發(fā)布時間：2023-02-18 16:06:46
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的投資決策理論樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
投資者在進行投資決策時到底需要什么樣的信息呢？“住處使用者需要且企業(yè)能夠提供的信息主要包括以下五類：（1）財務(wù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)；（2）企業(yè)管理人員對財務(wù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)的分析；（3）前瞻性信息；（4）關(guān)于管理人員和股東的信息；（5）企業(yè)的背景信息”（湯云為、陸建橋，1997）而“人決策有用性的觀點看，各類信息使用者最為關(guān)注的和最為相關(guān)的信息是一個企業(yè)創(chuàng)造未來有關(guān)現(xiàn)金流動能力的信息。”（李心合，1996）同時，“投資者最關(guān)心的是投資風險及其對期望收益的評價，財務(wù)報表信息的一個重要作用是幫助投資者評價證券風險?！保惤ǜ?，1998）
可見，對投資者信息需求理論界觀點不一。其實，以上三種信息類型只是從不同的角度進行論述，其關(guān)鍵點仍在于投資風險和期望收益的評估。同時，我們發(fā)現(xiàn)，一方面，理論界對會計信息類型的研究往往僅局限于財務(wù)會計領(lǐng)域，就會計論會計，而少有投資者本身行為即投資理論中找尋信息的根本，而且往往側(cè)重于定性研究；另一方面，投資決策理論本身僅應(yīng)用于指導(dǎo)個人投資，“引導(dǎo)決策者采取與模型更一致的生動，并根據(jù)最終結(jié)果修正所采用的決策模型，以達到更滿意的效果。”（何永明、陳文斌，1998）或是聯(lián)系財務(wù)中的公司投資決策，“企業(yè)集團把不同行業(yè)、不同產(chǎn)品的企業(yè)組合，股份公司對不相關(guān)公司的收購兼并，個別游資通過基金組合進行投資，這些都是投資組合理論的實際應(yīng)用”（吳明禮，1998）。但是較少有人剖析投資理論在財務(wù)報告理論發(fā)展中的地位。本文擬從投資決策理論入手，通過對投資行 的定量分析，來闡述這個問題。
一、投資決策理論分析
投資決策理論起源于馬科維茨在1952年發(fā)表的論文《證券組合選擇》。文中論述了如何在一定收益率下，取得最小的風險。該理論假定：投資者是理性的，即他選擇的投資行為必須是產(chǎn)生最大期望效用的行為。投資者會規(guī)避風險，也就是說，對于給定的期望收益，理性的投資者希望獲得最低的風險的可能風險。均值——方差假設(shè)，即投資者的效用函數(shù)為二次函數(shù)，效用依賴于均值和方差兩個變量1，用公式表示為：
Ui(a)=fi(Xa,Sa2)
其中，a代表某一投資行為。例如a可能是無風險政府組合投資，也可能是公司股票投資，或者是證券組合投資；Ui(a)代表該投資行為的期望效用，由均值表示的X。為該行為的期望收益，由方差衡量的Sa2為該投資行為的風險。同時Ui(a)隨著X的增加而增加，隨著Sa2的增加而減少，因而我們假定，
Ui(a)=2Xa-σa2
不同投資者將會在期望收益和風險之間進行不同的權(quán)衡，例如，某更規(guī)避風險的投資者將選擇-2σa2，而不是-σa2。
均值——方差效用假設(shè)對會計的重要性表現(xiàn)在，它使投資決策變得更加清晰——所有投資者，無論個人效用函數(shù)如何，都需要投資期望收益和風險的資料，而這些資料主要來自于財務(wù)報告。離開了該假設(shè)，就需要個別投資者效用函數(shù)的特定知識，以推斷出不同的信息需求。
在此基礎(chǔ)上，讓我們用兩個方案來闡述投資者如何進行決策及其在決策中所需的信息類型。
方案一：某甲擁有$2，000資金，決定全部用于購買A公司每股市價為$20的股票。首先，他的收益將取決于A公司長期的盈利能力。我們定義：
事件1：高盈利能力
事件2：低贏利能力
總收益=期末市價+期間股利
當A公司處于事件1下，下一期間股票將上升到每股$22；當處于事件2下，股票將下跌到每股$17。同時假設(shè)A公司每股派送$1的股利，那么，總收益計算如下：
事件1：$22×100股+$100=$2，300
事件2：$17×100股+$100=$1，800
現(xiàn)在，讓我們考慮一下事件的概率。若以A公司過去的財務(wù)報表為基礎(chǔ)，或以現(xiàn)行市價為依據(jù)分析得出先驗概率，則事件1的概率P（H）為0.30，事件2的概率P（L）為0.70。但為了更客觀地評估A公司未來的盈利能力，一般需要當期財務(wù)報表的公布以獲取有關(guān)公司業(yè)績的利好消息（Good news）和利空消息（Bad news），并重新修正計算后驗概率。在當期，財務(wù)報告公布的是利好消息。聯(lián)系先驗、后驗概率之間的橋梁即條件概率（又稱為信息系統(tǒng)）。
表一 信息系統(tǒng)
當期財務(wù)報告信息
GN BN
事件高（H）P（GN/H）=0.80P（BN/H）=0.20
低（L）P（GN/L）=0.10P（BN/L）=0.90
其中，0.80和0.90稱為主對角線，0.10和0.20稱為副對角線。
也就是說，基于對報告分析的廣泛經(jīng)驗，甲認為，假如A公司確實處于高盈利能力的話，那么有80%的可能性當期的財務(wù)報告顯示好消息（GN），20%的可能性顯示利空消息（BN），同理可得表一中的第二行，再應(yīng)用貝葉斯公式計算后驗概率P（H/GN）=0.77，P（L/GN）=0.23。
知道了收益和事件概率后，不難計算出該投資方案的期望收益和投資方差（即風
險，）見表二。2
表二 計算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2300-2000）/2000=0.15
概率：0.77
期望收益率：0.1155
投資方差：（0.15-0.925）2×0.77=0.0025
（2）總收益：$1800
收益率：（1800-2000）/2000=-0.10
概率：0.23
期望收益率：-0.0230
投資方差：（-0.10-0.0925）2×0.23=0.0085
期望收益率：X=0.0925投資方差：σa2=0.0110
因而，甲的效用函數(shù)Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.0110=0.1740
方案二：甲將相同的資金分散購買A公司每股$20的股票60股和B公司每股$10的股票80股，即采用證券組合形式投資，每股期末支付$1股利。期末B公司股票上升到$10.50的概率為0.6750，下跌到$8.50的概率為0.3750，A公司同方案一。（在這里，為了簡便起見，我們假定0.6750已經(jīng)是計算過的后驗概率）。
現(xiàn)在組合中存在四種可能的收益，兩種市價同時上升或下降，一種上升而另一種下降。表三給出了四種收益值和可能概率。
表三 總收益和各自的概率
總收益
AB 股利 概率
事件1：A高B高收益1，320+840+140=$2，300 0.5942
事件2：A高B低1，320+680+140=$2，140 0.1684
事件3：A低B高1，020+840+1410=$2，0000.0959
事件4：A低B低1，020+680+140=$1，840 0.1225
1.0000
投資收益的計算無需贅述。現(xiàn)在主要考慮一下事件概率。在任何經(jīng)濟環(huán)境中，總存在許多共同影響所有股票收益的市場因素，例如利息率，外匯匯率等等，使得股票之間同時升跌的可能性增大，而一升一跌的可能性減少。因而我們假定事件1的概率為0.5942，大于各自獨立的概率0.5198（0.77×0.6750）。同時也存在一些只影響個別公司的因素，例如公司管理水平高低等等，這些因素的存在導(dǎo)致了表三中的第二、三行，但由于市場因素的作用，事件二的概率0.1864，將小于各自獨立的概率0.2888(0.77×0.3750)，以此類推。
證券組合的期望收益率和投資方差如下表所示：
表四 計算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2000-2000）/2000=0.15
概率：0.5925
期望收益率：0.0893
投資方差：(0.15-0.0925)2×0.5952=0.0020
（2）總收益：$2140
收益率：(2140-2000)/2000=0.07
概率：0.1864
期望收益率：0.0130
投資方差：(0.07-0.0925) 2×0.1864=0.0001
（3）總收益：$2000
收益率：(2000-2000)/2000=0.00
概率：0.0959
期望收益率：0.0000
投資方差：(0.00-0.0925) 2×0.0925-0.0008
（4）總收益：$1840
收益率：(1940-2000)/2000=-0.08
概率： 0.125
期望收益率：-0.0098
投資方差： (-0.08-0.0925) 2×0.1225=0.00036
期望收益率：Xa=0.0925 投資方差：σa2=0.0065
從上表可知，方案二的期望效用Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.00965=0.1785
此方案一投資單股時甲的期望效用（0.1740）高，因而甲將選擇方案二投資證券組合。
由此可見，在期望收益率相同（0.0925）的情況下，投資者愿意接受風險更低的投資方案，即投資者能通過組合多樣化來降低風險。如果無交易費用的話，購買股種越多，風險越小。因為，個別公司因素的實現(xiàn)往往會由于多種證券而相互抵消，從而使得市場因素成為影響組合風險的主要因素，這就是投資決策理論的精髓所在。
從投資者的決策行為中，我們發(fā)現(xiàn)，無論投資者個人對風險的態(tài)度如何，他都需要有助于評估證券期望收益和風險的信息。即會計信息從質(zhì)和量上都應(yīng)該保證能夠提供有關(guān)風險和收益的信息，這就對財務(wù)報告目標和會計信息質(zhì)量產(chǎn)生了深遠影響。
二、對財務(wù)會計的啟示
（一）對財務(wù)報告目標的影響
從前面的例子中，我們可以看出，投資者是根據(jù)當期財務(wù)報告信息來不斷修正其對公司盈利能力的概率判斷，從而選擇滿足最大期望效用的買和賣的決策行為，從這一意義上說，財務(wù)報告對決策者是有用的。這種觀點已被世界各國職業(yè)會計界所廣泛接受。例如美國財務(wù)會計準則委員會（Financial Accounting Standards Board，簡稱FASB）的財務(wù)會計概念公告（Statement of Financial Accounting Concepts，簡稱CFAC）第一號（SFAC1，1978）指出，“財務(wù)報告的首要目標是為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供作出理性投資、信貸及相似決策所需的有用信息”。在這里，F(xiàn)ASB強調(diào)“理性”一詞，這和投資決策理論的假設(shè)前提相一致，即那些選擇最大期望效用的決策者，才被稱為理性的。同時，此目標中認為，這些投資決策同時適用于現(xiàn)有和潛在的投資者，即財務(wù)報告不僅應(yīng)提供有用的信息給公司內(nèi)部現(xiàn)存的投資者，而且必須將信息公布于市場，因為潛在的投資者也是依靠當前財務(wù)報告的利好或利空消息對未來作出合理的預(yù)測，以決定是否購買。
如前所述，對投資者而言，有用的信息是指有關(guān)風險和期望收益的信息，也就是有助于估計未來投資回報的信息。這種觀點體現(xiàn)在SFACI財務(wù)報告的第二個目標上，即“為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供有助于他們評估從股利或利息中取得的預(yù)期現(xiàn)金收入的金額、時間分布和不確定性的信息。”首先，從股利和利息中取得的現(xiàn)金收入是總收益的一部分（見表三）。其次，第二個目標指出，投資者需要評估預(yù)期收益的“金額、時間分布和不確定性”，雖然這里所用的術(shù)語不同，但同樣被認為相關(guān)于未來收益的期望價值和風險。
（二）對會計信息質(zhì)量的要求
如果說財務(wù)報告的目標主要解決的是信息的使用者及其所需要的信息范圍，即從總體上規(guī)范了信息需求的數(shù)量，那么對信息質(zhì)量的要求則是從質(zhì)上提出了信息要滿足使用者決策的標準，即信息必須具備某些可取的特征，使它能成為幫助投資者形成對自己回報預(yù)測有價值的產(chǎn)品。這種特征的關(guān)鍵在于相關(guān)性和可靠性。
根據(jù)SFAC2的定義，所謂相關(guān)的會計信息是指，能夠通過幫助使用者預(yù)測過去、現(xiàn)在和未來事件的結(jié)果，或堅持或更正先前預(yù)期而在決策中起作用的信息。相關(guān)的信息必須同時具備及時性、預(yù)測價值和反饋價值。換句話說，當信息能幫助報告使用者預(yù)測事件（例如未來盈利能力）時，它是相關(guān)的。就我們在第一部分所談及的投資決策理論而言，我們注意到，投資者的期望收益和風險主要取決于期末股價、期間股利以及概率判斷。毫無疑問，這是面向未來的信息，即公司所提供的信息越接近未來，其預(yù)測的未來結(jié)果也越精確，這就引發(fā)了要求以公允市價代替歷史成本的問題，因為后者在對投資者未來預(yù)期有更大的相關(guān)性。特別地，隨著衍生金融工具的大量應(yīng)用，投資者不確定因素的增多，風險變得更加難以度量，甚至某些金融機構(gòu)已陷入財務(wù)危機，但以歷史成本反映的財務(wù)報告仍顯示“良好”或“健康”的報告凈收益。（黃世忠，1997）這就誤導(dǎo)了投資者對于未來盈利能力的概率判斷。
然而，F(xiàn)ASB雖然陸續(xù)了有關(guān)金融機構(gòu)公允價值披露的準則（包括SFAS105、106、107、114、115、118、119、121等等），但仍然堅持歷史成本在預(yù)測未來收益中的重要地位。原因有二，一是在現(xiàn)實環(huán)境中，歷史成本信息并非與決策毫不相關(guān)，只是相關(guān)度的問題。過去業(yè)績和未來前景之間存在某種聯(lián)系，這種聯(lián)系可以通過表一中的信息系統(tǒng)形象地表達。該表提供了現(xiàn)有財務(wù)報告信息（GN或BN）和決定未來投資收益的未來導(dǎo)向事件（高盈利能力或低盈利能力）之間的概率關(guān)系。
二是歷史成本更具可靠性。SFAC2認為，為了可靠，信息必須如實表述且具有可驗證性并保持中立。當財務(wù)報告信息由于管理當局的誤導(dǎo)而變得有偏倚時，必然造成投資者對未來預(yù)期的失誤，則信息就不再譽為真實和可驗證的，即缺乏可靠性。歷史成本由于以過去的交易和事項為基礎(chǔ)而更具可驗證性，并減少管理當局人為因素的影響，因而更具可靠性。
讓我們回到表一中，運用投資理論中的信息系統(tǒng)，能更準確地描述相關(guān)性和可靠性之間的關(guān)系。根據(jù)表一，不難看出，相關(guān)的信息系統(tǒng)的主對角線概率越高（0.80，0.90），意味著現(xiàn)有財務(wù)報告信息和公司未來經(jīng)營狀況之間的聯(lián)系越緊密，越有利于甲對公司將來股價及分紅的可能性作出合理判斷，越和甲的決策息息相關(guān)?？煽康男畔⑾到y(tǒng)的主對角線也很高。準確性是可靠性的重要組成?？煽康呢攧?wù)報告有較高的準確度，即少波動，它使得預(yù)測相應(yīng)的經(jīng)營狀況和收益的把握加大。對每一種事件而言，主對角線概率越大，波動越小。可見，相關(guān)性和可靠性對信息含量的有用性均必不可少。在理想狀態(tài)下，可使主對角線等于1，即財務(wù)信息完全相關(guān)和可靠。而在實現(xiàn)中，往往需要在相關(guān)性和可靠性之間進行均衡。比如，對A公司而言，可以通過改變歷史成本為公允價值計量其資本資產(chǎn)，結(jié)果導(dǎo)致相關(guān)性的提高和可靠性的降低，即主對角線概率增加，而副對角線概率的減少。這使得相關(guān)性和可靠性有時存在此消彼長的情形。如何合理處理好二者間的關(guān)系，達到相關(guān)和可靠的優(yōu)化，向來是會計界的難點之一。這正是投資決策理論帶給財務(wù)會計的啟示。
參考文獻：
①湯云為、陸建橋：《財務(wù)會計發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與出路——國際動態(tài)和我們的思考》，《會計研究》1997年第1期。
②葛家澍主編：《中級財務(wù)會計》，遼寧人民出版社1997年。
③李心合：《論決策有用學派的理論與現(xiàn)實困境》，《當代財經(jīng)》1996年第5期。
④陳建根：《證券市場環(huán)境下若干會計問題研究》，《當代財經(jīng)》1998年第5期。
⑤何永明、陳文斌：《現(xiàn)資組合決策模型與風險偏好》，《投資研究》1998年第6期。
⑥吳明禮：《投資組合理論與我國財務(wù)實踐》，《四川會計》1998年第2期。
⑦黃世忠，《公允價值會計：面向21世紀的計量模式》，《會計研究》1997年第12期。
⑧William R.Scott: “Financial Accounting Theory ”,Prentice Hall In.1997.
注釋：
[關(guān)鍵詞] 大型項目 實物期權(quán) DCF法
大型項目的投資一般具有較高的高風險性和不確定性，這就決定了大型項目的投資決策必須占有與項目相關(guān)的較為完備的信息,采用科學合理的投資決策方法,以達到規(guī)避風險,獲取效益的目的。傳統(tǒng)的投資決策方法-DCF法（折現(xiàn)現(xiàn)金流方法）通過計算項目的NPV (凈現(xiàn)值) ,對項目進行評估,往往導(dǎo)致對項目投資價值的低估,從而使投資者喪失大量的投資機會,運用實物期權(quán)分析方法,就能夠?qū)μN含于大型項目中的價值進行更為準確的評估,使投資決策更為科學合理。
一、傳統(tǒng)投資決策方法及其缺陷
1.靜態(tài)財務(wù)分析法 即不考慮時間價值， 認為各時點上的現(xiàn)金流量價值相同， 不予貼現(xiàn)的非貼現(xiàn)法，它包括靜態(tài)投資回收期法、簡單收益率法等。該類方法具有直觀簡便、成本不高、以部分要素代替總體的特點，同時還可用以衡量投資方案的變現(xiàn)力(回收期愈短、則回收速度愈快、變現(xiàn)力愈強)，間接反映投資方案風險的大小，以及資本增值率的高低，故至今仍是不少投資者偏好的一類方法。
2．DCF(Discounted Cash Flow)法(現(xiàn)金流貼現(xiàn)法) 是考慮了資金的時間價值，對各個時點上的資金按一定的貼現(xiàn)率進行貼現(xiàn)的方法，包括凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報酬率法、動態(tài)投資回收期法、現(xiàn)值指數(shù)法等。DCF法由于考慮了資金的時間價值，全面地分析了項目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流出，并且對風險作了一定的分析，所以比非貼現(xiàn)的靜態(tài)分析法更具科學性和合理性。但是DCF法卻沒有充分地考慮其它時間因素，它是建立在以下假設(shè)基礎(chǔ)之上的:
(1)能夠精確估計或預(yù)期項目在其壽命期內(nèi)各年所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量,并且能夠確定相應(yīng)的風險調(diào)整貼現(xiàn)率。
（2）投資項目初始成本的完全可逆性。
(3)投資決策的不可延緩性。雖然有些投資項目屬于這種分類, 但大多數(shù)情形并非如此, 現(xiàn)實中更多的投資項目是不可逆的, 而且是可以延緩的。此外, DCF 法的折現(xiàn)率的確定較為困難，而且未考慮投資項目中的經(jīng)營靈活性。
一般大型項目的投資具有不可撤銷性或不可逆性、不確定性、管理者對投資時的選擇余地等特征。傳統(tǒng)的決策方法無法對項目的這些價值做出正確的評價，從而也無法對這些項目的投資做出正確的決策。運用實物期權(quán)方法來對大型項目進行評價,可以彌補傳統(tǒng)方法的不足,更加準確地評估項目價值，從而做出正確的決策。
二、實物期權(quán)理論
1.實物期權(quán)理論。實物期權(quán)理論脫胎于金融期權(quán)理論，是金融期權(quán)理論對實物（非金融）資產(chǎn)期權(quán)的延伸。實物期權(quán)（Real Option）一詞最初是由斯圖爾特?邁爾斯（Myers）提出，他最早將金融期權(quán)運用于實物投資決策中。期權(quán)是指一種選擇權(quán)，其持有者通過付出一定成本而獲得一種權(quán)利，在規(guī)定時間內(nèi)有權(quán)利但不是必須按約定條件實施某種行為。實物期權(quán)是期權(quán)在實物資產(chǎn)中的應(yīng)用，是以期權(quán)概念定義的選擇權(quán)。如同在資本市場上金融期權(quán)賦予所有者權(quán)利去按照預(yù)定價格購買金融資產(chǎn)一樣，實物期權(quán)賦予所有者對某實物資產(chǎn)（項目）進行投資（或不投資）的選擇權(quán)。實物期權(quán)方法是進行投資決策的一個新的范式。與傳統(tǒng)項目投資決策方法不同的是，實物期權(quán)方法認為風險會帶來投資價值，越是有風險的項目其投資價值越高，這與傳統(tǒng)方法用消極的方法回避風險是完全相反的。
2.實物期權(quán)的定價模型
實物期權(quán)定價模型包括兩大類：離散時間模型和連續(xù)時間模型，離散時間模型包括二叉樹、三叉樹等模型，連續(xù)時間模型包括普通公式類模型，如典型的B-S 模型，其次有隨機微分方程和蒙特卡洛模擬。其定價原理與金融期權(quán)定價的原理一致，其核心思想是通過利用交易證券組合復(fù)制項目現(xiàn)金流，通過市場信息確定項目價值。
三、實物期權(quán)法在大型項目投資中的應(yīng)用
以房地產(chǎn)項目為例來說明實物期權(quán)法在大型項目投資中的應(yīng)用。目前在房地產(chǎn)投資項目決策中，估計項目涉及的實物期權(quán)價值時多用Black-Scholes 模型及其擴展，然后根據(jù)項目實際情況再作適當?shù)男拚?。下面結(jié)合一個具體例子來說明如何將實物期權(quán)方法用于房地產(chǎn)項目的投資決策。某公司于2003 年投資一房地產(chǎn)項目A-1,該項目與另一項目A-2為關(guān)聯(lián)項目該項目于2003 - 2005 年各年初進行投資,自2004 年開始產(chǎn)生收益,銷售期為2 年。假定項目的機會成本為20%，由DCF初步測算A -1項目的凈現(xiàn)值為-23.61萬元（見表3），表示該公司不應(yīng)投資該房地產(chǎn)項目?？紤]到如果投資這一項目,則可以獲得關(guān)聯(lián)項目A-2的投資機會,即可以在2005 、2006 、2007 年初分別進行投資,銷售期為2 年,2006開始產(chǎn)生收益 ,仍假定項目的機會成本為20%，則以2005 年初為考察點,關(guān)聯(lián)項目在2005 年的凈現(xiàn)值為-45.70萬元，折現(xiàn)至2003 年初,凈現(xiàn)值為NPV2003 = -31.73萬元< 0 （見表3）,表明單獨考慮關(guān)聯(lián)項目A-2仍不可行。
在DCF 方法計算中,實際上忽略了關(guān)聯(lián)項目投資機會（選擇權(quán)）的價值。隨市場的變化,關(guān)聯(lián)項目投資的價值具有較強的不確定性。因此，用期權(quán)理論觀點來分析, 2年后是否投資、投資規(guī)?？梢暻闆r而定。因此,若現(xiàn)在投資這一項目,除得到3年現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出量之外,還有一個2年后上馬關(guān)聯(lián)項目的機會,這個機會(實物期權(quán)) 價值多少應(yīng)當考慮?，F(xiàn)在我們將后繼項目投資機會的價值考慮進去，用實物期權(quán)法從定量的角度對該項目的價值進行重新進行估算?？紤]到A-2項目附帶一項擴張的實物期權(quán)，該項選擇權(quán)具有價值，而且市場波動越大，期權(quán)價值越高。由于后繼項目投資前不會產(chǎn)生價值漏損，鑒于資金流等限制投資時間確定在兩年后，公司擁有的后繼項目選擇權(quán)相當于一項到期前無“紅利” 的歐式買權(quán)， 因此可以直接利用Black-Scholes模型計算該實物期權(quán)的價值，過程如下：由于關(guān)聯(lián)項目投資的價值具有較強的不確定性,假設(shè)其波動率為，無風險利率，根據(jù)Black-Scholes 模型，
累計正態(tài)分布的密度函數(shù)
其中
P是標的資產(chǎn)市場價格，是由A-2項目現(xiàn)值以20%的機會成本折算到現(xiàn)在7989.58/1.2 =5548.32萬元的買權(quán)價值。
P是A-2項目的投資現(xiàn)值，相當于期權(quán)的執(zhí)行價格。
=-0.6344=0.2643
=-1.0586 =0.1446
考慮了實物期權(quán)價值后A-1 項目的凈現(xiàn)值=-200+415.09=215.09萬元。因此是值得投資，而不應(yīng)當放棄該項目。
四、結(jié)束語
實物期權(quán)理論是對大型項目投資決策的傳統(tǒng)方法的一種補充，不能完全替代傳統(tǒng)的決策方法! 目前實物期權(quán)理論的一些條件由于同大型項目市場的真實情況還有一些差距，在實際中還應(yīng)當根據(jù)具體情況對現(xiàn)有的模型和方法進行修正，同時由于實物期權(quán)理論涉及到大量的數(shù)學知識也在很大程度上制約了其在大型項目領(lǐng)域的應(yīng)用和發(fā)展。因此實物期權(quán)法在大型項目投資決策中的應(yīng)用應(yīng)當在以后進行更深入的研究。
參考文獻:
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關(guān)鍵詞：人力資本投資決策風險
一、人力資本的概念
“人力資本”最初被諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者舒爾茨在研究美國經(jīng)濟中物質(zhì)資本存量與產(chǎn)出差距在不斷加大，出現(xiàn)巨額余值時使用，并由此產(chǎn)生了人力資本理論。舒爾茨及以后學者從不同的角度對人力資本進行了多方面的研究，形成了豐富的理論和實證研究成果。在隨后的近半個世紀在西方發(fā)達國家牢固樹立起了“人力資源是第一資產(chǎn)”的理念，并掀起了人力資本研究的熱潮。
人力資本是與物質(zhì)資本相對的一個概念,是指通過人力投資形成的、體現(xiàn)了個體或群體的知識、技術(shù)、能力等，并能夠為其帶來長期收入來源的生產(chǎn)能力。
人力資本的一個重要特征是資本化了的人力資源。馬克思曾指出，資本的本質(zhì)屬性在于對利潤的不懈追求，人力資本既然屬于資本化形態(tài)，當然就不例外了。無論個人還是企業(yè)都希望能在將來獲得回報（如通過增加收入或提高公司的生產(chǎn)力）。
本文主要討論通過正規(guī)教育（學校教育）形成的個人人力資本投資的決策問題。
二、人力資本投資決策：
（一）、是否繼續(xù)投資的決策：
人力資本投資的主要形式是教育，因而有必要分析教育投資的成本與收益。
下圖顯示了學校教育投資的可能分析。一個人面臨兩種選擇：需要S年全日制學校教育，在完成后如果就業(yè)，會有年收Ws,直到退休年齡，比如65歲。更一般地說，年齡T。學校教育有直接成本如學費、書本費等K。另一選擇是不接受學校教育，直接工作，可賺得工資W0，（從決策開始到退休年齡T）。
這里有一個假設(shè)前提：沒有能力限制，沒有退學風險，收入在整個工作年限內(nèi)不變。工作經(jīng)驗與決策無關(guān)，沒有失業(yè)風險（見圖1）。
假設(shè)投資成本（或教育成本）包括直接成本K和機會成本W(wǎng)0（可能賺得的工資）。而放棄的收益即機會成本是成本中較大的組成部分，我們可以通過比較兩種方案中整個生命周期貼現(xiàn)收入，選擇貼現(xiàn)收入較高的方案。我們還可以將不接受學校教育的收入從接受教育的收入中減去，如果結(jié)果為正，可以預(yù)測該個體會選擇投資于學校教育。在第一個S年，每年的差距為-K-W0，
該個體必須付出學費和書本費等K，并且不能享有收入W0，因此，每年的W0為機會成本，即由于選擇了教育而放棄的收入。W0+K為每年的投資成本。從整個生命周期看，貼現(xiàn)后收入為圖中的B+C，在S年之后，兩種收入流改變：獲取Ws（超過不接受教育的收入W0）。差額Ws-W0為教育帶來的利得。較高的年收入是由于學校教育。同樣考慮折現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)貢獻于整個生命周期的收益差額為A。
如果由教育決策帶來的終生凈收入為正數(shù)，或所得利益（Ws-W0，從年齡S到年齡T，貼現(xiàn)后）大于投資成本（W0+K，從年齡0到年齡S，貼現(xiàn)后），那么該個體會選擇學校教育。如果人們可以以市場同期利率進行借貸，則該市場利率為折現(xiàn)率。
這個非常簡單的模型有以下幾個結(jié)論：如果符合以下條件，則參加學校教育的人數(shù)會增加（雖然每種條件的影響大小可能不同）：（1）未來收益增加，即工資獎金對那些已經(jīng)完成其學校教育的人來說增加了。（2）直接教育成本減少，比如學校降低學費或政府增加教育補貼。（3）貼現(xiàn)率降低。由于未來工資收益相對于以前工作階段中的成本增加了，或者說對那些著眼于未來利益而非當前利益的人來說，貼現(xiàn)率較低會使人們傾向于學校教育。（4）教育籌資變得容易。如銀行更愿意貸款并且降低利率甚至提供免費的獎學金。
進一步分析，如果給定受教育的年數(shù)，與工資增加Ws-W0相對應(yīng)的年回報率（學校教育的回報率）是投資決策中必須知道的一個重要指標。由于每增加一年的教育會產(chǎn)生一定收入百分比的增長，這個增長的百分比則是教育的回報（Mincer，1974）。為了計算它，理論上必須知道某人實現(xiàn)的收入并等到退休。
關(guān)于是否投資教育或繼續(xù)投資教育已經(jīng)有許多公式化研究，美國人口經(jīng)濟學家恩格爾曼認為，人力投資的時間比較長，難以根據(jù)已知的投資期限來計算投入量與收入量，為此，他把投資期限限定在一個時期（例如13年），而把收益擴展到其他時期帶來的收入，用來分析教育（正規(guī)學校教育）投資的收益率。公式為
式中，C表示受過第13年教育的直接費用，W0表示受過第13年教育而放棄的收入，Xi表示受過12年教育的人的收入，Yi表示受過13年教育的人的收入，n表示受了13年教育之后可以賺取收入的總年數(shù)，r表示第13年教育的收益率，i表示觀察的年份。根據(jù)這個公式，利用所要求的資料可以計算出教育投資的收益率，個人就可根據(jù)對投資與收益的分析，做出是否繼續(xù)投資教育的決策。決策基本原則是,預(yù)期收益流量（流入量）之和不能小于人力資本投資流量(流出量)之和，否則，人們就不愿進行人力資本投資。即受過13年教育的人的人力資本投資收益率，不能低于受過12年教育的人的人力資本投資收益率。否則，人們只進行12年教育投資，而不選擇13年教育投資。
（二）最佳投資的決策：
由于學校教育具有連續(xù)性，有的個體獲得比其他人更多的學校教育，在做出最佳投資決策時，我們必須分析學校教育的最佳長度。受教育每增加一年，就會增加生命周期的收入，但并不穩(wěn)定。在最初的幾年，如果一個人繼續(xù)增加教育年份，生命周期收入的增長幅度會增加，但以后年份不可避免地會出現(xiàn)投入學校教育的邊際收益遞減的情況（Yoram，1975）。對人力資本理論的發(fā)展做出了巨大貢獻的YoramBen-Porah公式化了教育投資過程并描述了其主要決定因素。在他的模型中，個人通過已有的人力資本和他自己的時間、其他市場資源相結(jié)合來達到產(chǎn)出（人力資本積累）的增加。Yoram最佳資本積累的模型是個人人力資本生產(chǎn)函數(shù)：Qt表示個人在時期t人力資本的總投資；Kt表示個人在時期t初始人力資本存量；St表示個人在時期t內(nèi)貢獻于存量Q的時間（Q：人力資本存量總增加）；Xt表示積累人力資本（生產(chǎn)中）購買的商品和勞務(wù)。如果初始人力資本較低，追求利益最大化的個人首先會進一步增加人力資本存量，也就是說，全部時間都花在學校教育上。在完成全日制教育后，會在接下來的工作中繼續(xù)他的在職培訓(xùn)（on-the-jobtraining）。參數(shù)B是由Becker在1975年運用同一生產(chǎn)函數(shù)時增加上去的，它表示“有限的個人體力和智力”，使Yoram的規(guī)模報酬遞減的假設(shè)合理化。原因是（1）隨著個人在增加其人力資本累計的過程中，成本增加。（2）個人生命是有限的，隨著受教育時間的不斷付出，工作年限會縮短，這減少了獲得利益的時間，結(jié)果最終是收益的增長幅度減少。而且個人繼續(xù)延長其受教育時間，增加的教育年限的成本是增加的，一個簡單的原因是：機會成本增加了。接受學校教育的時間越長，在同等教育水平下獲得的工資越高，同時也意味著更大的花費（見圖2）。
從圖中我們可以看到，如果學校教育年限不斷延長，邊際收益（每延長一年增加的收益）會下降而邊際成本會上升。受教育的最佳年限出現(xiàn)在邊際成本線與邊際收益線相交的那一點。如果教育年限超過S*，則產(chǎn)生的額外成本要大于額外的收益，此時再選擇學校教育從經(jīng)濟上來看是不理性的。
因此，S*為最佳投資點。在此點上，投資者可獲得最高的收益率，即內(nèi)部收益率（IRR），是投資成本現(xiàn)值與投資收益現(xiàn)值相等時的貼現(xiàn)率（即教育投資的凈現(xiàn)值NPV為零時的貼現(xiàn)率），也就是說圖1中面積A=B時的貼現(xiàn)率。
這個模型也可得出幾個預(yù)測（允許成本和收益曲線隨個體不同而不同）：
（1）邊際成本曲線較低的人（總成本線較平坦）選擇更多（時間更長）的學校教育投資。如較易獲得貸款的人，資金成本較低（籌資費用較少）。如圖中A曲線。
（2）邊際收益曲線較高的人會選擇更多（時間更長）的學校教育投資。比如由于家庭關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、有較高的學術(shù)理論水平或智商很高而學校教育恰好能與之互補等原因較易在接受教育后找到工作的人。如圖中B曲線。
三、人力資本投資決策中的風險因素
簡單的模型能反映問題的實質(zhì)，卻容易忽略一些重要的因素，比如風險，下面討論人力資本投資中的風險因素。
在傳統(tǒng)的經(jīng)濟理論中,人力資本投資風險較少被論及。但事實上,有投資就會有風險。與證券市場相同，人力資本市場包含許多資產(chǎn)，即各種教育。人力資本投資的回報不僅與受教育的時間長度有關(guān)，而且與所受教育的種類有關(guān)。每個人選擇與其未來收入的風險和回報相匹配的資產(chǎn)來獲得最優(yōu)選擇。與證券市場不同的是，教育資產(chǎn)市場有幾個重要的限制：首先，多樣化不可能。第二，任意調(diào)整不可能。也就是說，不能通過在金融市場上套利來調(diào)整投資。投資于教育是不可撤回的,一旦你持有某種教育，你就不能再出售它。加之投資收益具有很強的滯后性,人力資本所有者的有限理性、信息不充分以及市場環(huán)境等導(dǎo)致人力資本投資收益率的不確定性增加。
這些投資風險概括起來說，有市場風險和個別風險。（盡管在有關(guān)研究中有關(guān)于風險與不確定性的區(qū)別的描述，但在本文中為了簡潔起見，統(tǒng)稱為風險。）
（一）、市場風險：影響整個市場上或一個受教育群體內(nèi)所有投資者的投資回報的不確定因素。
1．未來人力資本市場供需變化
假設(shè)每個人都有相同的能力獲得在任何教育水平的期望回報，每個人都是理性的投資者，只關(guān)心生命周期收益的最大化。在這種情況下，每個人都會選擇有最高凈收益（投資收益減去投資成本后的值）的教育。則我們只需觀察接受每一種教育的人群。在一種教育下，每個人的凈收益都是相同的。這種相同可以通過彈性工資來建立。如果太多的人選擇同一種教育，在勞動力市場上會出現(xiàn)供大于求的情況，會使接受這種教育的畢業(yè)生的工資下降。相反，如果只有少數(shù)人接受這種教育，在勞動力市場上會出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，短缺會使接受這種教育的畢業(yè)生的工資上升。只有當工資產(chǎn)生的終生收益相等時才會出現(xiàn)均衡的態(tài)勢。
2．市場分割
YumingFu和StuartGabriel研究得出結(jié)論：教育投資在私人部門（單位）的回報要高于在國有單位的回報。另外從職業(yè)等級上看，存在高等教育水平的勞動力市場和中初等教育水平的勞動力市場。由于高等教育水平的勞動力市場上的工作崗位對求職者有著較強的專用性人力資本要求，而大學生所具有的人力資本并不會自然保值，如果就業(yè)時選擇了中初等教育水平的勞動力市場，其專用性的人力資本就長時期處于閑置狀態(tài)，最終將逐漸貶值。因此，投資回報中包含了失業(yè)風險和由于就業(yè)于不利的行業(yè)或部門而導(dǎo)致的低收入風險。
此外，還有市場平均工資、流動限制等風險因素。
（二）、個別風險：只影響個體或群體中少數(shù)人的人力資本投資回報率的因素。個體在許多方面是不同的，比如智力能力、動機、興趣等。這些因素使教育回報的估計變得不是很準確。受更多教育者獲得較高工資不僅因為他們在學校學到的知識，還由于他們的能力及其他特征。具體地，個別風險有以下：
1.自身認識的不確定性：
個人進行人力資本投資時面臨幾種不確定性。首先，人力投資者（即潛在的學生）對其所選擇的教育本身的信息了解并不充分。比如，許多教育系統(tǒng)在學生步入大學教育之前向?qū)W生展示越來越多的選項（如課程、專業(yè)等）。而潛在的學生并不知道哪種學科對自己來說是必要的，以及喜歡與否，能否達到學科的要求（智力水平、耐心或能力等）。第二，在完成學科（畢業(yè)）后，學生在勞動力市場上同樣面臨不確定性。即便是接受過職業(yè)或?qū)I(yè)教育，他仍可能缺乏職業(yè)所需的能力或其他要求。而個人并不能明確地知道他相對于職業(yè)的真實能力。AdamSmith早在1776年就清醒地認識到這一點，他說：“任何特定的個體永遠擁有資格于他的工作的可能性在不同的行業(yè)中有很大的不同。讓你的兒子去當鞋匠的學徒，幾乎毫無疑問他會做出一雙鞋；但如果送他去學法律，精通法律的可能性與他會在此行業(yè)中站得住腳的可能性相比，至少為20比5?！?/p>
2.生命風險。作為人力資本投資的主體的人是有生命周期,隨著年齡的增長,人力資本的生產(chǎn)效率將會下降，人力資本受益期也將隨之縮短,人力資本投資成本則必須在更短的時期內(nèi)得到補償。因此人力資本投資的風險也隨著主體年齡的增長而逐漸加大。極端地說,人力資本投資也會隨著一個人的生命或工作能力的喪失而全部損失掉。
此外，還有人力資本投資成本中個人承擔的份額、個人已有的人力資本存量、時間的投入（總時間=受教育時間+工作時間+用于消費的時間）、機會成本、經(jīng)驗等。
總之，我們在進行個人人力資本投資決策時，需要進行是否繼續(xù)進行教育投資的決策以及最佳投資的決策，在基本原則的基礎(chǔ)上充分考慮影響人力資本投資收益率的風險，能夠幫助投資主體做出更客觀準確和相關(guān)的決策。文章今后努力的方向是如何進一步將風險因素量化，從理論上和實證上更加完善個人人力資本投資決策的研究。
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表1列出了增量指標和總量指標在項目評價時的所有相對可能及根據(jù)其數(shù)據(jù)做出的判斷結(jié)果。從表1的分析可以看出，序號1，2，5，6所做出的決策，與總量評價法的結(jié)果一致．情況4表示雖然采用綠色建筑附加成本構(gòu)成的前后的總量指標均大于零，但增量指標小于零，說明采用前的經(jīng)濟效益較好，所以應(yīng)該放棄綠色建筑方案．序號3表示無論是否采用綠色建筑增量成本構(gòu)成總量指標均小于零，但增量指標大于零，說明綠色建筑的附加成本構(gòu)成對經(jīng)濟效益帶來了提高和改善，但是，可能由于企業(yè)的基礎(chǔ)經(jīng)濟原因造成綠色建筑的增量效益無法對企業(yè)經(jīng)濟帶來徹底的改變，而總體的效益仍然是得到了提高，在不考慮倒閉或解體的情況下，都比較適合選擇采用綠色建筑附加成本．通過對表1中各種情況的分析發(fā)現(xiàn)，在進行綠色建筑項目經(jīng)濟評價時，一般地，在不考慮企業(yè)倒閉或解體的情況下只依靠增量效果評價就能夠滿足投資決策的要求［2］．
2價值工程在綠色建筑項目決策中的應(yīng)用
2．1價值工程基本原理價值工程，是指以產(chǎn)品或作業(yè)的功能分析為核心，以提高產(chǎn)品或作業(yè)的價值為目的，力求以最低壽命周期成本實現(xiàn)產(chǎn)品或作業(yè)使用所要求的必要功能的一項有組織的創(chuàng)造性活動．價值工程涉及到價值、功能和壽命周期成本等三個基本要素．價值工程是一門工程技術(shù)理論，其基本思想是以最少的費用換取所需要的功能［3］．價值工程中的價值是作為一種評價事物有效程度的尺度提出來的，可寫成如下的表達式:綠色建筑的全壽命周期成本與建筑功能之間存在著內(nèi)在的聯(lián)系．建筑的全壽命周期成本的最低點Cmin對應(yīng)的功能F0為最適宜功能水平，Cmin和F0是一種理想狀態(tài)．開展價值工程活動的目的，就是要通過不斷采用先進的科學技術(shù)，改良設(shè)計、改進生產(chǎn)，使現(xiàn)狀成本和現(xiàn)狀功能無限接近Cmin和F0．
2．2綠色建筑決策管理的VE流程
2．2．1綠色建筑決策方案的功能評價根據(jù)《綠色建筑評價標準》及市場需求，設(shè)定n個綠色建筑方案，選取綠色建筑的特有功能為對象，分析綠色建筑特有功能的各層次指標，通過專家打分確定各指標的隸屬度，利用模糊識別確定各方案的功能評價系數(shù)，并對其進行定量化處理［2］．本文主要從節(jié)能、節(jié)水、節(jié)材、節(jié)地及運營管理五方面對綠色建筑方案進行功能評價，如圖1所示．
2．2．2綠色建筑決策方案的附加成本估算估算綠色建筑特有功能的附加成本是對項目做出正確投資決策的有利參考，而該階段的成本會影響后期的項目實施以及運營階段的成本．本文從整體的角度，權(quán)衡綠色建筑特有功能的各層因素，對比類似綠色建筑與擬建工程的隸屬度，通過模糊識別確定各方案的貼近度，以最終確定各方案的附加成本．
2．2．3綠色建筑的決策方案比選(1)確定各方案的功能系數(shù)FIi．根據(jù)公式(7)計算各方案的功能系數(shù)，其中fi為各綠色建筑方案的功能評價值，即3．3中各方案的最終得分，n為方案數(shù);(2)確定各方案的附加成本系數(shù)CIi．根據(jù)公式(8)計算各方案的附加成本系數(shù)，其中ci為公式(3)中所得各方案的綠色建筑特有功能附加成本費用，n為方案數(shù);(3)確定各方案的價值系數(shù)VIi．根據(jù)公式(1)計算出各方案的價值系數(shù)，其中，凡為公式(2)中的綠色建筑功能評價系數(shù)，依據(jù)公式(4)中綠色建筑的附加成本系數(shù)．比較各方案實施后項目的價值系數(shù)，價值系數(shù)較大的方案為優(yōu)選方案，選出方案后還要結(jié)合實際情況對方案進行完善，真正實現(xiàn)綠色建筑的預(yù)計目標．
3結(jié)語
關(guān)鍵詞:建筑工程;投資決策階段;造價;控制和管理
abstract: the importance controlled to the fabrication cost of the project, since investment decision stage, should carry on the project to make strictly the price is controlled, in order to reduce the project cost, raise the economic benefits of the construction project and social benefit.
key words: construction work; investment decision stage; fabrication cost; control and manage
近年來,隨著我國工程造價體系改革,造價的管理與控制已經(jīng)成為投資管理的重要內(nèi)容和基礎(chǔ)工作。為此,要做好這項工作就必須對其形成的各個階段進行全面控制,以取得良好的投資效果。本文從工程決策階段,提出如何提高工程造價控制與管理的方法與措施。
1投資決策階段與工程造價的關(guān)系
1.1建設(shè)工程項目投資決策的正確性是工程造價管理的前提
建設(shè)工程項目投資決策正確,意味著對項目建設(shè)做出了科學的決斷,優(yōu)選出最佳投資行動方案,達到資源的合理配置。這樣才能合理確定工程造價,并且在實施最優(yōu)投資方案過程中,有效地控制工程造價。建設(shè)工程項目投資決策失誤,主要體現(xiàn)在不該建設(shè)的項目進行投資建設(shè),項目建設(shè)地點的錯誤選擇,或者投資方案的確定不合理等,諸如此類的決策失誤,會造成不必要的人力、物力及財力的浪費,甚至造成不可彌補的損失。在這種情況下,進行工程造價的計價與控制將毫無意義。因此,工程造價管理的前提是事先保證項目決策的正確性,避免決策失誤。
1.2建設(shè)工程項目投資決策的工作內(nèi)容是決定工程造價的基礎(chǔ)
工程造價的計價與控制貫穿于建設(shè)工程項目的全過程,但投資決策階段各項技術(shù)經(jīng)濟分析與判斷,對該項目的工程造價有重大影響,特別是建設(shè)標準的確定、建設(shè)地點的選擇、技術(shù)工藝的評選、生產(chǎn)設(shè)備的選用等,直接關(guān)系到工程造價的高低。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計,在建設(shè)工程項目的全過程中,項目決策階段對工程造價的影響程度最高,達到70 %～80 %。因此,項目投資決策階段是決定工程造價的基礎(chǔ)階段,直接影響著投資決策階段之后的各個建設(shè)階段工程造價的計價與控制。
1.3工程造價的高低也影響項目的最終決策
投資項目決策階段對工程造價的估算即投資估算結(jié)果的高低,是投資方案選擇的重要依據(jù)之一,同時也是決定投資項目是否可行及主管部門進行項目審批的參考依據(jù)。所以建設(shè)工程項目,工程在建的高低對項目決策產(chǎn)生影響。
1.4項目投資決策的深度影響投資估算的精確度,也影響工程造價的控制效果
建設(shè)工程項目投資決策過程是一個由淺入深,不斷深化的過程,依次分為若干工作階段,不同階段接觸的深度不同,投資估算的精確度也不同。如投資機會及項目建議書階段,是初步?jīng)Q策階段,投資估算的誤差率在±30 %左右,而詳細可行性研究階段,是最終決策階段,投資估算的誤差率在±10 %以內(nèi)。
另外,由于在建設(shè)項目的實施過程中,即決策階段、初步?jīng)Q策階段、技術(shù)設(shè)計階段、施工圖設(shè)計階段、工程招標投標及承包階段、施工階段,以及竣工驗收階段,通過工程造價的確定于控制,相應(yīng)形成投資估算、設(shè)計概算、修正概算、施工圖預(yù)算、承包合同價、結(jié)算價及竣工決算造價。這些造價形式之間存在著前者控制后者、后者補充前者的相互作用關(guān)系。按照前者控制后者是制約關(guān)系,意味著投資估算對其后面的各種形式的造價起著制約作用,是限額目標。由此可見,只有加強項目投資決策深度,采用科學的估算方法和可靠的數(shù)據(jù)資料,合理地進行投資估算,保證投資估算的準確,才能保證其他階段的造價被控制在合理的范圍之內(nèi),才能使投資控制目標得以實現(xiàn)。
2投資決策階段影響工程造價的因素
建設(shè)工程項目投資決策階段影響工程造價的因素,主要有項目建設(shè)規(guī)模、項目建設(shè)標準、項目建設(shè)地點、項目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案等四個方面。
2.1項目的建設(shè)規(guī)模
要使建設(shè)工程項目達到一定的規(guī)模,并實現(xiàn)項目的投資目的,就必須考察其合理的生產(chǎn)規(guī)模,并力求取得規(guī)模經(jīng)濟的收效。建設(shè)項目的生產(chǎn)規(guī)模是指生產(chǎn)要素與產(chǎn)品在一個經(jīng)濟實體中的集中程度。通俗的說,也是解決生產(chǎn)多少的問題,往往以該建設(shè)工程項目的年生產(chǎn)能力來表示。而規(guī)模經(jīng)濟則是指伴隨生產(chǎn)規(guī)模擴大引起的單位成本下降而帶來的經(jīng)濟效益。規(guī)模經(jīng)濟亦稱規(guī)模效益,當項目單位產(chǎn)品的報酬為一定時,項目的經(jīng)濟效益與項目的生產(chǎn)規(guī)模成正比,也即隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴大會出現(xiàn)單位成本下降和收益遞增的現(xiàn)象。規(guī)模經(jīng)濟的客觀存在對項目規(guī)模的合理選擇有重大的影響,可以充分利用規(guī)模經(jīng)濟來合理確定和有效控制工程造價。
2.2項目建設(shè)標準
建設(shè)標準是指包括項目建設(shè)規(guī)模、占地面積、工藝設(shè)備等方面的標準和指標。建設(shè)標準能否起到控制工程造價、指導(dǎo)建設(shè)的作用,關(guān)鍵在于標準水平定得是否合理。根據(jù)我國目前的情況,大多數(shù)工業(yè)交通項目應(yīng)采用中等使用為好,對于少數(shù)引進國外先進技術(shù)和設(shè)備的項目、有特殊要求的項目以及高新技術(shù)項目,標準可適當提高。
2.3項目建設(shè)地點
建設(shè)地點選擇包括建設(shè)地區(qū)和具體廠址的選擇。它們之間既相互聯(lián)系又相互區(qū)別,是一種遞進關(guān)系。建設(shè)地點的選擇是指幾個不同地區(qū)之間對擬建項目相宜建設(shè)在哪個區(qū)域范圍的選擇,廠址的選擇是指對項目具體坐落位置的選擇。這些因素也制約著工程造價的控制與管理。
2.4項目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案
選用設(shè)備時要選用滿足工藝要求和性能好的設(shè)備。盡可能選用標準化設(shè)備,以便配套和更新零部件。
3投資決策階段工程造價管理的主要內(nèi)容
項目投資決策階段工程造價管理,主要從整體上把握項目的投資,分析確定建設(shè)工程項目的主要影響因素,編制建設(shè)工程項目的投資估算,對建設(shè)工程項目進行經(jīng)濟財務(wù)分析,考察建設(shè)工程項目的國民經(jīng)濟評價與社會效益評價,結(jié)合建設(shè)工程項目的決策階段的不確定性因素,并對建設(shè)工程項目進行風險管理等。具體內(nèi)容如下:
3.1分析確定影響建設(shè)工程項目投資決策的主要因素
3.1.1確定建設(shè)工程項目的資金來源
目前,我國建設(shè)工程項目的資金來源有多種渠道,一般從國內(nèi)資金和國外資金兩大渠道來籌集。國內(nèi)資金來源一般包括國內(nèi)貸款、國內(nèi)證券市場籌集、國內(nèi)外匯資金和其他投資等。國外資金來源一般包括國外直接投資、國外貸款、融資性貿(mào)易、國外證券市場籌集等。不同的資金來源其籌集資金的成本也不同,應(yīng)根據(jù)建設(shè)工程項目的實際情況和所處環(huán)境選擇恰當?shù)馁Y金來源。
3.1.2選擇資料籌集的方法
從社會來看,籌集方法主要有利用財政預(yù)算投資、利用自籌資金安排投資、利用銀行貸款安排投資、利用外資、利用債券和股票等資金籌集方法。各種籌集方法的籌集成本不盡相同,對建筑工程項目造價均有影響,應(yīng)選擇適當?shù)膸追N籌集方法進行組合,使得建設(shè)工程項目的資金籌集不僅可行,而且經(jīng)濟。
3.1.3 合理處理影響建設(shè)工程項目的項目工程造價的主要因素
在建設(shè)工程項目投資決策階段,應(yīng)合理確定項目的建設(shè)規(guī)模、建設(shè)地區(qū)和廠址,科學地選定項目的建設(shè)標準并適當?shù)剡x擇項目生產(chǎn)工藝和設(shè)備,這些都直接地影響到項目的工程造價和全壽命成本。
3.2建設(shè)工程項目決策階段的投資估算
投資估算是一個項目決策階段的主要造價文件,它是項目可行性研究報告和項目建議書的組成部分,投資估算對于項目的決策及投資的成敗十分重要。編制工程項目的投資估算時,應(yīng)根據(jù)項目的具體內(nèi)容及國家有關(guān)規(guī)定和估算指標等,以估算編制時的價格進行編制,并應(yīng)按照有關(guān)規(guī)定,合理地預(yù)測估算編制后至竣工期間的價格、利率、匯率等動態(tài)因素的變化對投資的影響,打足建設(shè)投資,確保投資估算的編制質(zhì)量。
提高投資估算的準確性,可以從以下幾點做起:認真收集整理各種建設(shè)工程項目的竣工決算的實際造價資料,不能生搬硬套工程造價數(shù)據(jù),要結(jié)合時間、物價及現(xiàn)場條件和裝備水平等因素做出充分的調(diào)查研究;提高造價專業(yè)人員和設(shè)計人員的技術(shù)水平,提高計算機的應(yīng)用水平,合理估算工程預(yù)備費,對引進設(shè)備和技術(shù)項目要考慮每年的價格浮動和外匯折算變化等。
3.3建設(shè)工程項目決策階段的經(jīng)濟分析
建設(shè)工程項目的工程目的經(jīng)濟分析是指以建設(shè)工程項目和技術(shù)方案為對象的經(jīng)濟方面的研究。它是可行性研究的核心內(nèi)容,是建設(shè)工程項目決策的主要依據(jù)。其主要內(nèi)容是對建設(shè)工程項目的經(jīng)濟效果和投資效益進行分析。進行項目經(jīng)濟評價就是在項目決策的可行性研究和評價過程中,采用現(xiàn)代化經(jīng)濟分析方法,對擬建項目計算期內(nèi)投入產(chǎn)出等諸多經(jīng)濟因素進行調(diào)查、預(yù)測、研究、計算和論證,作出全面的經(jīng)濟評價,提出投資決策的經(jīng)濟依據(jù),確定最佳投資方案。
4結(jié)論
加強工程造價控制和管理,建設(shè)單位、造價咨詢單位、監(jiān)理單位、設(shè)計單位以及審計單位等要提高認識、充分重視、共同努力、恪守職責,尤其是加強前期階段的主動控制,才能有效控制工程項目建設(shè)的總投資,才能真正提高經(jīng)濟效益,降低工程造價。
參考文獻
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2 成 虎.工程項目管理[m].北京:中國建筑工業(yè)出版社,2001:31～32
本文就投資決策中所存在的不同期權(quán)分四種情況進行探討。
投資決策或稱資本預(yù)算，是關(guān)于資本支出的決策過程，它是企業(yè)最重要的財務(wù)決策。對于企業(yè)來說，重大項目的成功與否關(guān)系到企業(yè)業(yè)績的好壞，甚至決定著企業(yè)的成敗。延緩決策可能會喪失發(fā)展機會，而倉促上馬卻可能導(dǎo)致滅頂之災(zāi)。投資決策方案評價最早采用的是投資報酬率、投資回收期等指標，這些指標沒有考慮資金的時間價值，是非貼現(xiàn)的評價指標?？紤]貨幣的時間價值的投資評價指標的出現(xiàn)，是投資決策的一次革命，使得投資決策過程更為科學和合理。但這些投資決策方法仍存在如下缺點：①對投資項目的評估僅從靜止的角度來考慮問題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是確定的，管理的行為也是僵化的，只對是否立即采納投資做出決策，沒有考慮管理會創(chuàng)造價值及其創(chuàng)造價值的大??；②項目評估是單純的項目評估，沒有考慮項目之間的聯(lián)系；③評估著重于考慮項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量本身的價值，對項目現(xiàn)金流量的市場價值沒有做出應(yīng)有的評估。
為克服這些缺點，可將現(xiàn)代金融學的最新發(fā)展-期權(quán)原理引入投資決策之中，考慮期權(quán)的投資決策模型的出現(xiàn)，是投資決策的又一次革命。在期權(quán)法下，管理者擁有的可根據(jù)變化了的未來狀況而改變其未來行為的靈活性，即管理者決策的價值將被考慮，得到評估。但是，期權(quán)思想應(yīng)用于投資決策并不是全盤否定傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法，而是對其的“揚棄”，將投資機會的價值考慮進去，可稱為擴大的凈現(xiàn)值法。
一、期權(quán)及其定價方法
期權(quán)是指對特定對象物的選擇權(quán)。這種權(quán)利只能在某一天或某一天之前行使。任何一種期權(quán)都具有如下共同特性：期權(quán)所有者具有權(quán)利而非責任按預(yù)先約定的日期或在約定的日期之內(nèi)以確定的價格購買或出售某項資產(chǎn)-期權(quán)所對應(yīng)的原生資產(chǎn)。期權(quán)作為一種衍生證券，體現(xiàn)的是一種合同關(guān)系，期權(quán)購買者即持有者從期權(quán)出售者那里購買期權(quán)，如果期權(quán)持有者要求期權(quán)出售者履行合同的話，后者必須履行，但如果前者認為履約對已不利的話，卻可以單方面撤銷合同。期權(quán)作為一種金融商品具有幾個顯著特點：第一，期權(quán)的交易對象是一種權(quán)利，即買進或賣出特定標的物的權(quán)利，但并不承擔一定要買進或賣出的義務(wù)；第二，這種權(quán)利具有很強的時間性超過規(guī)定的有效期限不行使，期權(quán)即自動失效；第三，期權(quán)具有以小搏大的杠桿效應(yīng)。期權(quán)合約的買者和賣者的權(quán)利和義務(wù)是不對稱的。這表現(xiàn)在買者擁有履約權(quán)利而不負擔義務(wù)以及風險與收益的不對稱上。對買者來說，他在價格有利的情況下行使期權(quán)可能取得無限的收益，而他所承擔的最大風險只是為購買期權(quán)所支付的期權(quán)費，對賣者則相反。這意味著期權(quán)投資者能以支付有限的期權(quán)費為代價，而購買到可能無限盈利的機會。
按照其合同規(guī)定的是購買原生資產(chǎn)還是出售原生資產(chǎn)的權(quán)利，期權(quán)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)；按照期權(quán)行使的方式，可分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)，美式期權(quán)可在期權(quán)到期日之前的任何一天行使；而歐式期權(quán)只能在到期日當天行使。期權(quán)合同的購買方取得了一種權(quán)利，是要付出價值的，這種價值就是期權(quán)的價格。
BLACK-SCHOLES對期權(quán)定價做出了巨大貢獻，提出了著名的用于不付紅利股票的歐式買方期權(quán)定價的BLACK-SCHOLES定價模型。即：
C=SN（d1）-Xe-rtN（d2）
C：看漲期權(quán)的價格
t：期權(quán)距到期日的時間（年）
S：股票現(xiàn)價
X：期權(quán)行使價格
e：自然對數(shù)的底
r：（連續(xù)計利的）無風險利率
此外期權(quán)定價的方法還有二項式方法，它把一年劃分為N期，假定對象物價格在每期只發(fā)生一次變化，而且變化只有兩種可能：上升某個百分比，或下降某個百分比。如果適當選取上升或下降的百分數(shù)，一年后則可能有N+1個不同的結(jié)果，正如二項式方法一樣。對于每個后果計算出相應(yīng)期權(quán)的價值，然后由后向前逐期推算，像決策樹一樣，最后求出期權(quán)現(xiàn)在的價值。二項式方法是一種近似方法，當期數(shù)N相當大時，可以取得理想的效果。它可以處理十分復(fù)雜的問題，例如有紅利發(fā)放的美式期權(quán)的定價問題。
期權(quán)是一種十分廣義的概念，可以說只要有選擇權(quán)存在的地方就有期權(quán)，企業(yè)的許多經(jīng)營管理活動隱含著期權(quán)，例如投資、擔保、發(fā)行復(fù)合證券等。以下對投資活動中的隱含期權(quán)及其決策價值的應(yīng)用做一探討。
二、投資中的隱含期權(quán)及其應(yīng)用
企業(yè)在進行投資時，未來的現(xiàn)金流量是不確定的，投資的過程中隱含著許多機會，企業(yè)往往有選擇的余地，這種選擇權(quán)就是一個期權(quán)。為了獲得選擇的機會往往是要付出代價的，它是企業(yè)為獲得期權(quán)所付出的費用。投資決策中若考慮期權(quán)的價值，則在計算凈現(xiàn)值，應(yīng)對凈現(xiàn)值公式做一修正，即：
凈現(xiàn)值=現(xiàn)金總流入的現(xiàn)值-現(xiàn)金總流出的現(xiàn)值+期權(quán)價值
（一）分階段投資中的期權(quán)價值其應(yīng)用
企業(yè)往往面臨一些投資機會，這些投資機會并不要求企業(yè)一次性投入，而是要求分階段投入，前一階段投資是后一階段投資的基礎(chǔ)。通過前一階段投資，企業(yè)獲得了是否進行后續(xù)投資的選擇機會，若前一階段投資表明后續(xù)投資有利可圖，則進h后續(xù)投資，否則，企業(yè)可不進行后續(xù)投資，損失的只是前一階段投資的成本，這樣的情況企業(yè)會經(jīng)常碰到。若按照凈現(xiàn)值法進行判斷，前期投資的凈現(xiàn)值為負，則企業(yè)不應(yīng)進行前期投資，但忽略了這樣一個事實，即伴隨著前期投資而來的不只是前期投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，還有一個繼續(xù)選擇的權(quán)力。所以在進行投資方案的評價時，不應(yīng)忽略前期投資所帶來的期權(quán)的價值，否則就做出錯誤的決策。當我們考慮期權(quán)的價值以后，決策結(jié)果往往會發(fā)生變化，例如，某企業(yè)為7生產(chǎn)一種新的產(chǎn)品需要進行前期的研發(fā)活動，而研發(fā)活動需要大量的資金，這些資金的耗費不一定給企業(yè)帶來利潤，從直觀上看不應(yīng)進行研發(fā)活動的投資，但若研發(fā)活動成功，開發(fā)出新產(chǎn)品，企業(yè)就會在市場上領(lǐng)先一步，取得競爭優(yōu)勢，將取得豐厚的回報；研發(fā)活動失敗，損失的只是先期投入的資金。當研發(fā)活動所創(chuàng)造的期權(quán)的價值和研發(fā)活動本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大于研發(fā)活動的投入時，企業(yè)應(yīng)進行研發(fā)活動。
又例如某自然資源現(xiàn)在開采其凈現(xiàn)值為負，那么是否說開采權(quán)沒有價值呢，不盡如此，問題的關(guān)鍵在于開采權(quán)的價值不限于現(xiàn)在評估出的開采礦山的凈現(xiàn)值，還應(yīng)包括與礦山開采權(quán)持續(xù)時間相聯(lián)系的延遲期權(quán)的價值。企業(yè)購得開采權(quán)后，若自然資源價格上漲，進行開采具有凈現(xiàn)值，企業(yè)有權(quán)立即開采；若價格下降，對公司沒有任何損害，因為公司沒義務(wù)進行開采。
實際上，分期投資的情況下，在任何一個投資階段，當出現(xiàn)不利的情況時，投資者都有放棄繼續(xù)投資的權(quán)利，在期初評估時，投資者應(yīng)考慮這種在投資的任何階段上不追加投資的權(quán)利的價值。
（二）進行投資方案選擇時的期權(quán)的價值的應(yīng)用
企業(yè)在確定投資項目后，需要從各種投資方案中進行選擇，特別是在市場不確定的情況下生產(chǎn)一種新產(chǎn)品時，企業(yè)可能選擇期初投資較小而維持成本高的方案，而不愿選擇期初投資大而維持成本低的方案，即使按傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法計算出的前者的凈現(xiàn)值小于后者。因為期初的投資是不可逆轉(zhuǎn)的，而維持成本卻可隨著市場的變化而變化，當市場狀況惡化時，前者具有的縮小生產(chǎn)規(guī)模、削減維持成本的期權(quán)的價值大于后者。對于新的投資項目企業(yè)進行設(shè)備采購時，為使建成的項目具有在市場需求擴大時能擴大生產(chǎn)規(guī)模的靈活性，可能寧愿選擇較昂貴的設(shè)備，因為這種設(shè)備帶來的擴大再生產(chǎn)規(guī)模的期權(quán)的價值能彌補設(shè)備的價差。
（三）一次性投資項目決策時退出期權(quán)的價值的應(yīng)用
有些投資項目需要投資者一次投入全部資金，企業(yè)可能面臨比分階段投資更大的風險，一旦投資的項目市場前景不好，項目可能出現(xiàn)負的凈現(xiàn)值。此時投資者進行投資決策時，應(yīng)考慮退出期權(quán)的價值，即一項目投資不適應(yīng)市場需求完全失敗或市場狀況發(fā)生巨大的變化，使投資項目產(chǎn)生的收入長期不能彌補變動成本支出肘，管理者可以考慮以清算價格將設(shè)備等資產(chǎn)出售，完全放棄此項目的期權(quán)價值。當考慮退出期權(quán)價值時投資者可能會有更多較大的投資。
投資者在進行投資決策時到底需要什么樣的信息呢？“住處使用者需要且企業(yè)能夠提供的信息主要包括以下五類：（1）財務(wù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)；（2）企業(yè)管理人員對財務(wù)和非財務(wù)數(shù)據(jù)的分析；（3）前瞻性信息；（4）關(guān)于管理人員和股東的信息；（5）企業(yè)的背景信息”（湯云為、陸建橋，1997）而“人決策有用性的觀點看，各類信息使用者最為關(guān)注的和最為相關(guān)的信息是一個企業(yè)創(chuàng)造未來有關(guān)現(xiàn)金流動能力的信息。”（李心合，1996）同時，“投資者最關(guān)心的是投資風險及其對期望收益的評價，財務(wù)報表信息的一個重要作用是幫助投資者評價證券風險?！保惤ǜ?，1998）
可見，對投資者信息需求理論界觀點不一。其實，以上三種信息類型只是從不同的角度進行論述，其關(guān)鍵點仍在于投資風險和期望收益的評估。同時，我們發(fā)現(xiàn)，一方面，理論界對會計信息類型的研究往往僅局限于財務(wù)會計領(lǐng)域，就會計論會計，而少有投資者本身行為即投資理論中找尋信息的根本，而且往往側(cè)重于定性研究；另一方面，投資決策理論本身僅應(yīng)用于指導(dǎo)個人投資，“引導(dǎo)決策者采取與模型更一致的生動，并根據(jù)最終結(jié)果修正所采用的決策模型，以達到更滿意的效果?！保ê斡烂鳌㈥愇谋?，1998）或是聯(lián)系財務(wù)中的公司投資決策，“企業(yè)集團把不同行業(yè)、不同產(chǎn)品的企業(yè)組合，股份公司對不相關(guān)公司的收購兼并，個別游資通過基金組合進行投資，這些都是投資組合理論的實際應(yīng)用”（吳明禮，1998）。但是較少有人剖析投資理論在財務(wù)報告理論發(fā)展中的地位。本文擬從投資決策理論入手，通過對投資行的定量分析，來闡述這個問題。
一、投資決策理論分析
投資決策理論起源于馬科維茨在1952年發(fā)表的論文《證券組合選擇》。文中論述了如何在一定收益率下，取得最小的風險。該理論假定：投資者是理性的，即他選擇的投資行為必須是產(chǎn)生最大期望效用的行為。投資者會規(guī)避風險，也就是說，對于給定的期望收益，理性的投資者希望獲得最低的風險的可能風險。均值——方差假設(shè)，即投資者的效用函數(shù)為二次函數(shù)，效用依賴于均值和方差兩個變量1，用公式表示為：
Ui(a)=fi(Xa,Sa2)
其中，a代表某一投資行為。例如a可能是無風險政府組合投資，也可能是公司股票投資，或者是證券組合投資；Ui(a)代表該投資行為的期望效用，由均值表示的X。為該行為的期望收益，由方差衡量的Sa2為該投資行為的風險。同時Ui(a)隨著X的增加而增加，隨著Sa2的增加而減少，因而我們假定，
Ui(a)=2Xa-σa2
不同投資者將會在期望收益和風險之間進行不同的權(quán)衡，例如，某更規(guī)避風險的投資者將選擇-2σa2，而不是-σa2。
均值——方差效用假設(shè)對會計的重要性表現(xiàn)在，它使投資決策變得更加清晰——所有投資者，無論個人效用函數(shù)如何，都需要投資期望收益和風險的資料，而這些資料主要來自于財務(wù)報告。離開了該假設(shè)，就需要個別投資者效用函數(shù)的特定知識，以推斷出不同的信息需求。
在此基礎(chǔ)上，讓我們用兩個方案來闡述投資者如何進行決策及其在決策中所需的信息類型。
方案一：某甲擁有$2，000資金，決定全部用于購買A公司每股市價為$20的股票。首先，他的收益將取決于A公司長期的盈利能力。我們定義：
事件1：高盈利能力
事件2：低贏利能力
總收益=期末市價+期間股利
當A公司處于事件1下，下一期間股票將上升到每股$22；當處于事件2下，股票將下跌到每股$17。同時假設(shè)A公司每股派送$1的股利，那么，總收益計算如下：
事件1：$22×100股+$100=$2，300
事件2：$17×100股+$100=$1，800
現(xiàn)在，讓我們考慮一下事件的概率。若以A公司過去的財務(wù)報表為基礎(chǔ)，或以現(xiàn)行市價為依據(jù)分析得出先驗概率，則事件1的概率P（H）為0.30，事件2的概率P（L）為0.70。但為了更客觀地評估A公司未來的盈利能力，一般需要當期財務(wù)報表的公布以獲取有關(guān)公司業(yè)績的利好消息（Goodnews）和利空消息（Badnews），并重新修正計算后驗概率。在當期，財務(wù)報告公布的是利好消息。聯(lián)系先驗、后驗概率之間的橋梁即條件概率（又稱為信息系統(tǒng)）。
表一信息系統(tǒng)
當期財務(wù)報告信息
GNBN
事件高（H）P（GN/H）=0.80P（BN/H）=0.20
低（L）P（GN/L）=0.10P（BN/L）=0.90
其中，0.80和0.90稱為主對角線，0.10和0.20稱為副對角線。
也就是說，基于對報告分析的廣泛經(jīng)驗，甲認為，假如A公司確實處于高盈利能力的話，那么有80%的可能性當期的財務(wù)報告顯示好消息（GN），20%的可能性顯示利空消息（BN），同理可得表一中的第二行，再應(yīng)用貝葉斯公式計算后驗概率P（H/GN）=0.77，P（L/GN）=0.23。
知道了收益和事件概率后，不難計算出該投資方案的期望收益和投資方差（即風
險，）見表二。2
表二計算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2300-2000）/2000=0.15
概率：0.77
期望收益率：0.1155
投資方差：（0.15-0.925）2×0.77=0.0025
（2）總收益：$1800
收益率：（1800-2000）/2000=-0.10
概率：0.23
期望收益率：-0.0230
投資方差：（-0.10-0.0925）2×0.23=0.0085
期望收益率：X=0.0925投資方差：σa2=0.0110
因而，甲的效用函數(shù)Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.0110=0.1740
方案二：甲將相同的資金分散購買A公司每股$20的股票60股和B公司每股$10的股票80股，即采用證券組合形式投資，每股期末支付$1股利。期末B公司股票上升到$10.50的概率為0.6750，下跌到$8.50的概率為0.3750，A公司同方案一。（在這里，為了簡便起見，我們假定0.6750已經(jīng)是計算過的后驗概率）。
現(xiàn)在組合中存在四種可能的收益，兩種市價同時上升或下降，一種上升而另一種下降。表三給出了四種收益值和可能概率。
表三總收益和各自的概率
總收益
AB股利概率
事件1：A高B高收益1，320+840+140=$2，3000.5942
事件2：A高B低1，320+680+140=$2，1400.1684
事件3：A低B高1，020+840+1410=$2，0000.0959
事件4：A低B低1，020+680+140=$1，8400.1225
1.0000
投資收益的計算無需贅述。現(xiàn)在主要考慮一下事件概率。在任何經(jīng)濟環(huán)境中，總存在許多共同影響所有股票收益的市場因素，例如利息率，外匯匯率等等，使得股票之間同時升跌的可能性增大，而一升一跌的可能性減少。因而我們假定事件1的概率為0.5942，大于各自獨立的概率0.5198（0.77×0.6750）。同時也存在一些只影響個別公司的因素，例如公司管理水平高低等等，這些因素的存在導(dǎo)致了表三中的第二、三行，但由于市場因素的作用，事件二的概率0.1864，將小于各自獨立的概率0.2888(0.77×0.3750)，以此類推。
證券組合的期望收益率和投資方差如下表所示：
表四計算期望收益率和投資方差
（1）總收益：$2300
收益率：（2000-2000）/2000=0.15
概率：0.5925
期望收益率：0.0893
投資方差：(0.15-0.0925)2×0.5952=0.0020
（2）總收益：$2140
收益率：(2140-2000)/2000=0.07
概率：0.1864
期望收益率：0.0130
投資方差：(0.07-0.0925)2×0.1864=0.0001
（3）總收益：$2000
收益率：(2000-2000)/2000=0.00
概率：0.0959
期望收益率：0.0000
投資方差：(0.00-0.0925)2×0.0925-0.0008
（4）總收益：$1840
收益率：(1940-2000)/2000=-0.08
概率：0.125
期望收益率：-0.0098
投資方差：(-0.08-0.0925)2×0.1225=0.00036
期望收益率：Xa=0.0925投資方差：σa2=0.0065
從上表可知，方案二的期望效用Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.00965=0.1785
此方案一投資單股時甲的期望效用（0.1740）高，因而甲將選擇方案二投資證券組合。
由此可見，在期望收益率相同（0.0925）的情況下，投資者愿意接受風險更低的投資方案，即投資者能通過組合多樣化來降低風險。如果無交易費用的話，購買股種越多，風險越小。因為，個別公司因素的實現(xiàn)往往會由于多種證券而相互抵消，從而使得市場因素成為影響組合風險的主要因素，這就是投資決策理論的精髓所在。
從投資者的決策行為中，我們發(fā)現(xiàn)，無論投資者個人對風險的態(tài)度如何，他都需要有助于評估證券期望收益和風險的信息。即會計信息從質(zhì)和量上都應(yīng)該保證能夠提供有關(guān)風險和收益的信息，這就對財務(wù)報告目標和會計信息質(zhì)量產(chǎn)生了深遠影響。
二、對財務(wù)會計的啟示
（一）對財務(wù)報告目標的影響
從前面的例子中，我們可以看出，投資者是根據(jù)當期財務(wù)報告信息來不斷修正其對公司盈利能力的概率判斷，從而選擇滿足最大期望效用的買和賣的決策行為，從這一意義上說，財務(wù)報告對決策者是有用的。這種觀點已被世界各國職業(yè)會計界所廣泛接受。例如美國財務(wù)會計準則委員會（FinancialAccountingStandardsBoard，簡稱FASB）的財務(wù)會計概念公告（StatementofFinancialAccountingConcepts，簡稱CFAC）第一號（SFAC1，1978）指出，“財務(wù)報告的首要目標是為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供作出理性投資、信貸及相似決策所需的有用信息”。在這里，F(xiàn)ASB強調(diào)“理性”一詞，這和投資決策理論的假設(shè)前提相一致，即那些選擇最大期望效用的決策者，才被稱為理性的。同時，此目標中認為，這些投資決策同時適用于現(xiàn)有和潛在的投資者，即財務(wù)報告不僅應(yīng)提供有用的信息給公司內(nèi)部現(xiàn)存的投資者，而且必須將信息公布于市場，因為潛在的投資者也是依靠當前財務(wù)報告的利好或利空消息對未來作出合理的預(yù)測，以決定是否購買。
如前所述，對投資者而言，有用的信息是指有關(guān)風險和期望收益的信息，也就是有助于估計未來投資回報的信息。這種觀點體現(xiàn)在SFACI財務(wù)報告的第二個目標上，即“為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供有助于他們評估從股利或利息中取得的預(yù)期現(xiàn)金收入的金額、時間分布和不確定性的信息。”首先，從股利和利息中取得的現(xiàn)金收入是總收益的一部分（見表三）。其次，第二個目標指出，投資者需要評估預(yù)期收益的“金額、時間分布和不確定性”，雖然這里所用的術(shù)語不同，但同樣被認為相關(guān)于未來收益的期望價值和風險。
（二）對會計信息質(zhì)量的要求
如果說財務(wù)報告的目標主要解決的是信息的使用者及其所需要的信息范圍，即從總體上規(guī)范了信息需求的數(shù)量，那么對信息質(zhì)量的要求則是從質(zhì)上提出了信息要滿足使用者決策的標準，即信息必須具備某些可取的特征，使它能成為幫助投資者形成對自己回報預(yù)測有價值的產(chǎn)品。這種特征的關(guān)鍵在于相關(guān)性和可靠性。
根據(jù)SFAC2的定義，所謂相關(guān)的會計信息是指，能夠通過幫助使用者預(yù)測過去、現(xiàn)在和未來事件的結(jié)果，或堅持或更正先前預(yù)期而在決策中起作用的信息。相關(guān)的信息必須同時具備及時性、預(yù)測價值和反饋價值。換句話說，當信息能幫助報告使用者預(yù)測事件（例如未來盈利能力）時，它是相關(guān)的。就我們在第一部分所談及的投資決策理論而言，我們注意到，投資者的期望收益和風險主要取決于期末股價、期間股利以及概率判斷。毫無疑問，這是面向未來的信息，即公司所提供的信息越接近未來，其預(yù)測的未來結(jié)果也越精確，這就引發(fā)了要求以公允市價代替歷史成本的問題，因為后者在對投資者未來預(yù)期有更大的相關(guān)性。特別地，隨著衍生金融工具的大量應(yīng)用，投資者不確定因素的增多，風險變得更加難以度量，甚至某些金融機構(gòu)已陷入財務(wù)危機，但以歷史成本反映的財務(wù)報告仍顯示“良好”或“健康”的報告凈收益。（黃世忠，1997）這就誤導(dǎo)了投資者對于未來盈利能力的概率判斷。
然而，F(xiàn)ASB雖然陸續(xù)了有關(guān)金融機構(gòu)公允價值披露的準則（包括SFAS105、106、107、114、115、118、119、121等等），但仍然堅持歷史成本在預(yù)測未來收益中的重要地位。原因有二，一是在現(xiàn)實環(huán)境中，歷史成本信息并非與決策毫不相關(guān)，只是相關(guān)度的問題。過去業(yè)績和未來前景之間存在某種聯(lián)系，這種聯(lián)系可以通過表一中的信息系統(tǒng)形象地表達。該表提供了現(xiàn)有財務(wù)報告信息（GN或BN）和決定未來投資收益的未來導(dǎo)向事件（高盈利能力或低盈利能力）之間的概率關(guān)系。
二是歷史成本更具可靠性。SFAC2認為，為了可靠，信息必須如實表述且具有可驗證性并保持中立。當財務(wù)報告信息由于管理當局的誤導(dǎo)而變得有偏倚時，必然造成投資者對未來預(yù)期的失誤，則信息就不再譽為真實和可驗證的，即缺乏可靠性。歷史成本由于以過去的交易和事項為基礎(chǔ)而更具可驗證性，并減少管理當局人為因素的影響，因而更具可靠性。
讓我們回到表一中，運用投資理論中的信息系統(tǒng)，能更準確地描述相關(guān)性和可靠性之間的關(guān)系。根據(jù)表一，不難看出，相關(guān)的信息系統(tǒng)的主對角線概率越高（0.80，0.90），意味著現(xiàn)有財務(wù)報告信息和公司未來經(jīng)營狀況之間的聯(lián)系越緊密，越有利于甲對公司將來股價及分紅的可能性作出合理判斷，越和甲的決策息息相關(guān)?？煽康男畔⑾到y(tǒng)的主對角線也很高。準確性是可靠性的重要組成?？煽康呢攧?wù)報告有較高的準確度，即少波動，它使得預(yù)測相應(yīng)的經(jīng)營狀況和收益的把握加大。對每一種事件而言，主對角線概率越大，波動越小?？梢?，相關(guān)性和可靠性對信息含量的有用性均必不可少。在理想狀態(tài)下，可使主對角線等于1，即財務(wù)信息完全相關(guān)和可靠。而在實現(xiàn)中，往往需要在相關(guān)性和可靠性之間進行均衡。比如，對A公司而言，可以通過改變歷史成本為公允價值計量其資本資產(chǎn)，結(jié)果導(dǎo)致相關(guān)性的提高和可靠性的降低，即主對角線概率增加，而副對角線概率的減少。這使得相關(guān)性和可靠性有時存在此消彼長的情形。如何合理處理好二者間的關(guān)系，達到相關(guān)和可靠的優(yōu)化，向來是會計界的難點之一。這正是投資決策理論帶給財務(wù)會計的啟示。
參考文獻：
①湯云為、陸建橋：《財務(wù)會計發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與出路——國際動態(tài)和我們的思考》，《會計研究》1997年第1期。
②葛家澍主編：《中級財務(wù)會計》，遼寧人民出版社1997年。
③李心合：《論決策有用學派的理論與現(xiàn)實困境》，《當代財經(jīng)》1996年第5期。
④陳建根：《證券市場環(huán)境下若干會計問題研究》，《當代財經(jīng)》1998年第5期。
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⑥吳明禮：《投資組合理論與我國財務(wù)實踐》，《四川會計》1998年第2期。
⑦黃世忠，《公允價值會計：面向21世紀的計量模式》，《會計研究》1997年第12期。
⑧WilliamR.Scott:“FinancialAccountingTheory”,PrenticeHallIn.1997.
注釋：
由Markowitz首先提出的證券組合組合投資理論是現(xiàn)代證券投理論的基石。它解決了持有一定資本的資者如何在證券市場眾多的證券品種當中做出投資選擇，適當?shù)姆峙渥约旱馁Y本，以得到最大的收益，并且收益發(fā)現(xiàn)最小。這種投資決策問題已經(jīng)被廣大學者所研究，也得出了一些非常由價值的結(jié)論,文[1]從安全投資的角度進行了研究，把概率引入了決策模型；文[2]也在概率原則下對投資組合進行研究，并用遺傳算法進行模型求解；文[5]從效用最大化的角度對投資決策進行研究，并提出了求解這一模型的旋轉(zhuǎn)算法；文[7]研究了不相關(guān)資產(chǎn)的投資組合理論；在文[3,8]中，分別從不同的角度對含有交易費用的投資組合模型進行研究。
然而在上述眾多研究成果中，沒有考慮證券組合投資中存在買進和賣出時交易費用問題，顯然交易費用的多少肯定會影響到原來模型的可行域，即最優(yōu)投資組合，因此在證券投資組合當中考慮買進賣出操作的交易費用就顯得十分重要。否則，可能會得到非有效的證券投資組合。因此，本文基于以上的考慮，把證券投資中的交易費用考慮進去，更加符合投資者的需要和實際投資情況。
二、含交易費用和無風險證券的投資組合模型
設(shè)一個投資者在最初投資于種股票，同時也有一種無風險的證券供選擇（本文只考慮一種無風險證券事合理的，因若在幾種無風險證券當中有一種的無風險證券的收益是最好的，則投資者為了獲得最大收益，必然會只投資于這一種無風險證券；若有幾種證券的最優(yōu)收益一樣，在不考慮外因擾動的情況下，它們的投資組合也可以看做是投資于一種證券）。
不妨設(shè)第種證券的單位交易額的交易費用為(包含所有的交易費用，手續(xù)費及繳納的稅金等等)，有買進與賣出時交易費用相同，投資于第i中股票的投資額為表示無風險證券的收益率，為證券組合的凈收益，表示第種股票的期望收益率，為無風險證券的收益率，為投資者的投資金額總和，則證券投資組合的交易總成本是
三、在有追加投資下的投資組合選擇模型
一般情況下，投資者不是首次投資證券，而是手里已經(jīng)擁有一定數(shù)量的證券，在特定的時期需要追加投資來調(diào)整已有是證券結(jié)構(gòu)，這個時候以往的投資組合決策理論模型和上述的模型就顯得無能為力了，必須對模型加以調(diào)整。
我們假設(shè)投資者賣出第種證券后不再買進該證券。從收益最大化的角度考慮，投資者會把因賣出某些證券得到的金額用于投資其他收益比較大的股票上面，使得手中沒有太多空閑資本，這一假設(shè)也是符合實際的；假設(shè)投資者手中已擁有第種證券的數(shù)額為,追加投資金額為，仍用表示投資于證券i的投資數(shù)額，則有：
，則表示買進第i種證券，其下標集用J表示；
，則表示賣出第i種證券，其下標集用I表示；
，表示對第i種證券不買不賣，即保持原來的投資數(shù)量，其下標集用K表示；三種情況下對證券組合來講其交易費用，,故我們可以建立以下模型：其中為無風險的投資比例。
