期進行內源融資，并且這對于該階段的企業(yè)而言，是最為主要的融資方式。隨著企業(yè)的逐漸成長，進入企業(yè)發(fā)展的成熟時期，此時企業(yè)還是會優(yōu)先考慮內源融資的方式。內源融資方式存在的主要優(yōu)點包括以下幾個方面：第一，內源融資的來源是企業(yè)的自有資金，在進行融資時只需要得到公司股東的一致同意就能夠獲取項目運行的資金，所以，外部環(huán)境基本不會對此種方式產生很大的影響，實際操作也極為便利，自主性也相對較強；第二，企業(yè)憑借內源融資方式來獲取資金的情況下，并不需要對外支付利息，所以也就不會面臨資金償付的風險，因而相比于其它類型的融資方式，其所面臨的融資風險相當小；第三，憑借內源融資的方式所得到的資金，不用付出籌資費用等，所以其融資成本也相對較小。只是內源融融資極易使得公司能夠獲取到的利潤以以及盈利能力等出現(xiàn)一定程度的下降，所以，內源融資方式能夠獲取到的資金額度相對較小。
2.外源融資
外源融資是公司利用企業(yè)外部拓展的渠道來進行資金的籌措的方式，主要的融資方式包括債權融資和股權融資兩種，即借助股票的發(fā)行以及債券的發(fā)行，還有通過銀行進行貸款的方式進行融資。
企業(yè)在逐步發(fā)展的同時對于資金規(guī)模的需求也會隨之增大，因此，公司通過內源融資的方式來進行企業(yè)的資金籌措已經無法達成企?I在實際發(fā)展過程里對于資金的需求，因而外源融資逐漸變成企業(yè)獲取更多資金有效的方式。與內源融資方式不同，公司借助股權融資方式募集到的資金規(guī)模巨大，基本能夠滿足企業(yè)特定時期發(fā)展經濟經營的需要。公司對于股利的發(fā)放具有自主權，能夠依據(jù)其自身的經營情況在發(fā)新股和配股時制定相應的股利政策，因此具有一定的靈活性。但是外源融資需要支付一定的融資成本，因此存在一定的融資風險.
公司借助債權融資的方式籌集到的資金是需要還本付息的，在成熟的資本市場上，債權融資比股權融資更受企業(yè)的青睞，這主要是由于債券融資的成本相對較低，可以為企業(yè)節(jié)省下可觀的財務費用。
三、融資方式對我國上市公司企業(yè)價值的影響
通過對內源以及外源融資的內涵與特點進行了闡述，本節(jié)從這兩種融資方式出發(fā)，探討其對于企業(yè)價值的影響，其中對于外源融資對企業(yè)價值所產生的影響能夠憑借股權融資以及債權融資對企業(yè)所產生的影響這兩個方面來展開探析。
1.內源融資對企業(yè)價值的影響
內源融資從本質上講是企業(yè)資金的自主調配，其顯著優(yōu)勢在于不受外界影響、沒有償付風險、使用方便且融資成本低。如前所述，處于成長期的企業(yè)會青睞采用內源融資方式，對于一家處于成長期的上市公司來說，內源融資對其企業(yè)價值的影響也會反映在每股收益上。內容融資能夠帶來企業(yè)規(guī)模的擴大，效益的增長，企業(yè)基本面向好，企業(yè)價值上升，為企業(yè)打開外源融資渠道夯實基礎。因此，內源融資對企業(yè)價值的影響是正向的，持續(xù)的。
2.外源融資對企業(yè)價值的影響
（1）股權融資對企業(yè)價值的影響
股權融資的方式，對企業(yè)價值的影響是一把“雙刃劍”。企業(yè)所屬的行業(yè)性質不同，企業(yè)發(fā)展的階段不同，企業(yè)所具備的經濟實力不同等等因素，最終得出的結論也會不一樣。
企業(yè)股權過度集中的情形下，一方面，企業(yè)在進行經營成果的分配時，如果分配不平衡，可能使得企業(yè)的股東之間產生糾紛或不必要的爭論，最終導致的后果是企業(yè)價值的減少；另一方面，股票的發(fā)行伴隨著股權的稀釋。以萬科為例，前不久轟動全國的“寶萬之爭”，直接誘因也是因為萬科的股權極度分散。在這種情況下企業(yè)很難形成針對企業(yè)股東的約束機制，呈現(xiàn)“無實際控制人”的狀態(tài)，企業(yè)的價值會完全被市場和供求關系所左右。
①股權結構對企業(yè)價值的影響
基于對融資結構的深入認識，企業(yè)本身的價值會受到上市公司股權的影響。公司治理的主體就是股權結構，其能夠利用對公司治理效率所產生的影響而影響企業(yè)的價值，通常情況下，股權結構憑借成本、股東保護、權競爭以及并購接管這四個方面對公司治理效率產生影響，進而對企業(yè)價值產生影響。
股權結構對企業(yè)價值的影響原因主要在于上市公司的所有權與經營管理權是分開的，企業(yè)在進行重大決策的過程中就很有可能存在信息獲取不對稱的情況，最終造成企業(yè)實際經營管理的與企業(yè)目標偏離的情況，經營管理者的想法是高收入以及足夠的社會地位，但是股東是把企業(yè)利益放在第一位的。由于目的存在差異，因此兩者在企業(yè)日常運營中作出的決策會有所不同，經營管理者為了獲得高收入以及足夠的社會地位，容易產生機會主義行為，從事高收益的活動，而高收益的活動往往伴隨著高風險，容易導致企業(yè)虧損的情況發(fā)生，從而造成企業(yè)價值受到損害。
②股權集中度對企業(yè)價值的影響
公司股權結構分散程度越大，就代表中小股東越多，中小股東為了能夠最大化其權益就會跟隨其他大股東，使得股權約束力變弱，會導致企業(yè)在無形中增加對公司管理層包括股東層的監(jiān)督成本。通過研究可以得知，在股東權利持續(xù)越來越集中的背景下，大小股東之間在權益方面所產生的矛盾也極為相助。股?嗉?中程度不同對公司治理所產生的影響也存在較大的差異，所以對企業(yè)價值所產生的影響也存在區(qū)別。分散以及集中程度過大的股權都會限制公司有效的治理，合理股權集中程度才可以使得企業(yè)的價值最大。股權集中度和企業(yè)價值之間的呈現(xiàn)反微笑曲線，當企業(yè)的股權集中度過低，則應該強化企業(yè)的內部監(jiān)督來進一步促進公司治理效率的提高，從而提升企業(yè)價值；當企業(yè)股權集中度過高，則會導致企業(yè)內部侵權效應的產生，導致企業(yè)價值下降。
（2）債權融資對企業(yè)價值的影響
①債權融資對企業(yè)價值的影響途徑
債權融資對企業(yè)價值的影響途徑包括負債的稅盾效應、負債的破產成本、負債的信息效應三個方面。
負債的稅盾效應：導致稅盾效應的關鍵影響因素就是企業(yè)能夠憑借股權融資，在納稅前而分配股利，只是在全新出臺的會計準則里能夠得知，企業(yè)可以在稅前效益里去掉債務支付所引起的利息，從而降低企業(yè)應納稅額，獲取更大的收益，提升企業(yè)的價值。
負債的破產成本：企業(yè)的負債對企業(yè)的價值產生的影響也具有兩面性。企業(yè)通過負債融資的方式在財務杠桿的作用下使得企業(yè)的價值有所增加，但隨著企業(yè)的負債率不斷提高，達到一定程度時，很有可能會導致企業(yè)的破產，同時企業(yè)的破產成本也會有所增加，進而導致企業(yè)股東的利益有所損失，從而使得企業(yè)的價值有所降低。
負債的信息效應：公司所應用的融資方式可以傳達給外部投資者適當?shù)男畔ⅲ獠客顿Y者就可以憑借這些信息來對企業(yè)的實際經營情況形成相對清晰的認識。邁耶斯和麥吉勒夫（Myers&Ma jluf，1984）提出，企業(yè)價值信息能夠憑借負債水平表現(xiàn)出來。若說企業(yè)的價值被低估，股東為了防止自身利益受損就開始選擇負債融資。
②債權期限結構對企業(yè)價值的影響
依照具體的負債償還期限，可以把其劃分成長期與短期的負債。其中，長期負債是指其存續(xù)期超過一年的負債，短期負債是指存續(xù)期小于一年的負債。企業(yè)的債務結構中若呈現(xiàn)出長期負債比較多的情況，證明企業(yè)的負債償還期越長，存在還本付息的不確定性，償還困難的風險也會隨時間的延長而進一步增大。另外，結合企業(yè)的成長性來看，成長性良好并且投資機會相對較多在發(fā)展資金不足的情況想，可以利用的轉變融資方式的措施來減小債務融資比率。依照委托理論，適當?shù)奶嵘搨Y構里的中短期負債所占的比重，能夠推動企業(yè)生產規(guī)模的擴張，并在企業(yè)價值的提升過程展現(xiàn)出積極的效果。
在企業(yè)管理中，生產、經營、服務等方面的管理固然重要，然而每一項管理都離不開對人的思想管理。思想管理是一切管理的基礎，蘊涵在每一項管理環(huán)節(jié)之中，是全部管理工作的靈魂所在，是企業(yè)效益最大化的重要保證。企業(yè)的思想管理，必須結合自身單位的工作特點、生產任務、職工的實際情況，以尊重人、理解人、關心人為根本，通過解決職工的疑問，理順各種關系，激發(fā)調動職工的積極性和創(chuàng)造性，提升企業(yè)的執(zhí)行力，增強企業(yè)活力，實現(xiàn)企業(yè)的目標。
一、開展形勢任務教育，促進思想觀念的轉變
企業(yè)職工思想不斷解放的過程其實就是企業(yè)改革發(fā)展的過程，要想推進企業(yè)改革，必須要幫助職工解放思想，轉變觀念。改制前的齊魯石化公司汽運公司，雖然有巨額虧損，但因為齊魯石化公司是中國石化的骨干企業(yè)，虧損的汽運公司職工根本不擔心吃不上飯，最多是不如盈利單位吃的好。久而久之，在職工中形成了一種惰性。也有些職工不滿意當時那種不死不活的生活，希望變革，卻不知該如何改。針對職工的思想狀況，公司分層次組織開展形勢任務教育，幫助企業(yè)職工破除“等、靠、要”的“不作為”的舊觀念,樹立新思想,“世上沒有救世主，生存發(fā)展靠自己”。引導職工強化“市場”意識,要實現(xiàn)由靠上級安排工作任務到主動尋求出路的思想轉變。通過座談討論和交流，發(fā)動大家分析企業(yè)面臨的形勢，明確自己的任務，使大家樹立危機意識和生存意識，讓大家真正明確，企業(yè)的未來在自己手中，只能靠自己的努力。在殘酷的市場競爭面前，不努力工作就不會有前途。職工們結合自身實際，思想觀念迅速發(fā)生著轉變，“為企業(yè)工作，就是為自己工作”的熱情空前高漲。
二、抓好職工技能培訓，強化思想認識水平的提升
物流行業(yè)作為服務型企業(yè)，為客戶服務是第一要務。為實現(xiàn)“用心服務，追求完美”的服務理念，提高整體物流服務水平，公司緊密結合生產形勢，引導并強化全體職工牢固樹立服務意識，努力營造重視服務，崇尚服務，關注服務的良好氛圍。從大規(guī)模培訓入手，不斷提高全員服務技能。每周六下午作為集中培訓日，組織管理人員對服務意識、物流管理及質量控制等知識進行學習研討，組織一線駕駛員進行以“如何解決道路運輸中出現(xiàn)的各種問題”為主要內容的操作技能培訓。職工通過認真學習國內先進物流企業(yè)的服務經驗，不斷改進服務質量。規(guī)范了在業(yè)務往來中的語言、態(tài)度、舉止，形成統(tǒng)一的服務規(guī)范。思想認識的不斷提升，使職工們在業(yè)務往來中，禮貌得體，服務周到。廣大職工全心全意為客戶服務，想客戶所想，急客戶所急，努力為客戶分憂解難，贏得了廣大客戶的信賴和贊譽。
三、深入職工加強調研，實現(xiàn)思想有效溝通
及時了解職工思想狀況，解決突出問題是做好思想管理工作的基礎。改革的穩(wěn)步推進，必然會給職工的工作和生活帶來影響，此時職工思想容易發(fā)生波動。幾年來，我們注重做好雙向溝通，深入職工搞好調研，及時掌握職工思想動態(tài)，保持了職工思想穩(wěn)定。一是及時發(fā)現(xiàn)問題，各部門協(xié)同工作，深入職工中去做好調研工作，通過各方式了解職工思想動向、了解存在的矛盾與問題；二是及時解決問題，通過調研獲取的信息，反饋的各種問題，進行認真的整理分析和論證，合情合理的認真及時解決，無理要求的幫助分析，做好解釋，一切從公司大局出發(fā)，把問題解決在萌芽狀態(tài)。三是及時講清說明，不斷對職工反映的普遍問題、突出問題總結歸納，通過各種途徑向職工做出合理解釋，避免出現(xiàn)小道消息、流言蜚語影響安定團結。通過有效的溝通，及時了解職工對工作的一些真實想法，及時發(fā)現(xiàn)職工工作中的新思路、新辦法，對于職工在工作中的業(yè)績、所提出的合理化建議給予肯定和采納，增加職工工作的成就感和價值感；通過有效的溝通，企業(yè)傳達對職工的新要求新期望，增加職工對企業(yè)管理的參與感和責任感，動員職工為企業(yè)的發(fā)展獻計獻策，實現(xiàn)企業(yè)與職工的雙贏。
四、結合主題實踐活動，促進職工思想穩(wěn)定
關鍵詞：公司治理；內部控制；董事會；風險管理
中圖分類號：F275 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）14-0047-04
引言
作為與現(xiàn)代企業(yè)制度息息相關的兩個重要方面，公司治理和內部控制都是在提升企業(yè)綜合競爭力的共同目標方向下相互聯(lián)系、相互影響并不斷完善的。
內部控制是現(xiàn)代企業(yè)加強經濟管理，提高經營效率，保護資產安全，促進經營各個環(huán)節(jié)相互制約、相互協(xié)調，以實現(xiàn)企業(yè)的經營方針和目標的有效工具和手段，是包括企業(yè)在內的所有組織和機構正常運轉的制度基礎?？茖W高效的內部控制是深化企業(yè)改革，建立現(xiàn)代企業(yè)制度的關鍵。而公司治理則是指通過分權與制衡，保證企業(yè)的決策科學和提高公司業(yè)績，即如何提高稀缺資源的運營效益與效率的問題。公司治理是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心，良好的公司治理是企業(yè)增強競爭力和提高經營績效的必要條件，是保護所有者和其他利益相關者，保證現(xiàn)代市場體系有序、高效運行的微觀基礎。
從實踐上看，企業(yè)出現(xiàn)的內部控制無力或失效的問題經常并不是因為內部控制系統(tǒng)本身的漏洞或失誤，而是因為缺乏有效的公司治理和健全的企業(yè)管理；而有效的公司治理也離不開企業(yè)內部控制的完善，因為企業(yè)的內部控制狀況會對公司治理產生積極或消極的影響。所以，完善企業(yè)內部控制，推動企業(yè)的發(fā)展，不能對內部控制孤立地進行研究，必須把把內部控制置于公司治理的微觀環(huán)境中，將兩者有機地結合起來，從公司治理層面來探討內部控制的相關問題、構建內部控制系統(tǒng)。內部控制的執(zhí)行和作用的發(fā)揮離不開公司治理，只有將內部控制置于公司治理的環(huán)境中加以考慮，才能更好地理解內部控制在經濟生活中的角色和地位，才能找出現(xiàn)實中存在的問題并加以解決。
我國當前的公司治理結構和體制存在著很多不理想的地方，比如，公司股權結構不合理，“一股獨大”現(xiàn)象普遍；企業(yè)內外部監(jiān)管缺位；國有企業(yè)主體不明確；董事會與監(jiān)事會沒有起到應有的作用等等。在這些現(xiàn)實情況的制約和影響下，我國企業(yè)的內部控制出現(xiàn)了各種各樣非常嚴重的問題。為此，要想通過完善企業(yè)內部控制來推動企業(yè)的快速發(fā)展和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，將內部控制問題置于公司治理環(huán)境下研究是非常必要的。
一、相關的概念
伴隨內部控制實踐的逐漸豐富，內部控制理論的發(fā)展也經歷了一個漫長的過程，遵循著“內部牽制―內部控制制度―內部控制結構―內部控制整合框架”的軌跡。
財政部于2006年7月15日發(fā)起成立企業(yè)內部控制標準委員會（財會[2006]11號），研究制定我國企業(yè)內部控制規(guī)范。2007年3月2日，財政部以財會便[2007]7號文件―《關于印發(fā)和17項具體規(guī)范（征求意見稿）的通知》。上述與內部控制相關的法律法規(guī)反映出我國近幾年對內部控制的理論研究主要以會計控制和審計評價為主線的，可將之簡稱為 “會計導向” 和“審計導向”。會計導向的典型代表是我國日前己的內部控制法律法規(guī)。很多學者認為，保證會計信息的真實性是內部控制發(fā)展的主線，會計控制是企業(yè)內部控制的核心。隨著COSO報告在中國影響的日益增強，我國學者對內部控制的認識也逐漸超越了內部會計控制的界限。吳水澎等（2000）在國內較早地介紹了該報告的主要內容、框架及進展，并以此為基礎對中國企業(yè)內部控制的發(fā)展提出了一些建設性的建議。方紅星（2002）試圖把內部控制與審計聯(lián)結起來，認為內部控制是在審計目標定位主導下發(fā)展的，內部控制和審計的歷史淵源和邏輯聯(lián)系完全可以從“組織效率”角度做出科學的分析和解釋。隨著對公司治理和內部控制關系研究的深入，對公司治理下內部控制問題的關注在近年也逐漸成為研究熱點。
公司治理是一個多角度多層次的概念，可以從狹義和廣義兩方面去理解。狹義的公司治理，是指所有者對經營者的一種監(jiān)督與制衡機制，即通過一種制度安排，合理的配置所有者與經營者之間的權利與責任關系，主要特點是通過股東大會、董事會、監(jiān)事會及管理層所構成的公司治理結構的內部治理，目標是保證股東利益的最大化，防止經營者對所有者利益的背離。廣義的公司治理則不局限于股東對經營者的制衡，而是涉及到廣泛的利益相關者，包括股東、債權人、供應商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利益關系的集團，主要特點是通過一套包括正式或非正式的、內部或外部的制度或機制來協(xié)調公司與所有者及其利益相關者之間的關系，目標是以此來保證公司決策的科學化，從而最終維護公司各方面的利益。
二、公司治理框架下的內部控制分析
內部控制是由管理當局為履行管理目標而建立的一系列規(guī)則、政策和組織的實施程序。公司治理是關于公司各利益主體之間責、權、利關系的制度安排，涉及決策、激勵、監(jiān)督三大機制的建立和運行等。內部控制與公司治理既有聯(lián)系又有區(qū)別，而且他們之間相互影響、相互制約。
（一）內部控制與公司治理的聯(lián)系
內部控制與公司治理之間有著緊密的聯(lián)系。良好的內部控制是完善公司治理的重要保證，健全的公司治理又是內部控制有效運行的基礎。內部控制在公司制度安排中擔任內部監(jiān)控的角色，成為公司治理中不可缺少的部分。兩者之間的聯(lián)系具體體現(xiàn)在以下幾個方面。
1.主體的一致性
內部控制從制定到執(zhí)行、評價和改進，一切過程都體現(xiàn)了人的意志。COSO報告特別強調，內部控制是受企業(yè)的董事會、管理階層及其他員工影響的，其中董事會是內部控制系統(tǒng)的核心。而公司治理的主體也是經營者和董事會。股東及其他利益相關者通過投資回報率約束董事會的行為，以使公司能做出正確的重大戰(zhàn)略決策；董事會通過公司業(yè)績約束經營者，目的在于達到公司的有效經營管理。所以說，公司治理與內部控制的主體是一致的。
2.目標上的相容性
公司治理與內部控制的最終目標具有相容性，都是要實現(xiàn)企業(yè)目標。內部控制的主要目標是減少虛假會計信息，保護資產的安全和完整，其基本目標仍然是保證企業(yè)目標的實現(xiàn)。而公司治理的目標是保證企業(yè)運行在正確的軌道上，防止董事、經理等人損害股東的利益。健全的公司治理是企業(yè)目標得以實現(xiàn)的保證，只有實現(xiàn)企業(yè)目標，股東財富最大化才能實現(xiàn)。因此，內部控制和公司治理存在最終目標的相容性。
3.內容上的交叉性
從內容上來看，內部控制與公司治理有交叉重合的地方，主要是監(jiān)督、信息傳遞、權責分配，治理主體評價內部控制運行效果，經營者向治理機關報告內部控制執(zhí)行情況等。當所有權與經營權合一時，治理結構與內部控制趨于合一。內部治理為主的公司，股東和股東大會、董事會是監(jiān)控主體，因而內容的相容性較大；外部治理為主的公司，主要通過外部治理機制發(fā)揮作用，經營者是控制主體，因而內容上的相容性較小。
（二）內部控制與公司治理的區(qū)別
內部控制和公司治理又存在很大的區(qū)別，包括目標上的、內容上的、涵蓋組織結構的范圍上的不同等，具體主要體現(xiàn)在以下幾個方面。
1.目標上的差異
雖然內部控制和公司治理的最終目標都是實現(xiàn)企業(yè)目標，但具體來說，兩者還是有很大的不同。內部控制的目標是為了保證會計信息的真實、企業(yè)資產的安全、資產運營的效果，其根本作用在于衡量和糾正下屬人員的活動，以保證事態(tài)的發(fā)展符合計劃的要求；按照目標和計劃對工作人員的業(yè)績進行評價，找出消極偏差之所在，采取措施加以改進，提高企業(yè)的經營效率和效益，保證企業(yè)預定目標的實現(xiàn)。而建立有效的公司治理的目標是在利益相關者、股東大會、董事會、監(jiān)事會和經理層之間合理配置權限、公平分配利益，以及明確各自職責，建立有效的激勵、監(jiān)督和制衡機制，實現(xiàn)所有者、管理者之間的制衡，其側重點是實現(xiàn)各相關主體責權利的對等。
2.內容上的區(qū)別
內部控制與公司治理在內容交叉重合的同時，各自也有很多不同的領域。內部控制主要由管理控制和會計控制兩個層面以及內部環(huán)境、目標設定、事項識別、風險評估、風險應對、控制活動、信息與溝通和監(jiān)控要素組成。公司治理包括內部公司治理和外部公司治理。內部公司治理是由股東大會、董事會、監(jiān)事會和經理等組成的用來約束和管理經營者行為的控制制度。外部公司治理是通過競爭的外部市場和管理體制對企業(yè)管理者行為實施約束的控制制度。相比之下公司治理的內容更注重對企業(yè)整體的把握，包括權責劃分以及企業(yè)所處的外部環(huán)境；內部控制的內容則更注重對企業(yè)內部具體經營及生產活動的管理。
3.涵蓋組織結構范圍的不同
內部控制的組織結構包括兩個層面的設置：一個層面是董事會、監(jiān)事會、經理層的設置，在這個層面上主要是理清控制權、監(jiān)督權與執(zhí)行權；另一個層面是管理部門的設置，在這個層面上主要是對不相容職務進行分離。公司治理結構中的外部治理結構同內部控制組織結構的不同不難發(fā)現(xiàn)。而對于內部公司治理結構來說，也同內部控制的組織結構有很大的不同。內部公司治理結構是由所有者、董事會與高級經理人員組成的一種組織結構，如果把內部控制所包含的組織結構比喻成一個金字塔的話，內部公司治理則處于金字塔的上層。
（三）內部控制與公司治理的相互影響
有效的內部控制可以規(guī)范會計行為，以保證會計資料真實、完整，防止并及時發(fā)現(xiàn)、糾正錯誤及舞弊行為，保護單位資產的安全和完整。會計信息對于契約的鑒定、履行和考核具有十分重要的作用。董事、經理的選擇和考核都建立在會計信息的基礎上，高質量的會計信息能促進治理結構的優(yōu)化。如果沒有完善的內部控制做支撐，公司治理所追求的公平與效率的目標必然會落空。
1.有效的內部控制有利于利益相關方的權利制衡
公司治理結構中的外部治理結構受資本市場、融資市場、經理市場等因素的影響，內部治理結構受各利益相關方權利制衡的影響。比如股東大會、董事會、監(jiān)事會、債權人等代表各利益相關方的之間的權力制衡，它們之間的這種制衡構成公司治理的重要內容，良好的內部控制是實現(xiàn)這些權力制衡的重要手段。又如，對所有者和經營者來說，經營者是企業(yè)現(xiàn)實的內部控制主體，所有者對經營者的控制則主要通過由經營者所提供的財務會計信息來實現(xiàn)。所以，健全的內部控制下產生的真實、公允的信息有利于雙方權力與信息的制衡。
2.有效的內部控制有利于董事會有效行使控制權
在所有權與經營權分離的情況下，董事會接受股東大會委托行使對公司的控制權和決策權。董事會在公司治理中處于核心地位，有處理公司經營和發(fā)展重大問題的決策權。董事會的經營管理責任和誠信的履行狀況，主要表現(xiàn)為向廣大股東提供可靠、真實的財務會計信息。因此，董事會根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和企業(yè)經營目標，建立高效的內部控制系統(tǒng)，相應的信息質量監(jiān)督保障體系，這是董事會行使控制權的重要保證。
（四）公司治理對內部控制的影響
良好的內部控制對改善公司治理有積極的影響，同時健全的公司治理是內部控制有效運行的保證。內部控制處于公司治理設定的大環(huán)境之下，內部控制能否有效運行，與公司治理是否完善有很大關系。
1.公司治理是內部控制系統(tǒng)有效運行的條件
內部控制能否有效運行，與公司治理是否完善有很大關系。只有在完善的公司治理環(huán)境中，一個良好的內部控制系統(tǒng)才能有效運行，從而達到提高企業(yè)的經營效率與效果并加強信息披露的真實性的目的。反之，如果公司治理結構不理想，再有效的內部控制制度設計往往也會流于形式。因為公司治理如果不能很好地解決所有者和經營者之間的問題，企業(yè)管理當局就沒有足夠的動力去執(zhí)行內部控制。
2.公司治理是內部控制的組織保障
如果一個公司的治理結構完善，股東大會、董事會、經理層和監(jiān)事會各負其責、各司其職、協(xié)調運轉、相互制衡，就首先在最高層次上保證了內部控制的建立和實施。如果公司治理無效，經理層就會在追求個人利益最大化動機的驅使下，產生破壞內部控制的動機，使內部控制部分甚至完全失效。究其原因，是因為一個完善的公司治理結構和機制具有優(yōu)化權力配置、激勵和協(xié)調的功能，可以解決委托人與人之間的道德風險和逆向選擇問題，可以規(guī)范和約束人的行為和克服人的機會主義傾向，可以激勵和約束董事會和高級管理層的行為，從而影響內部控制的效率。
綜上所述，內部控制機制與公司治理之間是相輔相成、相互促進的關系，二者具有高度的相關性。只有在完善的公司治理環(huán)境中，一個良好的內部控制系統(tǒng)才能真正發(fā)揮作用，一個健全的內部控制機制要有完善的公司治理結構的支撐，而內部控制的創(chuàng)新和深化，也將促進公司治理結構的完善和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。
三、我國當前內部控制理論與實踐上存在的問題及原因
由于公司治理對企業(yè)內部控制的意義和重要影響，在不同的公司治理模式下，對企業(yè)內部控制的系統(tǒng)要求和具體設計必然會有所不同。我國當前的公司治理結構和體制存在著很多問題和缺陷，比如公司股權結構不合理，“一股獨大”現(xiàn)象普遍，國有企業(yè)主體不明確，董事會與監(jiān)事會沒有起到應有的作用等。目前我國很多企業(yè)控制環(huán)境的現(xiàn)狀是不容樂觀的。存在的主要問題有：第一，公司治理結構不完善。如股東大會不能發(fā)揮應有的作用，“一股獨大”的現(xiàn)象比較普遍，獨立董事不獨立，“內部人控制”問題嚴重，監(jiān)事會的功能有限，內部審計職能未能充分體現(xiàn)，經營者的約束機制和激勵機制不健全等。第二，不注重人力資源的有效利用，缺乏良好的人力資源政策，不能激發(fā)員工的積極性。第三，組織結構和職責權限不明確，機構臃腫、人浮于事的現(xiàn)象嚴重。第四，對企業(yè)的監(jiān)督不力。如上所述，很多企業(yè)的內部審計機構形同虛設，未能發(fā)揮應有的職能作用，而債權人對企業(yè)的監(jiān)控作用也很小等，因此造成一些企業(yè)看似有健全的內部控制制度，但是對企業(yè)效益的提高卻很難發(fā)揮作用。
四、完善我國公司治理下企業(yè)內部控制的思路
針對我國公司治理和企業(yè)內部控制存在的問題，從內部控制的體系構建和實際對策兩方面提出完善我國公司治理下企業(yè)內部控制的具體思路。
（一）建立全面的內部控制制度體系
由于企業(yè)所處的行業(yè)類型、規(guī)模、地域等方面的不同，各企業(yè)的特征不同，甚至同一企業(yè)在不同的時期也存在較大的差異。為此，企業(yè)首先應確定內部管理體制和目標，包括管理模式、內部核算體系、機構設置及職能劃分等，以明確內部控制制度設計和建設方向。但內部控制管理體一經確定，應在一段時期內保持相對穩(wěn)定，從而確保整個體系的穩(wěn)定性。其次，應根據(jù)企業(yè)內部管理體制，明確規(guī)定企業(yè)各級機構的職責和具體崗位的職責，并在此基礎上，設計起草內部控制制度和流程體系。
（二）加強企業(yè)風險管理
在多年的管理實踐中，人們意識到一個企業(yè)內部不同部門或不同業(yè)務的風險，有的會相互疊加放大，有的則相互抵消減少。因此，風險的考慮不能僅僅從某項業(yè)務、某個部門的角度出發(fā)，必須根據(jù)風險組合的觀點，從貫穿整個企業(yè)的角度看待風險，實行全面風險管理。
在我國當前公司治理現(xiàn)狀下完善企業(yè)內部控制，加強全面風險管理意識，就是要分析企業(yè)的所有風險，而不停留于只分析有關安全、財務等個別風險；要分析風險之間的相互聯(lián)系，從企業(yè)整體角度出發(fā)對各風險進行評價、分類、排序，從而從企業(yè)整體角度出發(fā)制定可行的風險管理策略。
（三）加強對企業(yè)內部控制行為主體“人”的控制
首先要提高管理者的素質。管理者的素質既包括知識和技能，又包括道德觀，價值觀和世界觀等各個方面。不同素質的管理者，對企業(yè)發(fā)展產生的影響也是不同的，進而影響到企業(yè)內部控制的效率和效果。其次是提高會計人員和相關責任人員的綜合素質。應深入開展職業(yè)道德教育，從正反兩方面對相關人員進行法紀、政紀等思想政治教育，增強他們的自我約束能力和高度的責任感，使其自覺地遵守和執(zhí)行各項法律、法規(guī)和有關制度。同時，對會計、審計等相關專業(yè)人員開展持續(xù)有效的專業(yè)知識教育，以不斷提高其專業(yè)知識和業(yè)務能力，使各個崗位人員均能勝任其承擔的工作職責，減少業(yè)務處理上的技術錯誤，并及時發(fā)現(xiàn)生產經營過程中的異常情況。
（四）建立規(guī)范的激勵和約束機制
為妥善地解決所有者和經營者之間的委托-關系，我國企業(yè)內部控制中的激勵―約束問題，全面涉及企業(yè)激勵―約束機制的各個方面，而不僅僅是通過制定一定的激勵約束制度就可以得到解決。
1.嚴格的責任追究制度和懲罰規(guī)定
責任追究制度是企業(yè)內部控制制度貫徹執(zhí)行的根本保證，如果沒有嚴格的責任追究制度，就會使各項合理的規(guī)章制度形同虛設。懲罰規(guī)定是責任追究制度的補充，它既是治理違法違規(guī)、偷懶、弄虛作假的直接手段，又是樹立正氣的有力武器，這種制度規(guī)定是必需的，也是有效的。在內控制度面前人人平等，全體員工都應是內部控制制度的執(zhí)行者和維護者，在企業(yè)內部不應有特殊員工，尤其對企業(yè)的高級管理層，必須堅持公平、公正原則。這樣內部控制制度才是有效的，才具有權威性。
2.有效的激勵機制
公司法人治理結構是公司制的核心，是建立經營者激勵制度存在的基礎。如果僅有制衡約束機制，則不能保證股東利益的最大化，所以必須運用各種積極的激勵機制調動經營者的積極性。通過設計工資、獎金、津貼、股票期權等貨幣激勵和榮譽、旅游等非貨幣激勵機制，促使人除完成合約要求的基本任務外，還表現(xiàn)出創(chuàng)造性的革新精神，推動公司業(yè)績增長和快速成長。有效的激勵需要建立在合理的評價基礎上，實際上是對人采用的一種 “軟控制”，通過激勵，加強內部控制的自覺性和自愿性?，F(xiàn)代企業(yè)一般有以下經濟利益激勵方式：工資性激勵、職位消費激勵和期權激勵。期權激勵被認為是目前最有效的經營者激勵手段，正處于完善與發(fā)展之中，其具體形式有股票期權、績效股、股票增值權、虛擬股和獎金轉股。采用期權激勵，可以把核心人員及其員工的短期行為長期化，使公司核心人員更關注公司的長遠發(fā)展，形成具有穩(wěn)定持久的激勵機制。
3.合理的授權控制機制
內部控制的重點是對企業(yè)內部各層次管理者的監(jiān)督、約束、協(xié)調工作，要使內部各層次管理者的工作能夠協(xié)調有序、各負其責，就要建立各層次的授權委托制度，通過這種授權委托形成企業(yè)內部合理的監(jiān)控系統(tǒng)，以保證內部控制制度的貫徹執(zhí)行。委托授權，是一種任務、責任相匹配的適當授權，是一種職務之間相互制衡、相互約束的權力分配。要通過合理的授權和責任界限的嚴格劃分，通過輪崗制，防止有關人員之間的相互勾結，避免違法違規(guī)事件的發(fā)生。
（五）建立良好的信息溝通系統(tǒng)
良好的信息溝通系統(tǒng)可以促使企業(yè)及時掌握企業(yè)運營狀況和發(fā)生的各種情況，及時為企業(yè)的生產經營決策提供全面、及時、準確的信息。企業(yè)財務會計系統(tǒng)是企業(yè)管理信息系統(tǒng)中的一個比較重要的子系統(tǒng)，是處理財務會計業(yè)務并為企業(yè)提供財務信息和決策信息以及輔助企業(yè)管理控制的有機整體。因此，必須加強財務會計系統(tǒng)與生產經營等其他系統(tǒng)的信息溝通。
此外，還要依賴外部監(jiān)督。外部監(jiān)督能以第三者的身份獨立、客觀、公正地對企業(yè)內部控制系統(tǒng)進行評審，有利于監(jiān)督企業(yè)設計，實施內部控制體系，并及時發(fā)現(xiàn)內部控制的疏漏和薄弱環(huán)節(jié)。
內部控制的困難不在于設計一套制度，而在于如何保證制度的有效執(zhí)行。這不僅取決于制度本身，更取決于執(zhí)行制度的人。所以，我們不能偏重于哪一方，只有全方位重視，才能使企業(yè)的內部控制制度起到應有的作用。
參考文獻：
[1] 宋建波.企業(yè)內部控制[M].北京：中國人民大學出版社，2004.
[2] 朱榮恩，應唯，袁敏.企業(yè)內部控制制度設計[M].上海：上海財經大學出版社，2005.
[3] 張宜霞.內部控制―基于企業(yè)本質的研究[M].北京：中國財政經濟出版社，2004.
[4] 王立勇.杜絕內患：企業(yè)內部控制系統(tǒng)分析[M].北京：中國經濟出版社，2004.
[5] 李連華.公司治理結構與內部控制的鏈接與互動[J].會計研究，2005，（2）.
[6] 樊行健.公司治理與財務治理[J].會計研究，2005，（2）.
[7] 程新生.公司治理、內部控制、組織結構互動關系研究[J].會計研究，2004，（4）.
[8] 李莊，云凌.內控制度的作用機制與設計原則[J].上海會計，2007，（1）.
[9] 閻達五，楊有紅.內部控制框架的構建[J].會計研究，2001，（2）.
[10] William R.Kinney.Jr，Michael W.Maher，and David W.Wright：Assertions-Based Standards for Integrated Internal Control，Accounting
[Abstract] Since the MM theorem has been put forward, the researches of the relationship between the capital structure and enterprise value have emerged in endlessly, especially empirical researches have made great progress. But based on the different subjects, as well as the different choices of the indicators that measure the value of the enterprises, the research conclusions will be different. This paper will focus on the nongovernmental listed companies, and the indexes are synthesized into a few principal factors using factor analysis. These principal factors as independent variables and enterprise value as dependent variables are used in a regression analysis. The result in this paper proves that the capital structure has positive relation with the enterprise value, but the optimal capital structure and its impact on the effectiveness of the enterprise value has not yet reflects.
[關鍵詞]民營上市公司 資本結構 企業(yè)價值 因子分析
[Keywords]Nongovernmental Listed Companies Capital Structure Enterprise Value Factor Analysis
一、文獻回顧
現(xiàn)代資本結構理論的起點是MM定理。在一系列嚴格的假定條件下,Modigliani and Miller(1958)提出了企業(yè)價值與其資本結構無關的結論,修正的MM定理(1963)引入了公司所得稅,認為通過負債的不斷增加,可以降低企業(yè)綜合資本成本并增加企業(yè)價值,當債務資本比例趨近100%時,企業(yè)價值達到最大。無論是最初的MM定理還是修正的MM定理,都是對資本結構中債務配置比例的兩個極端看法。20世紀70年代以來有關資本結構與企業(yè)價值關系的研究結論可以歸納為以下幾個方面:
(一)資本結構與企業(yè)價值的正相關關系
Jensen和Meckling(1976)認為,適度的負債率可以使總費用最低,企業(yè)存在一個最優(yōu)的資本結構。Ross(1977)的信號傳遞理論認為,投資者將企業(yè)的債務融資看作是資產質量良好的信號,因此,企業(yè)價值與資產負債率正相關。陳曉、單鑫(1999)也認為企業(yè)價值與資本結構是正相關關系,他們研究得出:盡管目前我國股市上的權益融資成本遠低于債務融資成本,但債務融資依然能降低企業(yè)融資成本,提高企業(yè)的市場價值。劉坤(2007)通過對滬市662家僅發(fā)行A股的上市公司的實證研究發(fā)現(xiàn),通過提高資產負債率,公司的價值可以提高,進而提出我國的上市公司應該增加債務融資,尤其應該增加長期債務在總債務融資中的比重。王穎(2008)以2006年滬深兩市的制造業(yè)家族上市公司為研究樣本,實證結果表明,家族企業(yè)不存在最優(yōu)資本結構,但是在一定條件下資本結構與企業(yè)價值存在正相關關系。
(二)資本結構與企業(yè)價值的區(qū)間范圍對應關系
劉東輝、黃晨(2004)采用凈資產收益率、凈資產收益率5年方差標準系數(shù)、市凈率和主營業(yè)務增長率作為衡量企業(yè)價值的四個因素,粗略地觀察出資產負債率在40%～50%之間時,企業(yè)價值處于較高水平。張玉明、張會麗和吳有紅(2005)采用市凈率指標與資產負債率進行實證分析,認為并不存在一個涵蓋所有企業(yè)的適宜資本結構區(qū)間范圍,但中等負債水平的企業(yè)價值明顯高于低負債水平的企業(yè)價值。
(三)衡量企業(yè)價值的具體指標與資本結構的關系
Booth等人(2001)通過對10個發(fā)展中國家的樣本數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn):總的來說,影響發(fā)展中國家公司債務比率的因素與發(fā)達國家相似,盈利能力是最為重要的影響因素,樣本國家中除津巴布韋以外,其余國家的公司績效與資本結構之間都存在著高度顯著的負相關關系。Frank和Goyal(2003)利用美國非金融企業(yè)1950～2000年近20萬個觀測變量的龐大數(shù)據(jù)庫研究顯示:績效與賬面價值的財務杠桿比率之間呈正相關,與市場價值的財務杠桿比率之間呈負相關。Chandra(2005)認為,在一定收益水平下,當企業(yè)采取的資本結構會使資本成本最小化時,企業(yè)的價值最大。陸正飛(1996)的實證研究認為,我國企業(yè)負債率與收益率負相關,陸正飛和辛宇(1998)的共同研究發(fā)現(xiàn),獲利能力、上市公司規(guī)模、資產擔保值、成長性等因素對企業(yè)資本結構以及長期負債率的影響均不顯著。王娟和楊鳳林(1998)認為,隨著負債率的提高,上市公司的盈利能力呈現(xiàn)上升趨勢(凈資產收益率增加) 。陳共榮、謝建宏和胡振國(2005)以滬深兩市上市公司為樣本的研究結果表明,不同企業(yè)價值衡量指標的選擇會得出資本結構與企業(yè)價值關系的不同結論,他們分別用市凈率、凈資產收益率和托賓Q值作為衡量企業(yè)價值的指標進行研究,得出若用市凈率作為企業(yè)價值的衡量指標,則資本結構與企業(yè)價值正相關;若用凈資產收益率作為企業(yè)價值的衡量指標,則企業(yè)價值隨著負債率的增加先遞增后遞減,存在一個最優(yōu)資本結構;若以托賓Q值作為衡量指標則得不出有說服力的研究結論。
(四)資本結構與企業(yè)價值的負相關或不相關關系
晏艷陽(2002)對我國綜合類上市公司的實證研究表明,企業(yè)價值與其資本結構中債務比重的大小沒有明顯的關系。李錦望、張世強(2004)以我國家電行業(yè)上市公司為樣本,畢皖霞、徐文學(2005)以我國電子制造業(yè)上市公司為樣本,胡竹枝(2005)以我國中小企業(yè)上市公司為樣本,對資本結構與企業(yè)價值的實證分析均證明,資產負債率與企業(yè)價值負相關。Carpentier(2006)為了檢驗“為何資本結構的變化不影響企業(yè)價值”的命題,選取1987～1996年的243家法國企業(yè),檢驗其在較長期間內資本結構和企業(yè)價值的關系,發(fā)現(xiàn)上述命題不能被否定,沒有證據(jù)支持負債比率和價值的變化之間的顯著關系,并進一步在回歸分析中控制了由靜態(tài)權衡理論提出的目標負債水平,也得到了相同結論。
二、研究設計
(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
本文以我國民營上市公司為研究對象,文中的“民營上市公司”是指民營企業(yè)或者自然人擁有控制權的A股上市公司,包括民營企業(yè)絕對或相對控股的上市公司、自然人作為主要發(fā)起人或擁有控制權的上市公司。若按照進入證券市場的方式劃分,可以將民營上市公司分為直接上市和間接上市兩類,前者是指通過IPO上市的民營企業(yè),后者是指通過包括借殼上市、MBO和控股股東民營化等間接方式演變而成的民營上市公司,本文的樣本企業(yè)包括以上兩種類型的上市公司。
本文選用截面研究方法,以2006年在深交所和上交所公布年報的民營上市公司中選取符合本文研究的樣本公司,選擇過程遵循以下標準進行:(1)剔除同時發(fā)行A股和B股,或同時發(fā)行A股和H股的公司,主要是考慮到這類公司數(shù)據(jù)會在一定程度上受B股或H股市場及制度的影響;(2)剔除金融類公司,因為該類公司以經營貨幣為主,負債比例明顯較高,與其他民營上市公司的性質顯著不同。(3)剔除ST類公司,因為連年虧損,其持續(xù)經營能力逐步喪失;(4)剔除財務數(shù)據(jù)或公司治理數(shù)據(jù)不完整的公司,因為這類公司披露的會計信息質量無法保證。依據(jù)上述標準逐家篩選,我們最終選出100家符合研究要求的民營上市公司作為樣本。
進一步我們考察樣本公司是否具備和民營上市公司總體在行業(yè)分布上具有類似特征。結果顯示,樣本公司主要集中于制造業(yè),綜合類位居其次,然后是信息技術業(yè)和批發(fā)零售貿易業(yè)等,其中制造業(yè)占66%,綜合類占11%,信息技術業(yè)和批發(fā)零售貿易業(yè)占13%,其余部分還包括農林牧漁、建筑、房地產和電力行業(yè)。目前民營上市公司的總體行業(yè)分布是:有58.57%的公司集中在制造業(yè),11.78%的公司集中在綜合類,10.71%的公司集中在信息技術業(yè),這三個行業(yè)集中了81.06%的民營上市公司,批發(fā)和零售貿易業(yè)的民營上市公司占4.64%,位居第四,其他行業(yè)的民營上市公司合計所占的比例為14.3%。由此可見,我們選擇的樣本公司在很大程度上體現(xiàn)了民營上市公司總體的行業(yè)構成特征,從而保證了樣本公司在行業(yè)分布方面的代表性,使得用樣本分析結果來推斷總體更符合實際情況。此外,目前我國民營上市公司的發(fā)展具有明顯的地區(qū)特征,統(tǒng)計顯示,民營上市公司主要集中在廣東、浙江、上海、江蘇和四川等地區(qū),其中廣東、上海和浙江三地就占了我國民營上市公司總體的35%。對樣本公司的統(tǒng)計結果表明,樣本公司主要集中于江蘇、浙江、廣東、上海和四川等地區(qū)。因此,樣本公司的地區(qū)分布特征也很大程度上體現(xiàn)了民營上市公司總體的地區(qū)分布特征。綜合行業(yè)和地區(qū)分布特征可以得出,樣本公司很大程度上具有和總體一致的特征,從而使得本文后面進行實證研究所得出的結論具有代表性。
(二)研究變量及假設
1、被解釋變量:企業(yè)價值。企業(yè)價值的主要衡量指標有財務指標和市場價值指標兩種,其中市場價值指標主要使用托賓Q值,財務指標則有凈資產收益率、主營業(yè)務利潤率、每股收益、每股凈資產等,而凈資產收益率是一個綜合性極強,最具代表性的財務比率,因此本文使用凈資產收益率(ROE)作為衡量民營上市企業(yè)價值的指標。
2、解釋變量:資本結構。資本結構(DTA)用資產負債率來表示,即公司年末負債總額/資產總額,同時我們將負債比率進一步分解為長期負債率LFDTA和短期負債率SFDTA,并分別考察其對企業(yè)價值的影響。
根據(jù)早期資本結構理論中的傳統(tǒng)理論觀,企業(yè)存在一個最優(yōu)資本結構,在最優(yōu)資本結構(負債比率)之前,企業(yè)價值與資本結構正相關,當超過最優(yōu)資本結構(負債比率)之后,企業(yè)價值與資本結構負相關。同時依據(jù)前述Ross(1977)、陳曉、單鑫(1999)以及劉坤(2007)的觀點,因此我們對民營上市公司提出:
假設1:企業(yè)價值與企業(yè)資本結構正相關
3、控制變量。
資產凈利率(ROA),即稅后凈利與平均總資產的比率。公司的盈利能力對公司的價值有顯著影響,大多數(shù)研究者主張以盈利能力來預測公司的價值。一般來說,盈利能力越強,企業(yè)價值越高,因此我們對民營上市公司提出:
假設2:企業(yè)價值與公司盈利能力正相關
每股凈資產(PE),即股東權益與股本總額的比值。這一指標反映每股股票所擁有的資產現(xiàn)值,是支撐股票市場價格的重要基礎。每股凈資產值越大,表明公司每股股票代表的財富越雄厚,通常創(chuàng)造利潤的能力和抵御外來因素影響的能力也越強。因此它對公司的價值具有顯著性的影響,一般說來每股凈資產越大企業(yè)的市場價值就越高。因此我們民營上市公司提出:
假設3:企業(yè)價值與公司每股凈資產正相關
公司規(guī)模,我們用公司年末總資產的自然對數(shù)(lASSET)計算,以反映民營上市公司規(guī)模效應對企業(yè)價值的影響。根據(jù)國內外學者(Morck,1988;汪輝,2003;沈洪濤,2004)已有的結果,公司規(guī)模會影響企業(yè)價值,在目前情況下,我國公司規(guī)模與企業(yè)價值呈正比。因此,我們對民營上市公司提出:
假設4:企業(yè)價值與公司規(guī)模正相關
成長性(GROTH),盡管國內外用于衡量公司成長性的變量很多,典型的有資本性支出與銷售額的比例、研發(fā)費用與銷售額的比例、折舊與銷售額的比例、資產增長率、收入增長率及利潤增長率,但由于資本性支出、研發(fā)費用的資料難以收集,而折舊方法的改變會影響累計折舊的大小,因此,我們采用主營收入增長率來表示成長性,并對民營上市公司提出:
假設5:企業(yè)價值與公司成長性指標正相關。
三、實證結果及分析
(一)描述統(tǒng)計分析
表1是對樣本公司各變量特征情況的描述。在樣本公司年報中,從衡量企業(yè)價值的指標分析來看,平均的凈資產收益率為8.1366%,最高為39.54%,最低為-18.66%,最高與最低之間相差得較大,這說明不同民營上市公司的企業(yè)價值差別較大;從資本結構分析來看,資產負債率的平均值為52.577%,最高資產負債率為86.506%,最低的為7.8108%,由此可見,民營上市公司對財務杠桿的利用程度差異較大。對資本結構的進一步分析發(fā)現(xiàn),在負債結構中,短期負債所占比重大約為90.297%,甚至出現(xiàn)了短期負債比例高達100%的情況,而長期銀行借款和長期債券比重僅占5.3625%,說明我國民營上市公司依靠長期債務融資的比率不大,而成熟資本市場上公司的長期債務融資遠遠高于這一比率。
為便于進一步深入探究企業(yè)價值與資本結構的關系,我們將不同負債區(qū)間的企業(yè)價值列示在表2,并繪制成圖1。
從圖1可以看出,企業(yè)價值在資產負債率為20%～30%的區(qū)間時為最小,此后總體呈上升趨勢;從表2可知,2006年民營上市公司的資產負債率大多集中在50%～70%之間。當資產負債率在80%以上時,企業(yè)價值是最大的。這說明我國民營上市公司有利用財務杠桿效應的主觀意愿,在享受負債資金抵稅效應的同時增加股東價值,企業(yè)價值與資產負債率基本上呈正相關關系。
表3給出了民營上市公司各變量間的相關系數(shù)。從該表可以看出,首先,企業(yè)價值與資本結構在顯著性水平0.05上顯著正相關,其中:企業(yè)價值與短期負債率在顯著性水平0.05上顯著負相關,與長期負債率顯著正相關;其次,企業(yè)價值與公司規(guī)模、資產凈利率在顯著性水平0.01上顯著正相關,與每股凈資產在顯著性水平0.05上顯著正相關;最后,從表3還可以看出公司規(guī)模與資本結構在顯著性水平0.01水平上顯著正相關,這說明企業(yè)價值與變量間的相關性可能會受到公司規(guī)模的影響,因此應該在模型中納入控制變量后進一步研究企業(yè)價值與變量之間的相關性。
(二)因子分析
主成份分析是一種多元統(tǒng)計方法,它將原變量進行線性組合得出新變量,稱為主成份,這些主成份保留了原變量的原始有用信息,而且彼此之間不相關,從而克服了由于各自變量之間相關性而造成的偏差。本文運用因子分析中的主成份分析方法,對原先設定的變量做因子分析,找出其中相互獨立的因子集,然后就這些因子對企業(yè)價值進行回歸分析,這樣才能更好地保證回歸結果的可靠性。
1、提取公共因子
因子分析中廣泛采用KMO和Bartiett檢驗法,即特征值大于1的方法來決定主成份的取舍,從表中可以看出特征值大于1的因子只有前五項,前五個特征值的累計貢獻率為88.837%,根據(jù)累計貢獻率大于85%的原則,故選取的前五個主成份能夠基本代表原變量的所有信息。我們就以這5個變量來描述所有的原始變量。計算相關系數(shù)矩陣的特征值及貢獻率、累計貢獻率,計算結果見表4。
2、因子命名
為了便于主成分對實際問題的解釋和分析,需要對因子負載矩陣進行旋轉才能將影響因素在每個因子上的負載情況表示出來,從而能夠反映不同因子代表的含義.對因子載荷矩陣實行方差最大化正交旋轉,旋轉后結果見表5。
因子負載的絕對值越大,表明該因子和該變量的重疊性越高,在解釋因子時越重要.通常認為,負載絕對值大于0.71(變量的方差能被該因子解釋的部分至少為50%)優(yōu),0.63(變量的方差能被該因子解釋的部分至少為40%)很好,0.55(變量的方差能被該因子解釋的部分至少為30%)好,0.45(變量的方差能被該因子解釋的部分至少為20%)一般。本文選用0.63作為解釋因子的分割點,并對因子命名。
因子1上有顯著負載的變量是資產負債率、流動負債率和長期負債率,它們反映了企業(yè)的償還債務的能力,因此將其定義為企業(yè)的負債能力,用F1表示。因子2上有顯著負載的變量是資產對數(shù),而這個指標反映的是企業(yè)的規(guī)模,因此將其定義為企業(yè)規(guī)模指標,用F2來表示。因子3有顯著負載的變量是每股凈資產,,因此將其定義為每股凈資產,用F3來表示。因子4有顯著負載的變量是市凈率和資產凈利率,而這兩個指標從總體上描述了企業(yè)的盈利能力,因此將其定義為企業(yè)的盈利能力指標。用F4來表示。因子5上有顯著負載的變量是主營收入增長率,它反映了企業(yè)的成長能力,可定義為企業(yè)成長性,用F5來表示。
(三)回歸統(tǒng)計分析
本文將提取出來的成分對企業(yè)價值進行回歸,分析將凈資產收益率作為被解釋變量,以此前提取出來的5個主因子作為解釋變量,進行多元線性回歸分析(見表6),得出關于我國民營上市公司的企業(yè)價值與資本結構的關系,則建立模型的回歸結果如下:
從模型和表6的回歸和檢驗結果我們可以清晰的看出,方程通過F統(tǒng)計量檢驗,模型的線性關系在99%的置信度下是顯著成立的,并且F檢驗的相伴概率為0.000000,反映變量間呈高度線性關系,回歸方程高度顯著。并且,回歸模型擬合得較好,其中R2為0.671822,Adjusted R2為0.654366,說明各解釋變量和控制變量能較好的解釋被解釋變量。首先,企業(yè)價值與主因子F1之間存在顯著的正相關關系,通過了T檢驗,在顯著性水平0.01上顯著正相關,因而驗證了假設1,進一步,長期負債率與短期負債率都和企業(yè)價值存在顯著的正相關關系,在顯著性水平0.01上通過了T檢驗,這與國內學者關于上市公司的研究結果基本支持短期負債率與企業(yè)價值存在負相關的結論不一致;其次,企業(yè)價值與主因子F2也是呈顯著的正相關關系,說明企業(yè)價值與企業(yè)規(guī)模也是呈正相關關系,并且在顯著性水平0.01上通過了T檢驗,驗證了假設4;再次,企業(yè)價值與主因子F3的每股凈資產是呈顯著的正相關關系的,在顯著性水平0.01上通過了T檢驗,驗證了假設3;然后,我們還可以看出公司的盈利能力對公司的價值也是呈高度的顯著關系,顯然,本文提出的假設2也成立。最后,代表公司成長性的主營業(yè)務增長率對公司的價值在顯著性水平0.01上通過了T檢驗,因此假設5也通過了檢驗。
四、結論
本文以我國民營上市公司為樣本,通過對企業(yè)價值與資本結構相互關系的實證研究,得到如下結論:
1、我國民營上市公司的最優(yōu)資本結構及其對企業(yè)價值的效用尚未體現(xiàn)
本文的研究結果并沒有支持“存在一個使企業(yè)價值最大化的最優(yōu)資本結構區(qū)間”的論斷,與國內部分學者驗證的我國企業(yè)存在最優(yōu)資本結構的結果不一致。但我們并不否認民營上市公司會存在最優(yōu)資本結構,只是目前民營上市公司的總體負債水平還沒達到資本結構的最優(yōu)負債比例,尚未體現(xiàn)其對企業(yè)價值和家族利益綜合效用達到最大化的貢獻。
2、我國民營上市公司的長期負債比例偏低
我國民營上市公司的負債結構不甚合理,主要表現(xiàn)在民營上市公司的長期負債比例偏低,在所抽取的樣本當中,尚無長期負債率是超過50%的企業(yè)。這固然與我國目前資本市場對民營企業(yè)存在政策性歧視有關,但也不排除民營企業(yè)自身偏好于短期融資等因素。過低的長期負債比例不利于提高我國民營上市公司的資金利用效率,同時也不利于加強對企業(yè)經理人的投資約束,對給企業(yè)價值的提高會帶來不利影響。也正是因為長期負債率偏低,導致短期負債對資產負債率的貢獻比較大,在民營上市公司的短期負債中,又以短期借款和一年到期的長期負債居多,負債所帶來的抵稅效應和財務杠桿效應大于短期負債所帶來的融資成本和融資風險,因此使得短期負債率與企業(yè)價值呈正相關。
3、我國民營上市公司的價值隨公司盈利能力的上升而提高
我國民營上市公司與非民營上市公司在融資決策上有著不同的選擇,隨著盈利能力的提高,民營上市公司傾向于通過負債融資來擴大生產規(guī)模,這也表明民營上市公司更能主動地利用財務杠桿的有利效應,當然,目前我國證券市場的制度環(huán)境還不利于民營上市公司進行權益融資,包括增發(fā)和配股,盡管我國民營企業(yè)在獲得商業(yè)銀行貸款方面長期以來處于劣勢地位,但是如果公司擁有較高的股東投資盈利能力,對于那些對利潤的關心程度遠不如股票持有者的企業(yè)債權人來說,只要有固定的利息收入作為保障,他們還是愿意對這樣的企業(yè)進行信貸投資的。然而,國內一些學者在不區(qū)分民營上市公司和非民營上市公司的情況下進行的研究得出了與此不同的結論,例如,陸正飛和辛宇(1998)認為,企業(yè)的資本結構與獲利能力顯著負相關。我們認為,基于不同的研究對象,得出的結論是不同的,不能一概而論。
4、我國民營上市公司的規(guī)模與企業(yè)價值存在顯著的關系
陸正飛和辛宇(1998)以在上交所上市的35家機械及運輸設備行業(yè)的公司為樣本,在控制行業(yè)因素的情況下,發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模等因素對企業(yè)資本結構沒有明顯的影響。但國內學者對上市公司的研究結果基本支持公司規(guī)模與資本結構之間存在顯著關系。我們的研究表明,就民營上市公司而言,公司規(guī)模與其資本結構之間存在明顯的關系。說明企業(yè)價值在一定程度上可以通過公司的規(guī)模大小來衡量。
5、我國民營上市公司的成長性對企業(yè)價值的影響也是顯著
說明民營上市公司的成長性對企業(yè)價值有影響。這說明在現(xiàn)階段評價企業(yè)價值時除了考慮企業(yè)既有的盈利能力,對企業(yè)的成長性考慮也加大。主營業(yè)務增長率關系到公司的持續(xù)經營能力,是投資者獲得回報的源泉,因此在考慮到企業(yè)長遠發(fā)展的時候,對融資方面有比較長遠的規(guī)劃,也會更多的關注企業(yè)長期發(fā)展生產的資金需求?！?/p>
參考文獻:
[1]Modigliani Franco,Merton H. Miller.The Cost of Capital Corporation Finance, and the Theory of Investment[J].American Economic Review,1958(48):655-669
[2]Modigliani Franco,Merton H. Miller.Corporate Income Taxes and the Cost of Capital a Correction[J].American Economic Review,1963(53):433-443
[3]Jensen M. C.,Meckling W. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure [J] .Journal of Financial Economics,1976(3):305-360
[4]Ross,Stephen A.The Determination of Financial Structure:The Incentive―Signaling Approach[J].Bell Journal of Economics,1977(8):23―40
[5]陳曉,單鑫.債務融資是否會增加上市企業(yè)的融資成本[J].經濟研究,1999(9):39-46
[6]劉坤.我國上市公司資本結構與企業(yè)價值的實證研究[J].經濟理論研究,2007(6):54-68
[7]王穎.家族企業(yè)資本結構與企業(yè)價值的相關性研究[J].山西煤炭管理干部學院學報,2008(3):34-35
[8]劉東輝,黃晨.資本結構與企業(yè)價值關系的實證研究[J].南方經濟,2004(2):35-36
[9]張玉明,張會麗,吳有紅.我國上市公司最佳資本結構與企業(yè)價值[J].山東經濟,2005(9):88-91
[10]Laurence Booth,Varouj Aivazian,Asli Demirguc-Kunt,Vojislav Maksimovic.Capital Structures in Developing Countries[J].The Journal of Finance,2001(56):87-130
[11]Murray Z. Frank,Vidhan K. Goyal.Capital Structure Decision[J].Working paper.University of British Columbia,2003(2):74-177
[12]Chandra.P.Financial Management: Theory and Practice[J].Tata McGraw Hill Publishing Company Ltd,2005(6):505
[13]陸正飛.企業(yè)適度負債的理論分析與實證研究[J].經濟研究,1996(2):52-58
[14]陸正飛,辛宇.上市公司資本結構主要影響因素這實證分析[J].會計研究,1998(8):34-37
[15]王娟,楊鳳林.上市公司籌資結構的實證研究[J].經濟理論與經濟管理,1998(6):23-25
[16]陳共榮,謝建宏,胡振國.中國轉軌經濟中資本結構與企業(yè)價值的相關性分析[J].系統(tǒng)工程,2005(1):25-27
[17]晏艷陽.我國上市公司資本結構與企業(yè)價值研究[J].財經理論與實踐,2002(7):29-31
[18]李錦望,張世強.中國上市公司資本結構與企業(yè)價值實證分析[J].財經問題研究,2004(2):35-38
[19]畢皖霞,徐文學.對資本結構與企業(yè)價值相關性的實證研究[J].統(tǒng)計與決策,2005(6):12-14
[20]胡竹枝.融資結構與企業(yè)價值[J].統(tǒng)計與決策,2005(9):15-17
[21]Cécile Carpentier.The valuation effects of long-term changes in capital structure[J].International Journal of Managerial Finance,2006(2):4
[22]Morck,R.,A. Shleifer,and R.W. Vishny. Management ownership and market valuation: an empirical analysis[J]. Journal of Financial Economics,1988(20): 293- 315
